西部矿业发布2025年半年度报告，报告期内实现营收316.19亿元，同比增长26.59%；归母净利润18.69亿元，同比增长15.35%。公司主要矿产品产量稳步提升，选矿回收率持续优化，特别是铜、锌、铅、钼等产品产量均有增长。冶炼端通过技改项目，生产效率明显提高，铜、锌、铅等产品产量显著增加。公司盈利能力保持稳定，研发投入大幅增加，以推动工艺优化和降本增效。展望未来，玉龙铜矿三期工程等项目将进一步扩大产能，公司业绩有望进入新扩张周期。

⛏️ **矿产品产量显著增长，选矿回收率持续优化**：西部矿业25H1主要矿产品产量均实现增长，如矿产铜同比增长7.65%至9.18万吨，矿产锌同比增长18.61%至6.29万吨。这得益于公司各矿区的选矿回收率持续提升，例如玉龙铜矿和获各琦铜矿在铜、钼、铅、锌等回收率方面均有不同程度的提高，其中玉龙铜矿作为核心业务，其铜产量占比达91%，为公司业绩增长贡献主要力量。

🏭 **冶炼端生产效率优化，产量大幅提升**：受益于2024年各冶炼单位的多金属选矿技改项目，公司冶炼端产量明显提升。25H1冶炼铜产量同比增长49.94%至18.22万吨，冶炼锌同比增长17.07%至7.1万吨。青海铜业和西部铜材的铜冶炼总回收率和电解直收率均有所提升，显示出冶炼端生产效率的明显优化。尽管部分冶炼产品因产能爬坡尚未完成计划产量，但实际产量仍有提升空间。

📈 **产能扩张规划清晰，未来增长动力强劲**：公司在产能扩张方面有明确规划。玉龙铜矿三期工程预计建成后铜金属年产能将达18-20万吨，使公司合计铜产能达到约23万吨，较当前增长约20%。铁矿方面，双利矿业改扩建工程预计年底投产，并有其他探转采及选厂升级改造项目在建设中。此外，公司已取得四川白玉县有热铅锌矿采矿许可证，进一步丰富了铅锌矿资源储备，为公司未来成长提供了坚实基础。

💡 **研发投入大幅增加，助力科技创新与降本增效**：西部矿业25H1研发投入同比大幅增长99%，达到5.93亿元，研发费用率提升至1.87%。公司积极开展多项科研项目，致力于科技成果转化，以实现工艺优化、效能提升及降本增效。这种对研发的重视，预示着公司将通过技术创新来巩固和提升其在金属行业的竞争力。

📊 **盈利能力稳定，财务费用有效控制**：报告期内，公司销售毛利率和净利率虽略有波动，但整体盈利能力维持稳定，ROE和ROA均有所提升。公司在成本控制方面表现出色，三费控制稳定，特别是财务费用率大幅下降。虽然公司利润水平略有下滑，但其稳健的经营和有效的成本管理为未来发展奠定了基础。

　　金属行业：西部矿业（601168.SH）：矿选冶项目优化成果显现，公司业绩进入新扩张周期 　　事件：公司发布2025年半年度报告。公司报告期内实现营业收入316.19亿元，同比增长26.59%；实现归母净利润18.69亿元，同比增长15.35%；基本每股收益+15%至0.78元。其中，公司Q2营收及归母净利润分别为150.78亿元（同比+7.67%）及10.62亿元（同比+20.13%）。公司矿山产能稳定增长，冶炼系统全面优化，提质增效重回报行动有效执行，矿产品及冶炼产品产量均不断增长，推动公司业绩稳定扩张。 　　提质增效成果显现，矿产品产量有效提升。报告期内，公司主要矿产品产量均实现不同程度增长，推动公司业绩稳定提升。25H1，公司生产矿产铜9.18万吨（同比+7.65%），矿产锌6.29万吨（同比+18.61%），矿产铅3.51万吨（同比+24.63%），矿产钼2525吨（同比+31.10%），铁精粉71.9万吨（同比+11.93%），精矿含金134千克（同比+32.67%）。矿产品产量的提升主要源于各品种选矿回收率的持续优化。其中，玉龙铜矿一车间铜、钼回收率分别提升4.08、5.36个百分点，二车间铜、钼回收率提升3.9、15.99个百分点；获各琦铜矿铜、铅、锌回收率分别提升0.08、2.98、1.94个百分点；锡铁山铅锌矿金回收率提升2.64个百分点；呷村银多金属矿一选厂铜铅锌综合回收率提升1.79个百分点；瑞伦铜镍矿镍回收率提升0.25个百分点。铜板块为公司核心业务（24年营收占比76%，毛利占比67%），25H1矿产铜的量价齐升（量+8%，价+11%），为公司业绩增长做出主要贡献。其中，西藏玉龙铜矿（权益比例58%）矿产铜产量83414吨（铜产量占比91%），内蒙古获各琦铜矿（权益比例100%）矿产铜产量6895吨（铜产量占比8%）。从子公司观察，玉龙铜业25H1实现营收63.65亿元（同比+26%），实现净利润34.91亿元（同比+37%）；同期西部铜业实现营收7.5亿元（同比+62%），实现净利润2.4亿元（同比+37%）。以58%持股比例计算，玉龙铜业贡献归母净利润20.25亿元，为公司重要盈利来源。从远期产出观察，玉龙铜矿三期工程项目已于6月23日收到核准批复，建成后玉龙铜矿铜金属年产能将达18-20万吨，公司合计铜产能将达23万吨左右，较当前产能增长约20%。铁矿方面，双利矿业改扩建工程预计年底投产，它温查汉探转采手续正在办理中，以及双利二号、鑫源、肃北博伦选厂升级改造项目均在建设中。铅锌矿方面，公司已取得四川白玉县有热铅锌矿采矿许可证，该矿证载规模60万吨/年。公司多金属产量均有良好增长预期，公司成长弹性或不断优化。 　　多金属选矿技改完成，冶炼端生产效率明显优化。从产量观察，受益于24年各冶炼单位多金属选矿技改项目的升级，公司冶炼端产量亦明显提升。25H1公司生产冶炼铜18.22万吨（同比+49.94%），冶炼锌7.1万吨（同比+17.07%），冶炼铅8.58万吨（去年2-9月因技改项目暂停生产），以及金锭2.2吨、银锭121吨和高纯氢氧化镁6.24万吨。从回收率观察，青海铜业铜冶炼总回收率提升3.3个百分点、电解直收率提升2.09个百分点，西部铜材铜电解直收率提升1.47个百分点，稀贵金属铅综合回收率提升0.57个百分点，冶炼端生产效率明显优化。由于冶炼锌、冶炼铅对应两家冶炼单位均为2024年度第四季度投产，目前仍在产能爬坡中，因此并未完成计划产量（冶炼铅完成69%，冶炼锌完成79%），公司冶炼端实际产量仍有提升空间。 　　公司盈利能力维持稳定，研发投入大幅提升。从盈利能力观察，公司销售毛利率由24H1的21.06%降至25H1的19.98%，同期销售净利率由11%降至10.64%，ROE由10.45%升至11.10%，ROA由6.66%升至7.59%，公司利润水平略有下滑，盈利能力整体维持稳定。从成本控制观察，公司三费控制稳定，财务费用优化明显。其中，公司销售费用率为0.06%，较24H1持平；同期管理费用率由1.60%升至1.61%，财务费用率由1.39%大幅下降至0.91%。另一方面，公司大力提升研发投入，25H1研发费用同比+99%至5.93亿元，对应研发费用率由1.19%升至1.87%。报告期内公司开展政府级科研项目15项、公司级重点科研项目10项和一般科研项目35项，努力推动科技成果转化，实现工艺优化、效能提升及降本增效。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为560.3亿元、586.4亿元、609亿元；归母净利润分别为38.4亿元、41.1亿元和45.3亿元；EPS分别为1.61元、1.72元和1.90元，对应PE分别为10.86x、10.14x和9.20x，维持“推荐”评级。 　　风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，矿业项目储备量风险，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响出现下滑等。 　　参考报告：《西部矿业（601168.SH）：矿选冶项目优化成果显现，公司业绩进入新扩张周期》，2025-7-29