平安观点： 5 月境内资产主要受到内外部环境改善的影响，股涨债跌，汇率震荡走强。从基本面看，4月宏观数据继续彰显经济韧性。工业生产与服务业保持平稳增势。三大需求中，投资保持增长，政策支持制造业与基建投资保持较高增速，房地产投资增速仍偏低，但商品房销售面积降幅持续收窄；消费政策效果持续显现，以旧换新、文体娱乐等消费增长较快；出口继续保持韧性，抢转口与非美出口增长都是拉动4月外贸增长的关键因素。物价仍处于低位，其中，4月CPI同比略有回落，但核心CPI涨幅稳定；PPI同比跌幅略有扩大，但部分行业价格呈现积极变化。流动性方面，社融余额增速延续向上，政府债融资持续发力。政策方面，5月上旬一揽子金融政策支持稳市场稳预期，筑牢高质量发展的确定性；5月中下旬，海外关税政策有所缓和，国内政策聚焦支持科技发展、绿色发展、以及资本市场高质量发展。在此背景下，A股整体表现稳健，大小盘风格交替占优，科技与消费主线交织；债市资金面延续回暖，但长端和超长端明显承压，国债收益率曲线整体走陡；人民币汇率震荡走强，中间价与即期汇率价格分化明显收敛。 5月境外资产主要围绕贸易局势暂缓、美国财政可持续性担忧升温交易。5月上旬受美国经济基本面短期表现稳健，以及中美贸易局势缓和影响，全球风险偏好回升，风险资产上涨；5月中下旬因穆迪下调美国信用评级、新版预算法案显示未来两年赤字增加规模或将快速上行，市场对美国财政可持续性与美元信用的担忧上升。在上述背景下，美股5月大幅上涨后转跌，月末受特朗普关税威胁言论（利空）及英伟达业绩超预期（利多）等因素交织影响，呈震荡走势；美元指数先上后下；美债收益率大幅上行，月末小幅回落，曲线维持陡峭。此外，港股受益于外部贸易局势暂缓，国内降准降息以及多项利好政策落地，先上涨后震荡。 展望6月，中美关税仍处于暂缓期叠加内部政策逐步落地，为资本市场稳健运行创造了良好条件。一方面，当前中美处于联合声明发布后的贸易谈判期，关税等政策带来的外部扰动暂缓；另一方面，内部政策逐步落地，一揽子金融政策稳市场稳预期，各领域产业政策聚焦支持科技发展、绿色发展、以及资本市场高质量发展，为国内经济注入确定性。往后看，A股在一揽子政策支持经济信号不断强化的背景下，预计在偏高的中枢震荡，国产科技和高端制造，扩内需政策支持的消费优质资产将有结构性机会。债市资金面维持均衡宽松的状态，10年期国债收益率仍在1.65-1.70%附近呈震荡格局，震荡区间上沿可布局；信用债则建议优先关注中高等级拉久期的机会。人民币汇率则震荡偏强，弱美元、国内稳定的政策及外汇市场预期的转变，都将为人民币提供支撑。 展望6月，预计美国经济基本面温和降温，通胀上行节奏延后，美联储维持利率不变。一是劳动力市场延续温和放缓：企业裁员风险未明显升温，但招聘已有所放缓；同时政府裁员对非农的拖累将延续。其二，通胀上行节奏延后，主因企业抢先囤货，及大部分关税取消或暂停。因此，预计6月FOMC会议或维持利率不变。此外，关税谈判与预算法案的推进仍有不确定性：一是特朗普引用《国际紧急经济权力法》（IEEPA）实施关税的合法性遭司法阻碍，增添了关税谈判的不确定性；二是预算法案后续面临修改，不排除财政进一步扩张的可能，市场对美国财政可持续的担忧仍存。在此背景下，美股预计受到基本面稳健、债务担忧发酵、关税谈判推进等多重因素影响，可能延续5月以来的震荡格局。美债利率受到美国基本面短期温和、降息时点不明朗的支撑，且财政担忧导致期限溢价难以明显消化，预计利率或难进一步下行。港股可能延续震荡，盈利端受国内基本面和政策积极因素积累的支撑，但美债收益率居高导致其分母端估值承压，预计市场呈震荡走势。黄金价格短期大概率也将震荡，贸易局势缓和、联储降息延后、获利了结需求等对金价形成压制；但美国政策、贸易谈判及地缘政治不确定性等避险需求则将会对金价形成支撑。 风险提示：1）当前政府对于宏观政策的积极取向进行了明确定调，但若政策后续的部署和落地低于预期，则可能影响资本市场的整体表现。2）若后续经济基本面并未出现明显改善，A股上市公司企业盈利将相应遭受负面影响，人民币汇率的贬值压力将进一步增大。3）当前货币政策已经明显转向宽松，若后续货币政策再度超预期收紧，A股市场流动性将面临过度收紧的风险，无风险利率上移，对利率债资产形成调整压力。4）若特朗普政策出现超预期变化，并对美国经济乃至全球政治经济格局产生重大影响，则可能加剧相关资产价格的波动。5）若美国经济基本面表现超预期，通胀回落的节奏放缓，甚至在特朗普政策的影响下出现“再通胀”，则可能进一步放缓美联储的降息操作，并进而对境外相关资产造成冲击，也可能加剧国内资产的波动。6）全球地缘政治冲突加剧，中美关系再起波澜，都可能影响相关资产价格的表现。
