市场思考：赛点2.0第二阶段拉锯战的演绎特征 1）9月下旬至今的行情演绎主要分为两波，第一波是9月下旬至10/18，本轮行情的起始点，推动的原因是强力政策信号扭转了此前市场的悲观预期，第二波是10/24至11/13，市场聚焦11月上旬的十四届全国人大常委会第十二次会议，关注财政发力的具体情况，即更加关注政策的具体细节以及落地情况。后续行情驱动的逻辑可能仍然没有变化，与第二波类似。按照过往经验，政治局会议、中央经济工作会议将深刻分析当前经济形势，系统部署2025年经济工作。在这些关键会议落地以后，明年两会所设立的经济目标和政府预算情况以及经济实际数据将会成为市场的下一个关注点。 2）“买预期卖现实”的交易是市场流动性充裕的表现。目前市场换手率尽管有所回落，但仍明显高于9月以前的水平，这意味着市场并不缺“流动性”，不少资金会“抢跑”，即买在预期发酵卖在兑现。因此，市场在基本面持续改善验证前，较难形成合力，这与9月下旬启动的赛点2.0第一阶段闪电战有本质上的区别，第二阶段拉锯战的特征：“强预期弱现实，买预期卖现实”，市场宽幅剧烈震荡，主题活跃快速轮动。 3）而资金主体的分歧可能也将持续。外资机构预期较低，不见兔子不撒鹰，AH近期分化明显。内资机构对政策预期更理性，10Y国债收益率再度逼近9月下旬的低点，等待基本面改善、盈利回升，但10月行情转向，主动偏股基金被个人投资者加速赎回。市场大波动、主题活跃、大小盘分化也是资金主体分歧的表现。 国内：11月制造业PMI继续回暖 1）11月生产活动整体回暖，制造业PMI指数上行，仍处于扩张区间，同时非制造业PMI回落，综合PMI指数持平。供给端继续回暖，生产扩张加速，生产指数、新订单指数均回升，但上游价格指数整体回落，主要原材料购进价格指数回落至收缩区间。2）交运高频指标方面，地铁客运量指数回落，货运流量指数回升。3）工业生产腾落指数回升，山东地炼、甲醇、纯碱回升，唐山高炉、涤纶长丝持平，轮胎回落。4）国内政策跟踪：《中共中央办公厅国务院办公厅关于数字贸易改革创新发展的意见》发布；《独资医院领域扩大开放试点工作方案》公布；2024年国家医保药品目录调整结果公布；市场利率定价自律机制工作会议在京召开。 国际：黎以停火协议生效，美国第三季度GDP修正值维持不变 1）俄乌冲突跟踪：白宫回应乌用美制武器袭击俄领土，紧急需要时可使用；俄官员表示若美国部署，俄也会考虑在亚洲部署中短程导弹可能性；乌军3天内2次用美制武器袭击俄领土。2）巴以冲突跟踪：以色列与黎真主党停火协议生效；以黎互指违反停火协议；哈马斯代表团前往埃及会谈。3）美国第三季度GDP增速修正值与初值持平，结构上看消费、政府开支为主要支撑分项，环比来看目前美国经济边际转弱，消费保持较强韧性、投资有所减弱，进出口均上升。 行业配置建议：赛点2.0第二阶段，政策驱动与主题轮动 市场宽幅震荡，主题行情剧烈波动下机构较难参与，在明年春节归来基本面改善验证之前，切忌追高卖低。政策驱动与主题轮动把握信创和消费阶段大波动，重视恒生互联网。市场正处于“强预期，弱现实”的赛点2.0第二阶段，类似23H1的“杠铃策略”：一边是政策态度转向，对未来预期改善，风偏上行，成交额持续高位，导致主题行情占优、高换手的科技方向活跃；另一边是政策生效需要时间，政策出台节奏和力度也会根据经济现状“边走边看”，“弱现实”或将持续一段时间，垄断红利不时会有所表现。惠民生、促消费后续政策加力也值得期待。风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。
