核心观点 本周海外大类资产表现如何？通胀小幅升温，12月降息预期提升，而明年降息预期降温，美股分化、美债利率、美元上行，原油受美对俄制裁或升级影响而上涨。11月CPI、PPI均有所升温，但考虑到11月非农数据不够强劲，市场12月降息预期提升，不过通胀持续缺乏进展使得明年降息预期降温。截至12月13日，CME数据显示12月降息25BP的概率较上周提升10pct至96%，明年降息维持2次共计50BP，首次降息时间维持3月，但第二次降息从6月推迟至9月。资产表现上，股市方面，MSCI全球股票指数周内下跌0.87%，除日、韩外大多经济体股价下行。 其中美股表现分化，纳指上行0.34%，再创新高，标普500、道指更多受明年降息预期降温影响小幅回调，分别下行0.64%、1.82%。债市方面，周内2年、10年期美债收益率分别上行15BP、25BP至4.25%、4.40%。商品及外汇方面，美债利率上行背景下本周COMEX黄金震荡，小幅上行0.24%，美元指数受美债利率上行+欧央行鸽派降息影响升值0.92%至106.9；本周ICE布油受美对俄制裁或升级影响上涨4.54%。 本周港股表现如何？海外扰动以及国内政策预期影响下，港股震荡，南向资金流入扩大，外资延续流出。本周港股市场情绪较上周有所提升。行业方面，周内非必需性消费（3.45%）、电讯业（1.48%）、工业（1.42%）领涨；医疗保健（-1.82%）、地产建筑（-1.71%）、原材料业（-1.00%）领跌。资金面上，本周南向资金流入有所扩大，主要流向金融业、电讯业，外资延续流出。 本周美债利率为何强势反弹？主要为期限溢价的上升，背后或更多受再通胀风险加大+特朗普交易反复+年末流动性欠缺的影响。拆解利率预期和期限溢价来看，截至12日，周内10年美债利率上行18BP，其中，根据美联储CR模型数据，期限溢价上升了近11BP。本轮大幅上行更多受再通胀风险加大+特朗普交易反复+年末流动性欠缺的影响：1）通胀数据扰动下，市场调低对明年美联储降息的预期，本来就透支的降息交易或将提前结束；2）“特朗普交易”更多受特朗普政策其及新任政府成员陆续发言的影响，本周美元上涨0.92%，亦为“特朗普交易”持续的佐证；3）12月以来10年及以上期限美债的交易量出现逐步下行，市场流动性的欠缺可能将放大机构调整头寸时对利率的影响。 美联储+日央行12月会议前瞻：美联储再度降息25BP为大概率事件，鲍威尔或暗示将放缓降息节奏，同时日央行在12月或明年1月或再度加息。美联储方面，我们预期美联储将再度降息25BP，鲍威尔或暗示将放缓降息节奏，同时再度强调“边走边看”的原则，“前瞻”仍让位于“短视”，明年或还有2-3次降息，重点或在3.5%-3.75%，下半年或受再通胀等风险而逐步停止降息。日央行方面，不管是经济层面还是政策层面，均支持日央行进一步加息，12月或明年1月可能再度加息。 综合以上，下周四将迎来美联储及日本央行12月会议，资产配置上建议：一则，若12月美联储降息+日央行加息确定，日元套息交易或再度逆转，警惕美股、日股的回调，但鉴于目前美国经济仍较为健康，中期在特朗普政策影响下经济仍或提振，同时日本经济持续增长的可能性加大，美股、日股如出现大幅回调反而提供了介入的机会；二则，近期10年美债仍处于4.3%-4.4%点位，短期仍有交易机会，冲高后可介入，预计3.8%-4.1%是相对合理的10年美债中枢。 风险提示：1）宏观经济修复不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）海外市场波动加大；4）地缘局势升级；5）市场风险加剧。2
