图源：实拍
胖改一年，市场没等来永辉的蝶变，只等来伸手要钱的窘迫。
7月31日，永辉超市（601933.SH）抛出39.92亿元定增预案，其中超八成募资砸向298家门店的“胖东来模式”调改，试图以业态升级打破四年累计超90亿元的亏损困局。但迟来的违规减持警示函，引发信披合规争议；胖改效应边际递减、调改店客流雪崩，更让这场定增豪赌布满暗礁。
在资产负债率飙至88.73%、年内已砍227家门店的绝境下，永辉超市这笔近40亿元的定增募资究竟是续命钱，还是扔进转型深水区的打水漂钱，市场正冷眼旁观。
298家门店调改“等米下锅”，牵出信披疑问
根据公告，永辉超市拟向不超过35名特定对象发行A股股票，募集资金总额不超过39.92亿元，所募资金将用于门店升级改造项目、物流仓储升级改造项目及补充流动资金或偿还银行贷款，分别拟使用募集资金32.13亿元、3.09亿元、4.7亿元。
来源：公告
门店升级改造项目无疑为本次定增的核心项目。该项目总投资金额为55.97亿元，本次拟使用募集资金投入32.13亿元，约占定增募资总额的8成以上。
永辉超市表示，将通过本项目的建设，进一步对298家门店进行“胖东来模式”调改升级，在商品结构、购物体验、组织架构及薪酬等多个方面进行系列化改革；同时优化商品结构，提高进口品牌及现制商品占比，提升服务品质和客户体验，提升盈利能力。
根据相关规定，再融资公司通常需要对近五年的处罚情况进行说明。根据永辉超市同日披露，由于早于预披露的减持期间发生了减持行为，四川证监局于2025年6月4日作出了《关于对永辉超市股份有限公司出具警示函的决定》。上述减持行为发生后，公司及时主动购回违规减持的股票并向红旗连锁上缴买卖价差。
由于永辉超市并未就上述违规整改信息及时、单独披露，直到7月31日配合定增事项才予以披露，有投资者因此质疑公司在信披合规方面存在瑕疵。同时也有声音认为上述违规减持对象为红旗连锁，未对本公司证券造成重大影响，且事发后及时整改，因此未必需要及时单独信披。也有投资者认为，虽然不是减持自家股票，但提前减持还是暴露公司治理方面存在疏漏。
值得一提的是，今年3月，永辉超市董事会完成换届，因原董事兼CEO李松峰落选导致CEO一职空缺，上交所对公司内部治理事项下发监管工作函；与此同时，名创优品董事会主席叶国富当选新任董事，并首次以“改革领导小组组长”身份走到台前。
该事件的背景是，去年9月，名创优品实控的骏才国际以62.7亿元拿下永辉超市29.4%的股权，成为公司第一大股东。彼时，骏才国际承诺不谋求上市公司控制权，永辉至今处于无控股股东和实控人状态。
无论如何，前述违规减持行为，一定程度上反映了永辉对资产变现的迫切，背后折射的是公司对资金的极度饥渴。
由于公司持续亏损且门店调改等事项使得公司的运营资金需求有所上升，公司整体负债规模较大，资产负债率较高。截至2025年3月31日，公司负债总额为349.00亿元，资产负债率为88.73%。
为缓解资金压力，永辉超市去年通过出售资产回笼资金达18.15亿元。然而，这在巨额债务面前不过是杯水车薪。
“胖永辉”还是“瘦永辉”？
2024年以来，中国零售行业掀起了一阵调改之风。根据中国连锁经营协会（CCFA）对全国47家超市企业的调研数据，有四分之三的超市企业尝试了调改，其中75%的调改超市门店销售额实现了不同程度的增长。
2024年永辉超市于以“品质零售”为核心启动战略转型，全面学习胖东来模式调改门店及组织转型。截至去年底，永辉已经完成31家门店的调改。
如今，永辉已将经过胖东来模式调改后的门店称之为“胖永辉”。据永辉自述，调改门店迅速大幅提升客流和销售额，但因门店数占比不大，对整体营收提振有限。不过查询公告官网等公开信息，并未发现对调改半年以上门店盈利状况的详细披露。
2024年6月19日，永辉全国首家胖东来模式调改店——郑州信万广场店开业。据媒体报道，开业首日盛况空前，三十五度的高温下人头攒动，门店宣布限流，甚至有人清晨五点就来排队；然而一年后的近日，入口处方便排队进店的围栏已拆除，店内只有少数几名顾客走动，客流大幅降温。
类似场景并非个案。部分调改门店面临着“火爆一时”的局面，在开业两三个月后，客流就开始明显回落。
与此同时，质疑声四起。有投资者近日在互动平台表示：“根据多数网友提供、以及本人也到过永辉调改店，店铺内的商品比外面小店铺的售价还要高。”
随着边际效应的递减，胖改永辉的可持续性打上一个问号。雪上加霜的是，转型阵痛仍未减轻。
财报显示，2024年永辉超市实现营业收入675.74亿元，同比减少14.07%，归属上市公司股东净利润-14.65亿元，与上年同期相比亏损增加了1.36亿元。亏损原因系受制于零售行业的整体挑战导致公司整体客流和客单持续承压，以及2024年下半年开始的调改转型带来的前期阵痛。
财报中提到，公司关闭232家尾部门店使得2024年整体收入下降14.07%；对集团长期亏损或准备闭店门店的相关资产计提减值准备2.08亿元。
来源：Wind
这已是永辉连续亏损的第四个年头，四年累计亏损超90亿元。在进入转型深水期和持续阵痛期的2025年，亏损仍在延续。
7月14日晚间，永辉超市发布公告，预计2025年半年度归母净利润亏损约2.4亿元，扣非后亏损约8.3亿元。公司于报告期内共调改开业93家门店（截至2025年6月30日调改门店总数达124家）。公司称，门店调改需经历歇业装修、新设备投入、旧资产报废、重开业支出、人员技能爬坡等大量必要过程。
同时，大规模闭店仍在持续。报告期内永辉共关闭227家长期亏损的门店，这一数字接近去年全年闭店数。（本文首发钛媒体App，作者 | 马琼，编辑 | 曹晟源）
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