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1、$周大生(SZ002867)$是所从事的赛道需求不会消失，但刚需性不如医药，总体算稳定，但增长性具有不确定性；
2、中国县城加地级市总共2003个，而老凤祥、周大福加周大生三家头部企业2003年合计店铺18601家，相当于平均每个城市9家店面，还没算潮宏基、中国黄金等众多二三线品牌，显然金店已经饱和了。中国珠宝市场2022-2027年复合增速4%，2023年以来黄金价格走高，加上全球央行持续购金导致2023年黄金投资需求大增，销售火爆，行业规模量价齐升。公司电商渠道布局已经非常成熟，线上销售持续高速增长。总体来看，2023年是黄金大年，但是这种投资需求驱动的火爆是短期周期性的，不可持续，2023有可能就是行业巅峰；
3、2019-2023年公司营收和净利润稳步增长。公司绝大部分为加盟店，加盟店占比93%。2023年加盟服务和品牌使用费合计11亿，几乎等同于全年净利润。2023年营收增长46%，扣非净利润增长23%。分产品来看，黄金增长62%，镶嵌类下降-29%，品牌使用费增长38%，店数增长490家。可见，2023年业绩暴涨主要是黄金价格大涨造成的行业投资需求繁荣；
4、公司店面数稳居前三，已经接近老凤祥。周大生ROE常年来没低于过20%的暴利原因是加盟的商业模式，加盟服务和品牌使用费几乎等同于净利润，它不靠卖黄金赚钱，所以看它的未来就看它的加盟店有没有变化，加盟店越多，它赚得越多。公司自营店很少，只布局在直辖市和省会城市，剩下93%以上的都是加盟店，布局在三、四线城市，直营店的单店营收是加盟店的2倍，直营店单店毛利是加盟店的3.6倍。显然，公司把肥肉留给了自己，把风险地区留给了加盟商。这种店面布局保证了它的竞争力非常强。但是也要看到，这一行竞争非常激烈，产品的同质化严重，主要靠加盟商赚钱，卖珠宝只是个载体和由头罢了，没有产品差异化的企业，护城河远不如同仁堂、片仔癀、贵州茅台这类产品为核心的企业牢固；
5、加盟商直采黄金，让风险转嫁给了加盟商。加盟商盈亏自负也让周大生母公司不受影响。而公司直营店又位于核心大城市的核心地段，自营亏损的可能性很小。所以，这种加盟的商业模式几乎没有经营风险；中国的韭菜是割不完的，倒下一批又冲上去一批，开这种加盟店门槛并不高，14亿中国人，市场空间巨大，总不缺有开店梦想的人，作为股东，非常放心。但是镶嵌收入持续下降，对公司的基本面价值还是有较大的负面影响；
6、2024年一季报营收增长23%,净利润下降-5%。镶嵌收入同比下降-42%，黄金增长29%。高毛利的镶嵌持续下滑，是个减分项；
7、财务面来看，roe上市以来就没有低于过20%，堪比茅台、五粮液等白酒行业，营收增长4倍，净利润增长2倍，成长性还不错；账面资金10亿，有息负债2亿，应收账款占比很小，全在一年之内，很安全；资本投入只需5亿，账面资金足以应付；资产负债率仅20%，实际为0，加盟模式下资本结构极其安全；经营性现金流低于净利润，应该是加大黄金采购造成的，上市以来融资15亿，分红42亿，对股东回报很好，现金流状况很安全。总体来看，财务面至少可以打90分以上；
8、估值来看，股价由2021年报的11元，短期暴涨到19元，现在又跌回11元，市值125亿，回到原点。现在 PE9.5倍，PB1.8倍，股息率8.3%，是2017年上市以来最低估时点。公司2017年IPO的价格为19.9元，2022年回购均价16元，券商的估值集中在20-24元之间。考虑到公司加盟模式的低风险高收益性，11元的价格我觉得已经可以部分入货了，但是镶嵌的下降，加上黄金这两年价格暴涨，投资需求而非装饰需求是业绩驱动的关键因素，加盟商热情和新增店面也高涨，但是2023年应该是金价的最高点附近了，将来大概率会降温，业绩也有较大可能走低，因此，目前的估值综合考虑，横向对比也并不算特别的便宜。公司近5年的净利润一直在10亿左右，已经没什么成长性了。下跌的极值可能在6元左右。出货的话，约17元以上，可考虑分批出货。
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