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原创
中报季到了，茅台和藏格先出场，聊几句。
1、茅台中报的一些经营数据没啥可聊的，营收和净利润的增量来源于2023年的提价，都是预期之中的增长。产能中报不披露，但出厂价提高了20%，销量是同比略减的。管理费用稳定，销售费用增加了10亿，其中大部分都拿去做广告了，最近巴黎奥运会的直播里大家也看的到阿茅。上半年终端价格的波动，短时间肯定不会体现在财报上，因为还有经销商这个缓冲。最近这件事的热度逐渐降了下来，但我对下半年的消费市场比较悲观，所以还在等机会。
2、公司公告了24-26年现金分红的回报规划，我觉得对于中小投资者来说，算不上什么实质性利好，但也算是个好消息。就好像你在一个公司打工，过去两年到年底老板都会给你发一笔不菲的年终奖，但是从今年开始，老板给改成了固定的年薪，且写入了劳动合同里。投资者没有因为这个回报规划而拿到更多的分红，甚至因为过去两年老板比较大气，今年的固定年薪可能还会稍微少一些，但至少不用提心吊胆老板年底搞什么幺蛾子让你过不好年了。大概就这样。
3、10月份的3季报，其实也就是2个月之后的事情，3季报估计也是类似中报，温吞水，惊喜和惊吓都不会有。期间有中秋国庆这个传统旺季，零售市场的量价会很大程度的影响二级市场的情绪，所以9月中下旬应该是短期最重要的时间节点。我会把资金准备好，继续等。买或者不买是因为差这3/5个百分点吗？其实不是的，我是希望等到一个更悲观的市场情绪，让我多一些安全感，以对冲中长期的不确定性。远的不说，我觉得2025年很可能是阿茅过去十几年中，比较困难的一年。
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4、藏格中报的经营数据也基本符合预期。之前希望不要拖后腿的氯化钾和碳酸锂业务，也就那样，市场疲弱肯定谈不上有多好，但家里有矿资源禀赋还是优渥，所以也说得过去。碳酸锂不用说，价格下降64%，毛利率大降30%，但仍有50%的毛利，氯化钾价格下降27%，毛利率也下降了16%，但也保持了48%的毛利。如果不考虑市场估值和周期高点的盈利能力，静态的看经营，市场疲弱至此，仍能保持5成的毛利，公司的资源禀赋还是让无数人流口水。投资矿业公司还是需要十二分的谨慎，一年的时间，半年近20亿的毛利瞬间就只剩下8亿，这还是在拥有最优秀资源的前提下。
氯化钾的市场格局远好于碳酸锂，但由于高基数，短期的下半年仍然不乐观。碳酸锂的价格我就不贴了，1/2年里我觉得都不用期待周期的上行。
5、公司的几个重点项目没有明显的进展，其实挺好的，很多时候，扩张或者资本开支给中小股东带来的并不一定是正向的回报，当然我不是特指藏格。麻米错感觉确定性好一些，股权结构也比较合理，或许推进的会快一些。
巨龙半年的成绩单是61亿的营收，27.7亿的净利润，同比增幅分别是33%和46%。巨龙优异的成绩单源于量价齐升，其中产量从7.1万吨提升到8.1万吨，提升了14%，倒推公司的铜价提高了17%。按照公司的权益比例，投资收益是8.6亿，同比提升了2.7亿，一定程度上平滑了氯化钾和碳酸锂业务的倒退。巨龙二期投产的时间稍有变化，从2023年年报预计的2025年年Q4推迟到本报告期的2026年Q1，不算什么大的变化，毕竟施工本就有不确定性，还是在高原。
6、公司延续过去2年的分红政策，中报拟现金分红4亿，分红比例30%，远低于2023年中期分红的63%，2022年中期分红比例更高但不可持续就不拿来比较了。结合最近一期大股东的减持计划仍未实施，或许大股东的现金流有所好转，对于小股东来说，不知道算不算是利好。
同时公司还披露了最新的回购计划，1.5-3亿，回购并注销，挺不错，就是落实了大股东7月公告的提案。我估计很可能会买满3亿，因为公司不缺钱，且大股东看上去很在意公司的市值管理。查了下大股东的质押比例并不高，深层次的原因很难探究，就不多想了。
7、整体来说，公司的经营都在按计划推进，对于矿产型公司来说，没有意外就是最大的好消息。巨龙铜矿不管是实际的经营，还是市场的铜价，都符合预期，伴随着2期投产的时间逐渐缩短，理论上不确定性的折价应该缓慢缩小，会逐渐打开藏格的上限，当然这是非线性的。大股东的意愿在某种程度上夯实了藏格的下限，当下的时局，很难想象中短期出现超预期的悲观情绪，可以进一步杀估值。市场里也没有太多让人心动可以下重手的品种，我觉得自己可以适当提高藏格持仓的上限，15%+似乎也能接受。至于价格，还是随行就市。
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持仓几乎没有动，上周只是按计划减掉了短期加的荣盛，算是小小的波段，其实更多是知行合一，确认一下个人判断荣盛的短期底部。但炼化和聚酯的周期，短期我还看不到，还是多持有一些现金/杠杆资金，以保持持仓的灵活性，并减轻在极端情况下左侧下场时自己的压力。
更一下大饼。
$贵州茅台(SH600519)$ $藏格矿业(SZ000408)$ $XD紫金矿(SH601899)$
利益披露：作者持有图中各标的之多头仓位，未来72小时内有交易计划。
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