美国5月和6月非农数据的下修改变了市场对经济的看法，利率市场普遍转向关注下行风险，将9月降息视为大概率事件。摩根士丹利报告指出，尽管市场预期强烈，但美联储9月降息仍面临诸多不确定性。即将公布的CPI数据尤为关键，将揭示关税对通胀的影响程度。报告分析，关税传导至消费价格存在3-5个月的滞后期，企业通过库存管理也推迟了价格上涨。虽然就业市场显示疲软，但通胀压力正在积聚，这构成了反对降息的理由。美联储在9月将面临在就业放缓与通胀抬头之间的艰难抉择，未来公布的各项经济数据将对决策产生重要影响。

📈 **关税传导存在时滞，通胀压力悄然积聚**：报告指出，关税是推升通胀的主要因素，但其影响传导至最终消费价格需要3至5个月的滞后期。例如，6月份的有效关税率为8.9%，远低于公告税率，这归因于关税生效时间、运输周期、贸易转移及USMCA合规等因素。同时，企业（尤其是汽车行业）通过库存管理推迟了价格上涨，等待高成本库存到货后进行调整，这也延后了通胀的显现。

📉 **就业市场走软与通胀抬头构成两难**：一方面，近期公布的非农就业数据显示劳动力市场有所走软，这为降息提供了理由；另一方面，价格上涨趋势明显，尤其是在核心商品价格方面，这构成了反对降息的关键因素。这种“就业放缓”与“通胀抬头”之间的矛盾，使得美联储在9月会议的决策面临艰难平衡。

📊 **关键经济数据将主导美联储9月决策**：在9月FOMC会议之前，每一份即将公布的经济数据都将对市场和美联储的决策产生重大影响。本周即将公布的CPI数据将是第一个关键考验，预计7月核心CPI将因关税影响而加速上涨。此外，后续的就业报告和CPI报告也将受到关税因素的影响，可能使美联储面临更为复杂和微妙的决策环境。

⏳ **市场普遍预期9月降息，但变数仍存**：美国5月和6月非农数据的下修导致利率市场集体转向关注经济下行风险，目前已将9月降息视为近乎确定的事件。然而，摩根士丹利报告强调，美联储主席鲍威尔和纽约联储主席威廉姆斯均表示，即将公布的经济数据对9月会议的决策仍然至关重要，这意味着降息并非板上钉钉，仍有待进一步观察。

美国5月和6月非农数据的历时性向下修正改变了市场对美国经济的叙述，利率市场集体转向关注下行风险，目前将9月降息视为近乎确定的事件。

据追风交易台消息，摩根士丹利首席全球经济学家Seth Carpenter在其最新报告中表示，虽然市场目前将美联储9月降息视为近乎确定的事件，但仍有很多变数有待观察。

报告指出，美联储主席鲍威尔在新闻发布会上的表态以及纽约联储主席威廉姆斯在非农数据公布后的言论均表明，即将公布的经济数据对9月会议决策仍至关重要。

本周公布的CPI数据将尤为重要，特别是在回答关税如何推动通胀结果这一问题上。报告强调，2018年的经验表明，关税传导的全面影响仍需要3至5个月的滞后期，7月CPI将清楚地揭示关税驱动型通胀的开始。

关税传导效应存在时滞

尽管就业市场亮起红灯，但通胀端的压力却在悄然积聚，这成为反对降息的核心理由。

报告认为，关税是通胀的主要推手，而其影响的体现存在明显时滞。目前，6月的CPI已初步显现出关税驱动的通胀迹象。参考2018年的经验，关税传导至最终消费价格的完整效应，通常需要三到五个月的时间。

这种滞后性源于供应链的现实运作。

例如，实际征收的关税与进口额计算得出的“有效关税率”，显著低于官方宣布的税率。数据显示，6月份的有效税率为8.9%，远低于超过15%的公告税率。

报告解释称，这种差异来自关税生效时间、运输周期、贸易转移以及美墨加协定（USMCA）合规等因素。随着时间推移，这一差距将逐渐缩小，从而在未来数月给通胀带来持续的上行压力。

此外，企业，尤其是汽车行业，似乎通过库存管理推迟了价格上涨，等待新一批更高成本的库存到货后再进行调整，这也延后了通胀的显现。

通胀压力预计持续，数据“定成败”

展望未来，美联储的9月决策将是一场在“就业放缓”与“通胀抬头”之间的艰难平衡。

一方面，就业报告显示劳动力市场走软；另一方面，价格上涨似乎是大势所趋。更让局面复杂化的是，贸易协议细节尚未完全敲定，这种持续的不确定性本身就会对企业招聘决策构成影响。

因此，在9月FOMC会议之前，每一份经济数据都将牵动市场的神经。

本周二公布的美国CPI将是第一个关键考验。报告预计，7月核心CPI同比将从0.23%加速至0.32%，主要受关税影响的核心商品价格驱动。

在9月会议之前，市场还将迎来一份就业报告和另一份CPI报告。报告强调，关税可能同时影响这两项数据，这意味着美联储届时面临的决策环境可能比当前更为复杂和微妙。

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