来源：雪球App，作者： 马老师真帅，（https://xueqiu.com/6398671716/305324583）
本文为投资小记（58）。
月中，安徽医保局将感冒灵等OTC中成药放入集采目录，华润三九、济川药业等公司大幅下跌。原本产品价格由市场定，现在可能出现变数，品牌中成药逻辑增加了一个负向期权，市场为此定价，但是这些公司之前业绩表现优异，商业模式不错，估值低了，可能是机会，而且集采的影响也不一定很大，所以值得好好琢磨。
一、集采
我国常用政策快速实现丑国已有的规律，集采只是其中之一。丑国虽有万般罪恶，但是其探索出来的很多规律，我们都在用，不仅仅是科学技术，在经济、行政领域，太多东西都是向他学习底层逻辑，然后加上本地化特色。
2018年是集采政策重要的一年，当时我还在一级市场工作，集采出来之前，我们还是会投资一些仿制药企业，都知道创新药是未来，但是毕竟这些仿制药企业有利润，估值更简单，退出也快。一开始我也不懂，后来我慢慢感觉到，他们的利润并不来自产品本身，而是来源于非统一大市场，也就是由各个省管理部门与医院行政体系、医生、代理商形成的销售链条，整个体系里面，患者只能被动接受虚高的仿制药价格。由于药品支付不是市场化的，市场自然解决不了这个怪事，集采势在必行。后来的结果大家也都知道了，集采是对的，虽然也有一些漏洞，但整体上看医保更多释放给了创新药械、医疗服务，发挥了更大的价值。无差异化的产品，本来就不应该享受差异化利润。
二、品牌中成药
我不是医药专家，我只是个普通老百姓，所以我既接受西药，也接受中药，只要能在我生病时减轻我的不适，就都是好药。所以不要搞中西医之争，搞非黑即白，没有意义，尊重每一个人的选择。即使是安慰剂，也提供了情绪价值，千万不要小看情绪价值，这里面创造了无穷的财富。
我以前也写过对中医的理解，其背后是中国文化，既有功能性，也有文化属性。在咱们国家，随着年龄增大，相信中医的概率提升，目前没有看到这个点的变化。而走终端的品牌中成药，即有药品属性，也有消费属性，这些年来也形成了一些品牌，999、太极、葵花、马应龙等等。由于患者的选择完全是自主的，所以这些药企可以打造品牌。首先要保证产品质量，这是根本；其次要触达到客群，让患者产生联想；最后让患者在各类终端都能接触到。
中药与西药比起来更难标准化，不同质量的药材含的有效成分高低是不一样的，例如泡水的陈皮、枸杞，价格差异也很大，就是品质不同。中间的差异化越大，信息费用越高，品牌就更有意义。入口的东西， 尤其是治病的东西，人们对未知更加恐惧，就会倾向于买品牌药。即使是成分相似的西药，感康、康泰克在同类药里也卖出相对高的价格。前一段大家担忧一些原研药退出中国市场，底层也是对国产药质量的不信任，因为条件允许的情况下，大家还是会选原研。品牌等于质量保证，整体上是这样的。
品牌的诞生需要时间，需要保证质量，需要做好渠道等等，底层是让消费者自己选择放心的药。所以品牌中成药的整体销售环节与化学仿制药很不一样。
三、集采的抓手
那既然品牌中成药是患者自行购买，医保局也知道啊，为什么还是进入了集采名单。医保局的目的是节省医保开支，而其权力可以影响到医保对药品的报销以及药品进院。自从宏观政策需保持一致性之后，类似于年初管理游戏那种直白挑战市场经济的事情不会发生，但是涉及到药品，具体的行政部门总是要做他们考量，举起降低老百姓医疗开支的大旗，还是会有不少人支持。
而我们所说的品牌中成药，有的品种在院内销售比例也不低，很多也在医保目录，所以医保局这样做，是可以节省一些医保费用。节省的源头在于类似的品种，有的厂家会报低价，一旦进入医院，处方权在医生，医生不受信息费用的影响，医生如果认为两个品种差异不大，不考虑个人利益，他的确可以选择更便宜的，为大家节省医保。所以在零售端的品牌，在医生这边效用大大减少。
据说，有的关系硬的公司就在和安徽医保沟通，了解OTC集采的真实意图。不过从打铁还需自身硬的角度，如何应对集采，要么人无我有、要么我本身有成本优势、要么我退出医院渠道或医保，医保局抓手越少，行动起来越有干涉市场经济的压力。
四、顺势的下跌
这一轮品牌中成药是普跌，无论在医保的比例、院内的比例，客单价高低等等，都跌了，有一致性，也有差异性。
1）消费属性:渗透率、提价、市场集中度
一致性上，我认为，既然你有消费属性，那么必然会受到消费不振的影响，不可能只享受消费升级带来的通胀好处，不承受通缩带来的坏处。品牌中药的模型相对简单，营收增长的来源主要是渗透率、提价、市场集中度，而毛利率受到原材料影响，净利润率受到销售费用率影响。经济下行，个人支付意愿下降，如果不显著影响疾病发病率，那么提价就会受到最大的影响，购买意愿也会下降，同时销售费用率可能变高。做投资的都相对有盈余，有时候会忽略一些收入低的人生病了会扛过去的现实，收入变少，更会抗过去，尤其是那些能够吃苦的。而OTC药物对应的疾病很多都是一过性，自限性，靠自身免疫力是可以抵抗的。即使是我和刘大仙之前关注痔疮膏，我们觉得日均费用比较低，也没啥替代药物，可以提价，公司今年的确小幅提价，但是据说Q3动销变缓，可能与消费下降也有关系。费用较高、可选程度较高的OTC更会受到通缩影响。同样是嗓子痛，可以吃抗生素、可以喝蒲地蓝、蓝芩，也可以喝水，价格大不一样。
虽然茅台有茅台的问题，但是短期内，他还是A股的锚，茅台跌了这么多，普通消费品基本都会顺势跌的。
2）医保账户
各个地方的医保政策不一样，我也没有详细统计。以深圳为例，以前个账：统筹是一比一，现在是二比八，我交一千的医保，以前500是个人账户，可以去药店买药，现在只给我200了。其他地方的情况不知道，但是方向肯定是个人部分越来越受限，提高医保资金的利用率。花个账和刷微信、支付宝还是不一样，刷个账感觉会轻松很多，随着个账的影响，这个对OTC整体肯定有压力。
3）差异性
虽然都是OTC，但是细化下来还是有很多差异性，最终受到的影响不同。
A、医保使用金额；
医保使用金额到10亿以上，肯定会被盯上的，20亿应该就算不少了，包括之前的复方阿胶浆，乌灵胶囊这种高值的药品，要清晰自己的定位。
B、院内院外比例；
院内占比高的，毕竟有医生开处方这个环节，医保局的影响力更大；
C、市场集中度
市场集中度如果不是很高，即便价格等其他因素有影响，仍然可以通过提高市占率来提升利润；
D、客单价
客单价过高的品种还是会受到消费力快速下降的影响，不是不想买，是实在买不起；关注直播市场，大家就可以发现，50元以上的商品很难卖；绝对值角度，较低的价格提价的可能性就高一点。
E、价格差异
如果竞争对手价格报的很低，公司品种的品牌溢价过高，在通缩时代是面临压力的，消费品都是一样，消费越升级，品牌意义越大。
F、渗透率
老龄化品种、少儿品种、成年人品种还是会有差异，随着时间推移，明显变多的是老人，变少的是小儿。他们的支付能力都比较强，尤其是一些有退休金的老人，他们的收入是通胀的，支付意愿相对稳定。吃了时代红利的中年人也是未来的潜在买家，利于老龄化品种。
除了以上这些影响增长的因素，公司本身的估值水平、分红率、现金储备水平等等，也都是选公司需要考虑的。
我自己看下来，也没有非常完美的公司，以上条件全部占优的，只能找到相对好的，估值低了可以考虑。例如：
1）羚锐：客单价低，本身有制造的规模效应；市场集中度在提升；老龄化需求明显；但是院内占比有3成左右，走医保；
2）华润三九:品牌力强，主力品种院外占主导，医保比例很低；但是还有部分品种是院内销售占比高，会受到集采影响；
3）济川：公司已经充分考虑到集采的可能性，有应对的策略，现金储备高，但是主力产品单价的确不低，市场力量也可能驱使单价降低。
市场化的因素都可以用市场思维来琢磨，但是如果医保局一定要用行政力量让你降价，企业感觉也不能拒绝，也会适当的降一点，最终的结果是什么，我们都不清楚，有些品种不集采了也有可能，只能等待。
今年以来，同仁堂跌幅巨大，老龄化逻辑其实没有变，只不过单价相对于经济情况比较高，通缩受损严重，前两年疫情带来的渗透率提升又下降了。这种品种盯着茅台就行，茅台不企稳，还是不行，毕竟渗透率的提升速度还是慢于价格变化的幅度。如果未来市场进入通胀轨道，那同仁堂会重新受益。我个人还是相信法币时代没有通缩，拐点什么时候来，不知道。
整体消费下行，内需不振，很少有产品能躲过，品牌中成药会有相对优势，期望较高的绝对收益还是得经济回到增长轨道，回到通胀时代。
接受一切可能发生的变化，过往的很多经验可能不适用了，分散投资，包括市场分散、行业分散，尽力选择到行业里最优秀的那个，才更容易度过寒冬。
