来源：先导电科官网
时隔一个月，光智科技（300489.SZ）重组折戟标的——先导电子科技股份有限公司（下称“先导电科”），被衢州发展（600208.SH）盯上。衢州发展日前发布停牌公告，拟通过发行股份支付等方式购买先导电科股份，具体比例尚未明确。
一家渴望转型的浙江房企，闪电看上主营半导体靶材的先导电科，背后既有衢州国资入主后急于通过转型提振估值的迫切愿望，也有借“近水楼台”进一步绑定当地投资大户的盘算。
然而，正如光智科技历时8个月的重组折戟，衢州发展这次并购同样躲不开关键考验：如果计划全资收购，先导电科高达55名股东的诉求分歧，叠加业绩波动下的高估值争议，将使这场“独角兽”交易充满变数。
并购近水楼台：绑定地方“投资大户”
衢州发展前身是知名民营房企新湖中宝，深耕长三角城市更新领域。其与衢州国资的深厚渊源，为这次跨界并购埋下伏笔。
2021年，“三道红线”压力下，新湖中宝迁址衢州谋求转型，与当地政府开启全方位战略合作；2023年2月至2024年7月，衢州国资从入股逐步推进至全面入主。
目前衢州发展实控人是衢州工业控股集团有限公司（下称“衢州工业集团”），穿透后为衢州市国资委。衢州工业集团主要经营“衢州智造新城”内的综合开发与产业投资。衢州发展此番看上先导科技与这层关系密不可分。
2024年7月入主以来，衢州发展股价不仅无明显改善，反而在今年4月触发《市值管理》。此背景下，战略转型被放在估值提升第一要位，其重点则是结合公司和衢州本地产业方向进行并购重组，培育新主业。
笔者注意到，广东先导稀材股份有限公司（下称“先导稀材”）也就是此次并购的交易对方，是衢州市近年的“投资大户”。
来源：衢州发布
“衢州发布”今年2月发布的集中开工消息显示，先导稀材已在衢州投资第三个百亿级项目，而其旗下浙江先导智芯传感科技有限公司（下称“先导智芯”）正在投资的“传感器产业化项目”总投资约95亿元，占地面积340亩，预计年产值143亿元，带动就业人口约3000人。
巧合的是，该项目的开工地正是位于衢州发展实控人衢州工业集团经营的“衢州智造新城”内。
不仅如此，企查查显示，今年5月，衢州市国资委旗下企业还入股先导智芯（持股比例49%），先导智芯的注册资本也因此从1000万元飙升至50亿元。
来源：企查查
股东博弈与高估值争议挑战
有了地方国资的关联投资加持，再加上投资地的“近水楼台”关系铺垫，不难理解，光智科技（300489.SZ）终止重大资产重组仅一个月，先导稀材便能火速为先导电科找到新买家。
根据公告，衢州发展拟通过发行股份等方式购买先导电科的股份，虽未明确将收购标的多少股份，但公司提到交易对方是先导稀材（持股比例46.957%），且有意购买先导电科其他股东持有的股份。这可能意味着至少奔着控制权去的。
不过，鉴于光智科技此前的“蛇吞象”式重组历时漫长且充满争议（相关报道：起底光智科技“蛇吞象”重组：左右互搏、估值冲突与增长迷雾），衢州发展此时并购推进的难点不容忽视。
一方面，先导电科的股东数多达55个，历经七轮融资、横跨三年时间。其估值也从2022年市场传闻的140亿，一路攀升至2024年胡润百强榜给出的210亿。将面临的问题是，投资方的诉求差异可能极大，交易方案协调的难度不小。
以2023年追加投资的徐州国资为例，其两次投资显然不仅限于追求财务回报，更有深层考量。
2024年，“徐州高新发布”消息显示，2023年6月，先导电科拟上市总部注册地迁入徐州高新区，成为徐州市首家引进的全球独角兽企业。此外，官方宣传材料中更将先导电科形容为“徐州高新区招商引资战略中的一颗璀璨明珠”“徐州高新区加速崛起的产业高地”。眼下投入衢州国资怀抱，先导电科总部可能再度面临迁移的变数。
另一方面，先导电科主营ITO靶材和蒸镀材料碲化镉，被视为国内较为稀缺的半导体靶材供应商，曾斩获数个“独角兽”称号。
但纵观近年业绩，却与飙升的估值形成一定反差：2021年是先导电科的高光之年，当年其营收17.7亿元，净利润高达8.22亿元，2022则出现断崖式下跌，2023年继续下滑。
先导电科近年业绩情况
在业绩波动的背景下，衢州发展此次并购与光智科技面临相似的估值难题：即若主要以发行股份作为支付方式，标的估值高低将直接影响股份稀释程度，如何在这一过程中兼顾标的方的股东诉求和公众投资者利益，成为关键挑战。（本文首发于钛媒体APP，作者｜张孙明烁）
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