本文分析了近期全球性的美元流动性冲击，并探讨了日元套息交易逆转的规模和影响。文章指出，虽然目前尚未看到疫情期间的极端情形，但流动性冲击已导致股市波动，并可能引发更大的连锁反应。文章认为，政策干预对于稳定市场至关重要，并分析了日本财务大臣和日央行的应对措施。此外，文章还强调了基本面在市场波动中的重要性，认为如果基本面存在问题，仅仅依靠货币政策无法解决问题，需要采取更强力的措施。

🤔 **流动性冲击的特征**：全球性的美元流动性冲击一般会体现为美元走强、OIS和商票利差走高，以及离岸美元紧张。例如疫情期间，一度出现美元走强，美国国债和黄金等避险资产都大跌的极端情形，就是因为风控和仓位风险触发了现金流动性（美元）需求，除美元外所有资产都跌。目前这些都还没有看到，所以初步的结论还是停留在局部的流动性冲击，例如英国养老金2022年10月爆雷，硅谷银行以及后来的瑞信爆雷情形。

💰 **套息交易逆转规模**：显性的套息交易规模很难准确获得，以在日本的外国银行分部跨部门借贷规模来看，截至5月数据大致为10.7万亿日元左右；以BIS统计的从日本借出以日元计价的跨境债务规模衡量，大致为1万亿美元左右，更何况还有其他非显性渠道。即便我们以上面的规模做一个参照，也难以完全假设套息交易逆转到什么程度才算出清，毕竟这与投资者情绪以及交易的连锁反应有很大关系。假设我们以在日本的外国银行分部跨部门借贷规模近似的作为套息交易规模的观察窗口（必然还存在其他渠道和途径），截至5月存量规模为10.7万亿日元，假设回到2022年初6.1万亿日元的低点，需要回落的规模为4.5万亿日元，这个与周一日经指数一天的成交5.1万亿日元基本相当。但这一数据的缺陷也很明显，统计不全且时间滞后。

📈 **流动性导致的波动如何企稳**：流动性冲击一般都需要政策干预（口头表态或实际支持），因为如果不干预可能会诱发更大的连锁反应冲击，而流动性冲击毕竟不是资产负债表问题，所以政策干预一般也都会管用，甚至会迅速收复前期失地，例如2022年10月英国养老金，2023年3月硅谷银行和后来的瑞信爆雷都是如此。日本财务大臣铃木俊一表示已经在关注股市波动。此外日央行是否会再度开启ETF购买，美联储官员表态，Jackson Hole央行会议上鲍威尔发言也是变化契机。相比之下，自然出清固然也可以实现目的，但恐慌情绪和仓位踩踏可能会诱发传染风险。前日经的周线支撑线在31,000点左右，周一大跌后已经触及。纳指和标普500的下一个关键支撑位在16,100和5,100点左右。

🤔 **基本面仍是底层逻辑**：市场波动更多停留在过于拥挤和获利过多，并在“衰退担忧”和上文中分析的流动性问题放大的阶段。做出这一判断的主要理由在于私人部门资产负债表不存在明显问题，而且融资成本对投资回报率的挤压并不大（意味着货币的宽松很容易重新刺激需求改善，这也是去年底市场预期美联储降息推动美债利率下行，就推动美国地产和投资修复的主要原因）。如果不是系统性的基本面和资产负债表杠杆问题，短期兜住了流动性冲击的蔓延，则会带来更好的反弹机会。反之，如果是系统性的基本面和资产负债表问题，那紧靠货币政策的宽松和流动性供给都无法解决，需要债务化解和财政资金的直接介入。

财联社8月6日讯，全球性的美元流动性冲击，一般会体现为美元走强、OIS和商票利差走高，离岸美元紧张（汇率交叉互换骤升）。

例如疫情期间，一度出现美元走强，美国国债和黄金等避险资产都大跌的极端情形，就是因为风控和仓位风险触发了现金流动性（美元）需求，除美元外所有资产都跌。目前这些都还没有看到，所以初步的结论还是停留在局部的流动性冲击，例如英国养老金2022年10月爆雷，硅谷银行以及后来的瑞信爆雷情形。

套息交易逆转还有多少规模？

首先，显性的套息交易规模很难准确获得（以在日本的外国银行分部跨部门借贷规模来看，截至5月数据大致为10.7万亿日元左右；以BIS统计的从日本借出以日元计价的跨境债务规模衡量，大致为1万亿美元左右），更何况还有其他非显性渠道。其次，即便我们以上面的规模做一个参照，也难以完全假设套息交易逆转到什么程度才算出清，毕竟这与投资者情绪以及交易的连锁反应有很大关系。假设我们以在日本的外国银行分部跨部门借贷规模近似的作为套息交易规模的观察窗口（必然还存在其他渠道和途径），截至5月存量规模为10.7万亿日元，假设回到2022年初6.1万亿日元的低点，需要回落的规模为4.5万亿日元，这个与周一日经指数一天的成交5.1万亿日元基本相当。但这一数据的缺陷也很明显，统计不全且时间滞后。

流动性导致的波动如何企稳？政策干预有必要也管用

流动性冲击一般都需要政策干预（口头表态或实际支持），因为如果不干预可能会诱发更大的连锁反应冲击，而流动性冲击毕竟不是资产负债表问题，所以政策干预一般也都会管用，甚至会迅速收复前期失地，例如2022年10月英国养老金，2023年3月硅谷银行和后来的瑞信爆雷都是如此。日本财务大臣铃木俊一表示已经在关注股市波动。此外日央行是否会再度开启ETF购买，美联储官员表态，Jackson Hole央行会议上鲍威尔发言也是变化契机。相比之下，自然出清固然也可以实现目的，但恐慌情绪和仓位踩踏可能会诱发传染风险。前日经的周线支撑线在31,000点左右，周一大跌后已经触及。纳指和标普500的下一个关键支撑位在16,100和5,100点左右。

流动性加大波动，但基本面仍是底层逻辑

市场波动更多停留在过于拥挤和获利过多，并在“衰退担忧”和上文中分析的流动性问题放大的阶段。做出这一判断的主要理由在于私人部门资产负债表不存在明显问题，而且融资成本对投资回报率的挤压并不大（意味着货币的宽松很容易重新刺激需求改善，这也是去年底市场预期美联储降息推动美债利率下行，就推动美国地产和投资修复的主要原因）。如果不是系统性的基本面和资产负债表杠杆问题，短期兜住了流动性冲击的蔓延，则会带来更好的反弹机会。反之，如果是系统性的基本面和资产负债表问题，那紧靠货币政策的宽松和流动性供给都无法解决，需要债务化解和财政资金的直接介入。