本文的大部分逻辑，在我2个月前的专文《AI算力基建v2.0》均可以找到线索。本人不看空光模块，但个别股票的估值与基本面逻辑之间，存在错配。
一、AI算力架构的变化
OpenAI的o1发布后，scaling-law的范式发现显著变化：
1、推理要求变高，scale-up要求越来越高，而光模块因能效比低，无法渗透到这个巨大的增量空间；
2、训练的诉求稍微降低，scale-out的要求降低，光模块的市场空间增速很可能不会像大家想象的那么快了。
AI算力架构的演进，光模块的增量空间，跟大家的普遍预期比，有较大落差。
二、技术升级的变化
从技术原理上讲，光模块要经过 Serdes->DSP->DSP-Serdes这么多复杂的电路，电部分的功耗占了70%，而光部分反而只有30%不到，所以，pluggable模块这种路线，在电力成为AI算力基建的核心掣肘后，就决定了很难有大的发展空间。
在AI Cluster里面，scale-out 网络的光互联，向CPO演进的趋势基本清楚，时间节奏有不确定性。CPO商用后，Server到TOR，用AOC甚至铜缆就可以了，交换机之间的互联，只有连接器和光纤这些无缘器件。市场又回到了英伟达的Mellanox、博通这些提供交换芯片的公司手里。
光模块将逐步退回到传统DCI/DCN的位置，几年后，回到2023年之前的数通光模块市场。
三、市场格局的变化
英伟达的Infiniband 光模块的供应商很稳固，基本上还是中际旭创+Coherent+Mellanox（新易盛+天孚通信），但是很大一部分增量来自于以太网市场。 以太网是一个标准、开放的市场，交换机由几个美国传统大厂主导，他们有比较强的带货能力，交换机供应链的光模块厂家，有可能获得一些增量机会。
未来的趋势是硅光集成。硅光是CMOS大众化路线，上产能很快。过去四年硅光产业链的capex强度很大，进入了产品释放期，硅光的上游供应链比VCSEL和EML热闹很多，海外就不多说了，能够批量供应高质量硅光的不下6家，国内除了中际旭创已经规模量产，还有一家的市场也做得很大，TOP10里他规模进入了4家。
过去两年供应格局稳定，新进入者寥寥，究其原因，上游供应严重不足是重要因素。硅光普及后快速缓解这个局面，光模块玩家增多的可能性，我认为概率还是比较大的。
另外，硅光模块，全自动化制造了，对人力的依赖大幅度减弱，可靠性、良率等也采用高精度设备就可以做到，花钱就能解决问题。过去中际旭创、新易盛、天孚通信利用中国的人口红利构建起来的制造优势，还有多少呢？ 并且，人家用自动化的先进设备 PK 易中天的半自动化设备，会不会弯道超车呢？
每一轮新技术导入，都会带来产业链重新洗牌。以太网 + 硅光，使光模块的供应链百花齐放。
最近两个星期，纳斯达克和ww的几个光模块强相关股票，在创历史新高，而A股的易中天则起起伏伏原地踏步，这种跷跷板效应难道只是A股交易结构性的问题？有没有一些新的启发？
CIOE 2024，相信很多人去过，外行看热闹，内行看门道，大家看到了这一层吗？
四、大盘风格的变化
A股中的伟链 + 银行代表的高股息，是看空、做空中国经济的一个倒影。很多中际旭创、新易盛的投资者对国内经济复苏深度不信任。
但是呢，反者道之动。A股里面便宜的资产一大把，很多虎落平阳，总有一天会登山再起的。并且从“永续”性角度看，那些被严重低估的资产，性价比一定比伟链差吗？
银行已经被拉下马。未来一段时间，伟链，与新能源之间的翘翘板效应会越发明显。新入场资金买新能源，是抄底；新入场资金买光模块资产，就要权衡是否站岗。
五、顺带点评一下某发的小作文：
先不论其内容的真实性。我通过逻辑推理即可以简单证明。
有一点行业知识的人都清楚，Chip to Chip的OIO技术，比CPO要难很多，既然OIO技术都快要到量产状态了，难道CPO还搞不定？说Arista收缩CPO团队来证明CPO路线遇阻，更是扯蛋，决定CPO路线的是博通和Mellanox这两个提供Switch芯片的大厂。博通在新加波的CPO封测厂都已经开始建设了，还会回到老路上去？
看小作文，能感觉到光模块相关资产有点慌了。不过呢，光模块与铜缆不同。铜缆到点后，基本就没市场了。而光模块呢，还有以太网那些传统的设备，他们也会随着AI而增长，不过，光模块的定位要修正，跟沪电股份、工业富联这类资产类似，α逻辑基本到头了，以后走β逻辑。个别厂家有可能顺利升级到新产业，继续享受α。
当然，2025年~2026H1，肯定还是光模块的大年，会创造历史最大的出货量、最大的销售额、大部分企业会贡献最大增量的利润。但股市的节奏，会不会跟着实业市场走呢？有没有相位差，差别有多大？ 需要市场的博弈来形成共识。
能够跟上AI发展潮流，跟上技术升级路径的厂家，则是另外一回事。比如中际旭创的硅光强，如果能够顺利过渡到CPO产业，在新技术里也能保持当前的市场地位，那么就会有二次腾飞。中际旭创需要拿出实际表现来证明这一点。
$中际旭创(SZ300308)$ $新易盛(SZ300502)$ $英伟达(NVDA)$
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