本周（2025年7月21日-2025年7月25日）发达市场与新兴市场同时上涨。从涨幅来看，发达市场上涨1.5%，新兴市场上涨0.7%。 港股：本周恒生科技上涨2.5%，恒指上涨2.3%，恒生港股通上涨2.5%。行业上，综合企业、原材料业领涨。南向资金主要流入金融业、医疗保健业，主要流出电讯业。 港股处在震荡向上趋势中，恒指已突破前高，下行有底。我们继续关注潜在增配资金风险偏好。 1、投资者情绪较此前乐观了一些，成交情况明显回升。部分资金仍有提高仓位潜力，尤其是险资。 2、机构投资者增配方向能够为整个港股上涨提供动能。一是，机构投资者的隐性增配共识是红利股。二是，近两周互联网科技权重股也开始获得部分资金增配。此外，业绩期，投资者自下而上地关注有业绩、相对低估且有景气度的板块。相对被低估的方向得到继续增配，比如创新药。这都能够为整个大盘继续上涨提供动力。 3、机构投资者增配方向能够为整个港股上涨提供动能。一是，机构投资者的隐性增配共识是红利股。二是，近两周互联网科技权重股也开始获得部分资金增配。此外，业绩期，投资者自下而上地关注有业绩、相对低估且有景气度的板块。相对被低估的方向得到继续增配，比如创新药。这都能够为整个大盘继续上涨提供动力。 美股：在贸易政策进一步缓和及科技情绪催化下，本周标普500领涨1.5%，道指跟涨1.3%，纳指上涨1%。 贸易政策（美菲、美日、美欧）进一步缓和。美菲方面，达成协议。美国对菲律宾的关税税率从20%降至19%，菲律宾则对美国开放市场、实行零关税；美日方面，达成协议。美国对日本关税税率降至15%，日本则是向美国投资5500亿美元。此外，日本将开放其国家的贸易，包括汽车和卡车，大米和某些其他农产品以及商品；美欧方面，释放达成协议信号。双方均称正在接近达成贸易协议，该协议将对欧洲进口商品征收15%的关税，双方将免除对某些产品的关税，包括飞机、烈酒和医疗设备。考虑到美国贸易逆差对日本、欧洲处于较为靠前水平，因此贸易谈判进度一直处于“举步维艰”的状态。而迄今与美国达成协议意味着贸易谈判最关键的两大抓手得到阶段性突破，这意味着加征关税更多的是达成交换的手段，而非完全的目的。此外，中美代表团定于下周在瑞典开启第三轮贸易谈判，商讨推迟关税谈判最后期限等问题。 美股Q2财报超预期，尤其是科技股业绩成为“强心剂”。整体来看，截至2025年7月27日，全部美股已有近20%的公司公布业绩，66.2%营业收入超预期，77.1%盈利增长超预期。科技股方面，谷歌AI进展、资本开支超预期，上调25全年资本开支至850亿美元，预计26年继续增长，此外，英特尔Q2收入超预期。AI资本支出持续升温之际，科技热度进一步得到催化。 美国发布“AI行动计划”（AI Action Plan），加速AI发展。该计划基于三大支柱：加速创新、建设AI基础设施，以及在国际外交和安全领域引领潮流。 短期来看，我们认为美股继续震荡上行为主。一是，美国从上半年“政策排毒”转向下半年的“经济复苏”，其背后主要的推手是“三降”：降利率、降税收、降关税，前期信心危机只是短期现象。二是，关税博弈，税率“缓”+“降”的概率大于“急”+“升”。关税截止日（8月1日）临近，参考美日、美欧的协议情况，我们认为特朗普的“关税样板”已明牌，10%-15%是“心理价位”，短期核心关注28日于瑞典举行的中美谈判；三是，宏观经济基本面仍旧以“稳”为主。一方面，在抢进口影响消退后，我们认为美国Q2实际GDP增速相较于Q1明显转正，根据亚特兰大联储7月25日最新预测，预计Q2美国实际GDP季环比折年达2.4%；另一方面，我们认为美国非农就业人数增长仍会较为有韧性。 此外，从技术及情绪来看，美股积极情绪进一步扩散。从技术层面来看，标普500的50及200日均线均向上，市场广度进一步上涨至近67%。从情绪来看，一方面，美股的盈利修正幅度继续上修至12%，意味着短期可能进一步催生指数的上涨。另一方面，美股风险溢价从上周的-0.88%降至-0.91%，市场对风险资产的偏好仍较强。 中长期来看，虽然依然充斥着不确定性，但美股下半年将回归由经济基本面和企业盈利韧性所主导的轨道上，主要趋势依然向上。一是，随着关税效应的逐步显现（提前消费消退），美国经济确定性放缓，但整体来看还不至于衰退，仍有财政政策对GDP形成支撑。因此未来一个季度是重要的观察窗口，如果通胀保持温和，为美联储今年下半年多次降息铺平道路，美联储降息预期或会进一步增强，给市场流动性注入活力；二是，美国金融环境仍处于较为宽松的水平；三是，美国企业尤其是科技的支出仍旧强劲，且这一势头正在延续。 黄金：全球主要黄金ETF有6支增持，其中流入最多的是SPDR黄金信托(+$9.45亿美元)，其次是iShares黄金信托(+$3.84亿美元)，第三是日本实物金ETF(+$1.08亿美元)；其中主要增持国家集中在美国；全球主要黄金ETF有6支减持，流出最多的是华安易富黄金ETF(-$3.61亿美元)，其次是国泰黄金ETF(-$1.18亿美元)，第三是易方达黄金ETF(-$0.65亿美元)； 机构边际大幅增持黄金，散户边际小幅增持黄金。其中SPDR黄金信托的黄金持有量约33.76盎司(周环比+1.1%)，SPDRMinishares黄金信托的黄金持有量约4.82盎司(周环比+0.4%)。 全球资金：全球股票ETF净流入放缓、债券ETF净流入加速。全球股票ETF净流入$222.79亿美元，边际流出$34.79亿美元，全球债券ETF净流入$87.38亿美元，边际流入$40.44亿美元；分国别来看，美国股票ETF净流入最多(+$68.2亿美元)，其次是欧洲。发达市场中日本股票本周净流出(-$5.1亿美元)，新兴市场中中国股票ETF净流入最多(+$10.2亿美元)。 全球股票ETF行业类别中，净流入行业Top3:金融、材料和公用事业；净流出行业为医疗保健、可选消费和能源。 下周重点关注数据及事件：宏观基本面方面：1）7月27日-30日中美于瑞典举行的经贸会谈；2）7月30日，美国7月ADP就业人数变动及美国二季度实际GDP季环比折年率初值；3）7月31日，7月美联储议息会议及美国6月PCE物价指数环比；4）8月1日，美国7月非农就业、美国7月ISM制造业PMI。 财报方面：1）7月30日，微软及MetaQ2财报；2）7月31日，苹果及亚马逊Q2财报。 风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储政策超预期，全球地缘政治风险超预期，特朗普政策反复，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。
