文章分析了三轮供给端改革在低通胀周期中的共性（需求疲软、地产周期磨底等）与差异（外部摩擦、国企民企占比变化等），指出本轮反内卷挑战更大，政策需更强力度。文章梳理了三轮政策逻辑与风格切换，强调本轮政策更市场化，增加多元化供给。A股策略上，文章提出反内卷是慢牛叙事，行情将经历政策预期、行业景气反转、盈利攀升三个阶段，并给出产能过剩、盈利承压、政策强度、去化难度等行业的具体分析。

🌍 宏观背景：三轮供给端改革均发生在内生性低通胀周期，PPI同比负值持续走扩，CPI同比疲软，共同点在于需求端疲软、房地产周期磨底、工业产能利用率低位、企业盈利不佳；差异点在于外部摩擦升级、地产难有增量、中观层面从传统行业扩散至新兴行业、国企占比降低民企占比提升，本轮反内卷挑战和难度更大，PPI转正需要更大政策强度和更长时间。

📊 政策逻辑：本轮政策核心是供需再平衡，更市场化。第一轮（1997-2002）采用降准降息、增发国债、商品房改革等；第二轮（2012-2016）实施降准降息、PPP、地产新政等；本轮（2022至今）则通过降息降准、两重两新、城市更新、供给创造需求、反内卷等，预计政策更市场化，增加多元化供给，释放内需潜力。

📈 A股策略：再通胀交易，先预期后现实。反内卷是A股慢牛的宏观叙事，行情将经历政策预期推涨、行业景气反转推升、企业盈利攀升扩增上涨空间三个阶段。具体行业分析包括产能过剩（非金属制品、食品制造等）、盈利承压（煤炭采选、油气开采等）、政策强度（电力设备、锂电等）、去化难度（房屋建设、专业连锁等）。

　　投资要点 　　宏观背景：内生低通胀，三轮同中存异 　　三轮供给端改革均发生于内生性低通胀周期，PPI同比负值持续多月走扩，CPI同比走势疲软 　　1）求同：①需求端疲软②房地产周期磨底③工业产能利用率低位④企业盈利状况不佳； 　　2）辨异：宏观层面-外部摩擦升级；地产难有增量；中观层面-从传统行业扩散至新兴行业；国企占比降低，民企占比提升。本轮反内卷挑战和难度更大，以时间换空间，PPI转正需要更大的政策强度和更长的时间周期。 　　政策逻辑：供需再平衡，这次更市场化 　　1）第一轮1997-2002年：降准降息+增发国债+商品房改革+加入WTO+国企改革+供给侧&农业改革；风格小盘向大盘切换； 　　2）第二轮2012-2016年：降准降息+PPP+地产新政+汇改&一带一路+供给侧改革；风格随PPI趋势转换，小盘向大盘逐步切换；改革落地行业轮动中上游与终端消费；民营与地方国有企业具备更高的上涨弹性； 　　3）本轮2022-至今：降息降准+两重两新+城市更新+供给创造需求+反内卷；相较于前两轮供给侧改革，预计本轮反内卷政策更为市场化，增加多元化供给，释放内需潜力。现阶段风格趋向均衡，行业加速轮动。 　　A股策略：再通胀交易，先预期后现实 　　1）行情大势：反内卷是A股慢牛的宏观叙事，类通缩-反内卷-再平衡-再通胀预期交易，PPI拐点初现，A股震荡上行。 　　2）行情节奏：预计本轮反内卷重点行业将经历政策预期推涨-行业景气反转推升-企业盈利攀升扩增上涨空间三个阶段； 　　3）择行策略： 　　产能过剩：非金属制品、食品制造、煤炭采选、汽车制造、化学制品、医药制造、电气机械等； 　　盈利承压：煤炭采选、油气开采、黑色采矿、有色采矿、燃料加工、化工制造、化纤制造、橡胶塑料、非金属制品、黑色冶炼、有色冶炼、农副产品、酒类饮料、纺织； 　　政策强度：电力设备、锂电、白酒、新能源汽车、生猪、民航、光伏、玻璃、水泥、钢铁、煤炭、外卖、医药； 　　去化难度：房屋建设、专业连锁、焦炭、通信服务、白色家电、油服工程、黑色家电、渔业、厨卫电器、乘用车等。 　　反内卷行业机会：煤炭、钢铁、水泥、玻璃、光伏、新能源汽车、生猪。