为了学习巴菲特，笔者发明了一个叫作“市赚率”的估值参数。其公式为：市赚率=市盈率/净资产收益率（PR=PE/ROE）。考虑到ROE是个百分数，所以市赚率的真实公式其实是：PR=PE/ROE/100。当市赚率等于1PR为合理估值，大于1PR和小于1PR则为高估和低估。上世纪80年代，巴菲特两次建仓可口可乐。1988年的市赚率估值是0.474PR，1989年的市赚率估值是0.326PR。两年平均下来，刚好就是0.4PR。非常巧合的是，从那时起，用“40美分买入1美元”就成了巴菲特的口头禅。巴菲特4折5折6折买股，笔者也照猫画虎4折5折6折买股。
ROE≈投资复利，其实只是特例！
芒格认为，时间拉长，ROE≈投资复利，其实只是特例！假设有A、B、C三家公司，恒定ROE均为30%，投资者所要做的就是10年前按照1PR市赚率将其从市场先生那里买来，10年后再按照1PR市赚率将其卖回给市场先生。在这10年里，如果A、B、C三家公司的股利支付率分别是100%、50%、0%，并且不收红利税，同时每年分红仍以1PR进行买入。那么，A、B、C三家公司在10年后的投资复利分别为3.33%、16.67%、30%。
A公司的投资复利最低，只有3.33%。它的投资复利与ROE完全无关，只与股息率有关。B公司的投资复利中等，“投资复利=ROE×（1-股利支付率）+股息率=16.67%”。B公司50%的股利支付率，也最为贴近现实生活，前几年的贵州茅台与其很像。C公司的投资复利最高，高达30%。这也符合芒格所说的：“时间拉长，ROE≈投资复利”。但在现实生活中，这样的公司几乎没有。
综上所述，在ROE相对稳定的前提下，增长率越高，投资复利就会越接近ROE；增长率越低，投资复利就会越接近股息率。考虑到案例当中的B公司最为接近现实生活，所以笔者经常会以B公司作为标杆。也就是说，市赚率对于净利润增长率的要求，最好达到ROE的一半。举个例子，30%的ROE，多年平均净利润增长率最好达到15%。
增长率极低时，高ROE企业“不配”高PE估值！
在市赚率体系下：高ROE企业理应获得与其匹配的高PE估值。这也与巴菲特在股东信里反复念叨的投资理念相符合。然而令人意外的是，在增长率极低时，高ROE企业却“不配”高PE估值！
继续举例，假设有D、E、F三家公司，恒定ROE分别为30%、20%、10%。投资者所要做的就是10年前按照1PR市赚率将其从市场先生那里买来，10年后再按照1PR市赚率将其卖回给市场先生。在这10年里，如果D、E、F三家公司存在分红的话，那么每年分红仍以1PR进行买入，并且仍旧不收红利税。
在0%分红的前提下，D、E、F三家公司的投资复利分别是30%、20%、10%。也就是说，高ROE企业即便给予高PE估值，投资复利仍然高于低ROE企业。
在50%分红的前提下，D、E、F三家公司的投资复利分别是16.67%、12.5%、10%，高ROE企业的投资复利也仍然高于低ROE企业。
在66.67%分红的前提下，D、E、F三家公司的投资复利分别是12.22%、10%、10%，高ROE企业的投资复利已经开始接近甚至持平低ROE企业。
在100%分红的前提下，D、E、F三家公司的投资复利分别是3.33%、5%、10%，高ROE企业的投资复利已经开始全面低于低ROE企业。
仔细观察便可发现，66.67%的分红比例其实是一个临界值。在这个临界值上，低ROE企业即将实现逆袭。再看临界值所对应的增长率便可发现，刚好就是ROE的1/3。
综上所述，市赚率对于净利润增长率的要求还可进一步降低，但最好达到ROE的1/3。举个例子，30%的ROE，多年平均净利润增长率最好达到10%。
复盘可口可乐案例，增长率并不太重要！
1988～1998年，巴菲特投资可口可乐，实现了10年10倍的投资神迹。在这10年里，可口可乐的净利润从10.4亿增长至35.3亿，年化增长率为13%。反观1988年和1998年的ROE，分别为31%和42%，平均值则为36.5%。简单心算便可发现，10年10倍期间，可口可乐的增长率非常接近于ROE的1/3。由此可见，市赚率对于净利润增长率要求，最好达到ROE的1/3，还算是比较合理。
巴菲特在股东信里，一直后悔没在50PE卖出可口可乐。因为1998年的ROE虽然高达42%，但50PE所对应的市赚率估值也已高达1.19PR。高估没卖，结果就是套牢10年！
美的与格力的估值差异，只需模糊正确！
很多读者在接触市赚率之后，都会疑惑格力电器的估值为何明显低于美的集团！实际上，除了企业管理层极具争议之外，最大的原因还是利润增速略显逊色。这个时候，很多读者都陷于纠结，格力到底怎样估值，到底该不该买？
笔者的回答则是：喜欢就买！至于如何估值？考虑到同一行业总是同涨同跌，所以就把美的作为行业标杆。标杆高估之后，一并卖出格力即可！
高端白酒如何估值？还要看经济转型！
2025年，贵州茅台、五粮液、泸州老窖三大高端白酒前景暗淡，利润增速很可能大幅低于ROE的1/3。实际上，短期几年低于1/3无所谓，长期低于1/3才需要担心。这个时候，就需要看国内的经济转型了。转型成功之后，高端白酒重回1/3的ROE增长也并非奢望！
$美的集团(SZ000333)$ $格力电器(SZ000651)$ $贵州茅台(SH600519)$
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