来源：雪球App，作者： 乘黄18，（https://xueqiu.com/3945042689/299067082）
一、谈光模块的周期和估值
近期看了光模块易中天的一些网友评论，吵最凶的，就是周期和估值，业绩明年见顶？股价会不会提前业绩一年见顶？
其实年初聊旭创的时候，就集中聊过几次，为何去年坚决逃顶，后来年底又坚决抄底，背后逻辑是，去年顶部看不清今年、明年，即使今年业绩大增，但可能也是顶了。去年才年中，估值就炒到了今年预期业绩的20倍以上，然后25年还看不清，甚至根据过去经验，当时主流看法都是25年业绩下降，但是下降多少没有共识。直到去年底，才开始看清1.6T，这是能抄底的基础。并不是说，估值很低了，跌很多了，腰斩了，就可以抄底，低了还可以更低，周期下行时候估值往往就是个坑。
比如吧，假设去年底还是看不清1.6T，还是跟以往一样的4年一迭代，那么，25/26年业绩都会下滑，当时最乐观预期是今年50亿，看起来14倍，但是如果明年业绩只有30亿呢，看明年估值就是20多倍了，倘若景气下行，这个估值可不低。
二、对比中远海控
可以顺便跟中远海控对比下，为啥这么比呢，因为可以断言，海控是强周期股，和猪肉股差不多。
最典型特征，营收和利润年度波动很大，这种票，顶底估值很不一样，单年份估值有艺术性有经验成分。比如，经验估值是顶部10倍PE，但是，是不是一定管用呢，不好说，这就是艺术性了。海控顶部利润千亿多点，对应当年3倍PE，这是很多人经常拿来说的估值黑料，“你看，海控才给3倍”、“估值不看利润”啥的。
其实还是看的，再看海控利润顶部1000亿次年直接掉到200亿，估值10几倍PE，肯定是高估了。所以，海控股价顶部提前了利润顶部一年，估值预期是看空后两年，而不是一年。站在海控利润顶部那年，看明年估值很低，是因为后年利润大跌，后年利润对应估值已经偏高了。
这个逻辑同样可以挪到旭创来，明年利润预期不管多少，现在100-150亿范围吧，估值能有支撑的关键，是后年乃至更长时间。而不是说，简单看明年估值低，就能买了。
我为何一直说旭创明年预期有提高了，隐含估值降低了，是因为景气延长了，3.2T确定性也在提升。去年底说的逻辑，周期性降低，已经被验证了，1.6T今年小批量，明年上量，后年3.2T也出来了。其实，严格来说，3年后的事谁都说不定，虽然大家都根据产业进展规律预判景气，但是时间太长不确定就很大。
明年估值有支撑，不被压缩的关键，就是后年景气度，这里的关键是，后年不用预判业绩，只用判断景气上升还是下降，因为预判两年后的业绩不靠谱的，但是判断景气相对就靠谱不少，不是说一定对，而是说，有强指引，有跟踪线索，产业的线索都在提示后年景气度继续上升，这就是明年估值的支撑。
否则，明年业绩再高，去到200亿，但是后年景气下行，明年估值压缩到五六倍，那现在1300亿市值也不低了。
那有没有这个可能？景气下行的可能当然有，但可以提前被发现，目前没有一丝线索表明如此。
估值压缩到五六倍有没有可能？可能性比较小，看历史，光模块即使景气下行，估值也不会压缩到10倍以下，旭创历史景气底部差不多15倍估值吧，打个折，市场差，10倍，这就是旭创操作背后的估值思路。
三、对比新能源和猪肉股
再说新能源，特别是逆变器，首先定性，新能源也是周期股，但是周期性肯定弱于海运、猪肉这些。
光模块也是周期股，但是周期性不会强于新能源。光模块主要偏技术周期，新能源主要偏产能周期，偏制造属性。
看历史营收利润就知道，新能源波动性明显比光模块大，有些人拿光伏说事，甚至拿通威说事，光伏是新能源里周期性更强的，通威又是光伏里周期性最强的，硅料景气低估都是亏钱的，龙头公司都不例外。光伏这次周期更强，是因为产能过剩更严重，以至于隆基都亏钱了，利润顶部一两百亿，第二年就亏几十亿，顶部的一两百亿能给估值么？
猪肉股更典型，即使牧原，利润顶部一个季度就赚几十亿，但是景气下行期，一个季度也可以亏几十亿。
那么，这种强周期怎么估值呢？以前我有文章专门讲过，有一个简单办法，就是周期均值，你不是一年大赚一年大亏吗，那就整个周期下来看总共赚多少，再平均一下，有个大致的范围。
如此，就可以理解我一直说光伏弹性大，我去年说过，光伏底部估值有可能非常低，是因为景气下行期，完全是当强周期股估值的，低于10倍很正常。
四、对比逆变器
再说逆变器，逆变器景气顶部估值超过百倍，非常夸张，但是底部估值才十几倍，比如强如德业，去年估值才15倍左右。为何变化这么大呢，因为高增长高弹性，景气高峰，市场非常乐观，定价能给到两年后。市场会把高增长线性化，今年150%增长，明年也翻倍增长，后年也翻倍，那今年给50倍都算低的，因为后年利润就是今年4倍了，估值才十几倍，100倍对应后年才25倍，这是顶部给百倍估值的线性思维。
那么，倘若景气下行，不是翻倍增长了，甚至可能不增长还亏钱了，都不成长了，自然不能给成长股估值，肯定不能给30倍。估值压缩是非常恐怖的，100倍到20倍以下，这都跟利润增长无关。所以德业你自己没亏，低估期还是有些增长的，很不错，但是行业估值压缩非常厉害。
所以，我年初在德业底部聊反转的时候，几次说到20倍的估值顶，德业20倍不好突破，是他自己原因吗？不是。如果行业不能重回高景气，不能重回高增长，就不能简单照搬历史估值，说过去给100倍，现在给50倍都保守。
问题的关键是，过去逆变器行业整体翻倍增长，现在还能吗？尚能饭否？景气超预期的亚非拉市场占比小，如果欧美一般，行业整体也不会太好。行业整体增长能超过50%吗，这是高增长行业的标准，明年亚非拉整体能不能超过50%，现在都还难说，更别说算上欧美以后的整体了。这才是德业估值能否提升的关键，德业好在，他是亚非拉为主。
五、总结
总体来说，光模块跟海控对比，是底线思维。跟新能源比，是看估值区间，或者说弹性。
易中天几个，历史有亏过钱吗？最近十年，旭创除了19年负增长，其他都是正增长，更别说亏钱了。
所以，光模块的历史周期性是明显弱于新能源的，那么，合理估值应该高于新能源。
不能被市场表象蒙蔽，市场缺钱，大熊市，就认为这个估值合理，别的不说，近看光模块自己的历史估值，就没有低于10倍的，景气期，可以去到40-50倍，这么一番横向纵向对比下来，我不觉得自己预期过于乐观，估值还是比较谨慎的。
最后附关于旭创估值与节奏讨论的两篇文章：
