2025年8月15日，统计局公布了7月份的全国二手房成交数据：

如上图所示，北京环比下跌1.1%，上海环比下跌0.9%，深圳环比下跌0.9%。

不少投资者认为，股票市场会因为这份数据调整；结果万得全A大涨1.44%，完成反包。

这说明，在微观个体中流行的逻辑其实是错的，物价萎靡的根本原因并不是房价回落，而是，曾经的房地产行业实在是太好了，挤占了其他行业的利润，形成了债务性通缩。

也就是说，根本矛盾并不在需求侧，而在于供给侧，一线城市的房租相对于居民平均收入水平实在是太高了。

如果要让中国再通胀，必须把租房的供给曲线恢复弹性，把房租降低下来，整个国家的物价水平才有可能恢复正常。

因此，对于8月15日的市场反馈，正确的解读是：资本市场看到了中国再通胀的希望。

这篇文章，我们将用官方的理论范式来回答中国的再通胀问题：

供给侧管理和需求侧管理是调控宏观经济的两个基本手段。需求侧管理，重在解决总量性问题，注重短期调控，主要通过税收调节、财政支出、货币信贷等来刺激或抑制需求，进而推动经济增长。供给侧管理，重在解决结构性问题，注重激发经济增长动力，主要通过优化要素配置和调整生产结构来提高供给体系质量和效率，进而推动经济增长。

——《习近平经济思想学习纲要》，page64

一、土地和其他要素的矛盾

那么，最近二十年，中国出现了什么结构性问题呢？土地和其他要素出现了结构性冲突，租房的供给弹性远远低于其他要素的供给弹性。

如上图所示，根据瓦尔拉斯定律，其他要素的供给构成了租房的需求，因此，如果租房的供给曲线缺乏弹性，当其他要素快速扩张时，我们会观察到房租从P1上升到P2。

在这里我们需要注意的是，这里的P是相对价格，我们是拿房租除以其他要素的回报。

譬如，我们可以拿平均房租和平均收入相除，如果租房的供给弹性显著低于其他要素，那么，我们必然会观察到房租收入比持续上升。

上图是deepseek所统计的北京的房租收入比情况，结论是：房租收入比高位缓降，但压力十分显著。

不难发现，对于要素比率的异常，需求侧的措施无能为力，我们只能诉诸供给侧——供给侧管理，重在解决结构性问题。

二、结构性问题下低通胀率的必然

但是，处理结构性问题不能大干快上，要稳中求进，所以，在处理过程中，我们需要运用需求端的手段来作为辅助压制房租收入比。

从政治经济学的角度看，放弃需求侧谈供给侧或放弃供给侧谈需求侧都是片面的，二者不是非此即彼、一去一存的替代关系，而是要相互配合、协调推进。

——《习近平经济思想学习纲要》，page66

那么，我们该如何用需求手段来压制房租收入比呢？在这里，我们可以把其他要素再做一个二分法，区分为生产要素和货币要素。

对于生产要素，我们要大力鼓励其扩张，它对应于我们的实际GDP增速；对于货币要素，我们可以用来作为对冲工具来抑制租房的需求曲线快速扩张。

如上图所示，我们的潜在增速很高，于是，生产要素的扩张会把需求曲线推高到外围的虚线那里，导致房租攀升至P3；但是，稳健的货币政策进行了对冲，把需求曲线反推至现实的位置，使得现实中的房租只提高到P2。

这张图告诉我们，如果没有稳健的货币政策对冲，我们现在的房租收入比会更离谱，北京的平均房价会更高。

也就是说，如果民怨沸腾的房租收入比是P*，显而易见，稳健的货币政策延缓了租房需求曲线的扩张速度，避免现实中的房租收入比过快地“触礁”。需求端政策的配合给供给端政策争取到了宝贵的时间。

三、畸形的房地产市场才是再通胀的真正障碍

通过上面的分析，我们就不难明白国内经济保持“高实际增速+低CPI”的根本原因了，我们是被逼到这条路上的：一方面，我们不应该限制生产要素的扩张，反而，应该鼓励生产要素的扩张；另一方面，我们应该降低租房需求曲线的扩张，避免房租收入比过快地撞南墙。于是，稳健的货币政策就是那个最优答案。

我们从2011年就开始实施稳健的货币政策，一直持续到2024年。如上图所示，在这14年间，中国的CPI增速一直被压制在一个较低区间，为供给侧改革争取了宝贵的时间。

上图向我们展示了“房租收入比

1. 生产要素应该被优先鼓励，可以跳出限制；

2. 如果土地要素的供给弹性低，那么，就要抑制货币要素的供给；

3. 如果土地要素的供给弹性高，那么，就可以放松货币要素的供给。

于是，我们就得到了土地和货币之间的跷跷板关系，土地要素的供给缺乏弹性，才是货币扩张的真正障碍。如果租房的供给问题始终得不到解决，那么，货币要素就没法得到放松，通胀就永远不会做起来。因此，畸形的房地产市场才是中国再通胀的真正阻碍。

四、结束语

上述分析所采取的理论，要么来自于《习近平经济思想学习纲要》，要么来自于微观经济学本科内容，大家可以自行验证出处和推理过程。

如上图所示，我们的货币政策是在2024年底的中央经济工作会议上转向的，转为适度宽松的货币政策。

与此同时，央行在2025年一季度的货币开始提“促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量，推动物价保持在合理水平。”

那么，为什么之前怕货币宽松和物价上涨，现在又不怕了呢？？

2025年7月14日至15日的中央城市工作会议给出了答案，高层对地产行业问题的定性发生了变化，不再认为它是一个扼住中国经济咽喉的要命问题了。代入上文的框架中，结论则是租房市场的供给曲线已经恢复了足够的弹性，货币政策终于被解放了，可以搞货币宽松，做再通胀了。

所以，我们才能看到M1和M2增速的回升，央行愿意把M2增速做起来，也特别想要把M2增速做起来。

网络上有句流行语“一鲸落而万物生”，把地产这个堵点拆掉之后，会有两个自然结果：

1. 利润能流到企业端，股市可以涨了；

2. 政府不再担心房租收入比爆表，货币也可以真的宽松了。

因此，资本市场因为房价继续回落而上涨并不奇怪，对于这种微观想法和宏观结果的撕裂，大家不要觉得意外。

市场就是有效的，即便每一个微观个体都不清楚全貌也不要紧，即便所有人都指鹿为马也没问题，只要大家真金白银地下场交易，一定会输出正确结果，只不过多花费一些时间罢了。

这种迂回的有效性告诉大家，市场的有效性来源于“真金白银”，不要听那些不下注交易的人乱讲，那些不会亏钱的人的观点一点都不重要，就是单纯的噪音罢了。