Palantir于美东时间8月4日盘后发布了2025年二季度的业绩。
整体来看，Q2业绩依旧亮眼，虽然指引隐含巅峰临近、放缓在即的迹象，但总体看经营状态健康，尤其是Q1出现的一些问题也基本解决。
考虑到当下政府对AI和国防投入的积极态度，以及仍然较大TAM的ToB空间，因此未来继续beat指引也并非不可能。
具体来看财报核心信息：
1. 美企需求旺盛：ToB表现最关键，也是支撑Palantir估值的主要因素。二季度商业收入明显加速增长，尤其是美国本地企业的需求，同比暴增92%。
同时，一季度承压的国际企业需求下滑有所收敛，结合新增订单情况，预计后续会很快恢复增长。
2. 政府增长无忧：二季度政府收入同比增长43%，依旧是高景气。环比看略微减速，不过政府收入并非线性趋势变化，因此短期波动是常态。在当下政府对AI态度以及对国防开支的重视度，未来增长基本无忧。
3. 经营指标健康：再来看具备前瞻意义的运营指标情况，基本都是加速增长的健康状态。
（1）中长期视角关注TCV、RPO、客户数量：二季度TCV（总合同价值）同比增速突然猛拉高到了140%，除了美国地区一贯翻倍增长外，主要因为国际地区也因为几笔大金额订单，出现了爆发式增长——北约、英国国防部以及印尼能源企业等带来的主要增量。
RPO表明上述剩余合同中已经明确锁单（无法取消）的金额，同样加速增长。随着合同履约执行，有望支撑后续收入增长。
客户数的净增量也不俗，本季度新增大头来自于美国企业，但政府部门、国际企业的客户增长也是环比加速的。
（2）短期上市场主要关注Billings、NDR变化：二季度Billings同比增长54%，超出预期。整体合同负债（含客户定金）环比净增加近1亿，来自老客户的收入净扩张率128%，环比继续提高，体现老用户付费升级的变化趋势。
4. 指引的增长“瑕疵”不是问题：最后再来看指引。Palantir高估值建立在未来的高成长预期上，因此打破估值极限的一个关键影响因素，除了当期业绩beat与否，就是预判增速放缓的信号。
鉴于Q2表现，管理层顺势上提指引，但隐含Q4增速环比略有放缓，以及盈利改善放缓的信号，这可能是导致市场反应平淡的主要瑕疵。
如果未来增速保持30%，利润率无改善甚至还有压力的情况下，那么当下60x PS就更加刺眼了。
但撇开估值的波动，海豚君认为，所谓的瑕疵并不是问题——软件收入的确认存在短期波动，公司的成长性还是得看订单情况，尤其是“已锁定”部分。
而Palantir的订单状况非常良好，转化新客户的同时，老客户还在升级付费，说明Palantir的产品竞争力依然领先，核心逻辑并未有削弱。
5. 业绩指标一览
海豚君观点
景气周期内，Palantir的基本面很难有什么大问题，包括这次指引隐含的所谓放缓信号，在管理层一贯谨慎不激进的指引风格下，其实并不是什么值得忧虑的问题。
无非就是估值高处不胜寒。一季度因为国际收入不及预期，绩后股价崩溃下跌12%。虽然海豚君认为Palantir存在较高的估值溢价，但对Palantir当下基本面的景气度是毫不怀疑的，这也是我们当时认为，尽管相对高估，但估值不会因为国际收入miss而被击溃。
判断的核心逻辑，就是通过看运营指标，来认定Palantir在可触达市场中的产品竞争优势并未发生变化。因此回过来看Q2的情况，关于合同额新增/剩余、新客户渗透，以及老客户粘性所对应的指标来看，均是环比进一步改善的健康状态。由此说明，Palantir所处的仍然是景气度无需担忧的前沿位置。
但落到估值上，当前短期高估的状态，也并非与基本面完全脱离。除了稀缺性（竞争力），海豚君认为，关键还在于对Palantir可触达市场TAM大小的定义。保守派将Palantir的TAM圈定在数据和开发者工具，一个大约1000亿的市场（Gartner）。
那么目前Palantir年入40-50亿的水平，已经占到了5%的市场规模，这对其中更加细分的，一个高客单价、偏定制的数据分析需求而言，市占率已然不低。但乐观派对Palantir的TAM定义在更广泛的1万美金的软件市场。
因此核心就是看Palantir的能力圈拓展，尤其是借助AI的机遇。至少短期而言，在竞争优势绝对领先下，海豚君倾向于Palantir有拓展业务范围的能力，但并非一蹴而就，需要给足耐心。
对于Palantir的目标客户，也就是依赖流程管理或数据分析的传统企业而言（如医疗、金融等），Palantir的AI+解决方案，能够提供一个相对完善的功能和配套专业服务，简化部署难度，加速客户的内部业务效率提升。
本文来自微信公众号“海豚投研”，作者：海豚君，36氪经授权发布。
