市场思考：三论如何理解大小分化？ 1）近期大小盘继续分化，9/24以来部分有代表性的小盘股指数持续突破创阶段性新高。关于大小盘分化的问题，我们在《近期小盘股行情的背后？》（2024/11/3）、《年末收官行情怎么看？》（2024/12/1）等报告中都进行过讨论——高风险偏好的活跃自然人资金占据主导地位时小盘占优；市场大波动、主题活跃、大小盘分化也是资金主体分歧的表现。 2）根据普林格周期框架，大盘指数在阶段3、4更好，此时滞后指标已经开始回升，是经济回升最确定的时期。目前处于普林格阶段2，但由于过去2年普林格指标均处于低位，市场或担忧政策脉冲过后经济修复的持续性不足，再度回到阶段1，甚至阶段6。后续需要关注：一是逆周期政策持续发力，这在近期的决策层表态中得到强化，二是宽信用以及通胀的回升情况。 3）从宽货币到宽信用，首先要观察宽货币的落地程度。按照20年4月、22年8月的两个利率低点观察，10Y国债与1Y存单的利率差在0.9%左右，目前为0.07%，在“适当宽松”的货币政策基调下，存单利率后续或存在下行的空间。并且在这两个时间点，利率的见底时间和大盘指数较为接近。 4）不同于20年H1，目前基金或仍然面临类似22年H2的负债端+资产端的困境。20年H1大盘股见底更早，而22年H2小盘见底更早，基金对于大小盘的分化具有一定的解释力，在其他大盘板块的增量资金形成合力之前，大盘指数缺乏弹性，需等待政策落地生效和基本面改善验证。而一旦大小分化过大，市场交易过热，小盘风格也面临降温风险。 国内：11月社融脉冲小幅回落，PPI同比降幅收窄 1）社融脉冲小幅回落，新增人民币贷款少增走阔，M1-M2收窄。2）CPI同比小幅回落，PPI同比降幅收窄，PPI-CPI剪刀差收窄。3）进出口增速均回落。4）交运高频指标方面，地铁客运量指数回落，货运流量指数回升。5）工业生产腾落指数回升，山东地炼、甲醇、纯碱、唐山高炉回升，涤纶长丝、轮胎回落。6）国内政策跟踪：中共中央政治局召开会议并分析研究2025年经济工作；习近平会见俄罗斯统一俄罗斯党主席梅德韦杰夫；习近平向美中贸易全国委员会2024年度庆典晚宴致贺信；中央经济工作会议在北京举行。 国际：地缘冲突局势依旧紧张，11月美股CPI增速符合预期 1）俄乌冲突跟踪：泽连斯基表示乌克兰国产导弹“芸香”试射成功；俄特种部队已进入乌东战略重镇；俄再次对乌发动大规模空袭。2）中东冲突：以色列袭击加沙地带中部难民营已致30人死亡；叙利亚局势突变已致110多万民众流离失所；美国当选总统特朗普称不排除与伊朗开战可能性。3）美国11月通胀小幅回升，去除食品和能源的核心CPI环比持平；据CME，截至2024/12/15，美联储12月降息25基点的概率为96.0%。 行业配置建议：赛点2.0第二阶段，政策驱动与主题轮动 市场宽幅震荡，主题行情剧烈波动下机构较难参与，在明年春节归来基本面改善验证之前，切忌追高卖低。政策驱动与主题轮动把握信创和消费阶段大波动，重视恒生互联网。市场正处于“强预期，弱现实”的赛点2.0第二阶段，类似23H1的“杠铃策略”：一边是政策态度转向，对未来预期改善，风偏上行，成交额持续高位，导致主题行情占优、高换手的科技方向活跃；另一边是政策生效需要时间，政策出台节奏和力度也会根据经济现状“边走边看”，“弱现实”或将持续一段时间，垄断红利不时会有所表现。惠民生、促消费后续政策加力也值得期待。 风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。
