来源：雪球App，作者： DeeeepValue，（https://xueqiu.com/3401577015/305128859）
正如今天@STH_ 所说，游戏行业是一个商业模式稀碎的行业。那么什么情况下投资游戏公司才能获得高额（年化44%以上，不要问我为啥是44%）回报？这家公司除了管理层道德水平等必备素质之外，还需要满足以下几个条件：
1. 这家公司有过成功游戏项目的经验。
2. 这家公司未来将要上线好几个游戏（降低管线全部扑街的概率）。
3. 未来要上线的游戏都已经花了很多钱投入，但是在市值上体现为0价值或者负价值。
年初的心动公司就属于这个情况，尤其是麦芬刚上线那几天，市值30多亿港币，光一个TapTap就能值30多亿，麦芬权当白送，买入几乎没有下跌空间，只有上涨空间，当时我给小镇0估值都觉得过于便宜。
我们再用三个其他游戏公司作为案例练习一下：
案例1：祖龙游戏。祖龙游戏现在的市值为14多亿港币，账面净现金约为16亿，打4折是6.4亿（暂时不分红的公司净现金可以打四折），给到新游戏和未上市游戏的估值约为10亿。假设以闪能让祖龙不亏损（虽然这个也没有实现过），“龙族：卡塞尔之门”加上“三国群英传：鸿鹄霸业”能不能值10亿（就是生命周期能不能赚到折现后超过10亿的利润）？有难度，三国群英传：鸿鹄霸业已经扑街，龙卡虽留存数据还行，但因为祖龙的成本控制一直很稀碎，所以不能保证龙卡生命周期有10亿利润，但3亿利润应该还是有的。未来管线有什么？踏风行和龙族2。踏风行和龙族2有没有可能成为爆款，让祖龙某一两年利润变成几个亿？有可能。现在价位合适不合适？不合适。多少市值价位合适买入？9.4亿（6.4亿+3亿），这个价位踏风行和龙族2估值为0。
案例2：禅游科技。禅游现在市值为27亿，年净利润7亿，账面净现金约为22亿，由于禅游分红率还可以（30%净利润），打6折，约等于13亿。禅游的指尖四川麻将支撑起了几乎全部收入。麻将游戏竞争格局非常固定，指尖四川麻将老客户留存率非常高，虽然客户在途游的同类游戏进攻下缓慢流失，但流失速度非常慢。我们做悲观假设，假设指尖四川麻将会慢性死亡，禅游未来每年净利润下滑35%，用15%折现率，算出指尖四川麻将剩余价值约为14亿。禅游有没有新管线？手里有至少两个版号，但无任何其他信息透露。未来的新游戏有没有可能成为爆款？概率比较低，因为棋牌麻将类游戏竞争格局都非常固定。什么价位禅游不会再跌？13+14=27亿，现在的下行空间就很小了。但值不值得投资？按照我们高额回报的要求不值得，因为棋牌麻将游戏再出爆款概率太低。
案例3：育碧。育碧现在的市值约为16亿欧元，去年（截止到2024年3月31日的财年）销售额23亿欧元，净利润约2.5亿欧元，但实际自由现金流也就1亿欧元左右。最近育碧游戏连续翻车，XDefiant和Starwars：Outlaws都远不及预期，因此今年利润大概率也要翻车。育碧几乎没有净现金，十拿九稳的年货游戏只有Just Dance，Just Dance能至少值个3亿欧元。目前运营良好的The Division系列能至少值个2亿欧元。刺客信条虽然即将发布的Shadow舆情很差，但刺客信条系列至少也能值个3亿欧元。远哭也能值个1个多亿欧元（IP在育碧手里，但是引擎和开发在Crytek手里）。上面几个游戏系列都是因为有忠实受众所以有自己营销成本相对较低的利基市场。除了上面几个系列之外，如果把细胞分裂重置，Anno新作，时之沙重置，英雄无敌新作这些未来一两年会发布的游戏视为0估值，也把Ghost Recon、看门狗、和雷曼系列的IP价值视为0，同时也把育碧的Anvil、Snowdrop、和Disrupt引擎价值视为0，那么育碧的极端悲观估值应该是3+2+3+1=9亿欧元。细胞分裂重置，Anno新作，时之沙重置有没有创造极大的惊喜？细胞分裂重置和时之沙重置都有潜力冲击千万销量，Anno新作有潜力冲击250万销量。所以，如果育碧市值跌到接近9亿欧元，就可能会是极佳的进场机会（就这个价位都可以相当程度忽视目前育碧有点差的企业文化了）。用另一个角度考虑，如果你有几十亿欧元，你愿不愿意花9亿欧元把整个育碧买下来？如果有这种好机会，Vincent Bollore能开心死。
但是我们可以发现，上述三个案例没有一个是按照开头的框架适合现在买入的，这也是最重要的一点：这种机会是十分罕见的，所以一旦出现，就必须重仓，时间就是生命，不重仓对不起自己的生命。
