瑞·达利欧 2025-07-21 13:58 上海
《国家为什么会破产》正式出版！瑞·达利欧认为我们当下处于何种境地？
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■作为桥水基金的创始人，瑞·达利欧对投资原则和周期方面有着独到见解。这些见解被深入应用于实际投资工作中，带领桥水避开了2008年金融危机等大大小小各式危机，并为投资者创造了巨额收益，具有极高的现实意义和借鉴意义，也深得政策决策者、商界领袖和各领域专家学者的认同。
今年6月，瑞·达利欧在X上发布长文，介绍其新书《国家如何破产：大周期》的核心观点。这位全球宏观投资者用50余年投资经验，再次系统揭示了国家如何走向债务危机：不是突然爆发，而是一个可以量化、可监测的“大债务周期”，最终演变为系统性失控，就像“经济心脏病发作”。
在《国家如何破产：大周期》中，达利欧不仅对过去500年的世界历史进行了系统的梳理和研究，还从中提炼出了一套理论框架，用以解释国家兴衰的周期性规律。达利欧告诫投资者：“要想做好投资，就不能只关注市场。”
芒格书院将这本新书的部分内容整理了出来，分享给各位读者，希望对您有所启发。
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必须回答却被忽视的问题
一个国家的债务及其增长是否存在极限？
如果政府债务增长未能放缓，那么利率及其影响将会如何？
一个拥有主要储备货币的大国（比如美国）是否会破产？倘若会，那又将引发怎样的连锁反应？
是否存在一种我们可以追踪的“大债务周期”？它能否告诉我们何时该对债务问题感到担忧，以及应对之策是什么？
这些问题不仅仅是经济学家需要探讨的学术问题。它们是投资人、政策制定者以及其他大多数人都必须回答的问题，因为答案将对我们所有人的福祉和行动产生巨大的影响。然而，目前并不存在明确的答案。
当前，部分人认为政府债务及其增长不存在任何限制——尤其对储备货币发行国而言。这是因为他们相信，拥有全球广泛接受的储备货币的国家，其央行总能通过印钞来偿债。而另一部分人则认为，高企的债务水平与快速扩大的债务规模正预示着重大债务危机的临近，但他们并不确切知道危机会以何种方式、在何时到来，也不清楚其影响会是什么。
那么，长期债务周期呢？尽管“商业周期”已被广泛认知，且部分人意识到其由短期债务周期驱动，但长期债务周期并非如此——既无人承认，也鲜少被讨论。我在教科书里找不到任何相关研究或论述，甚至当我与世界顶尖经济学家（包括现任或前任央行行长及财政部长）探讨时，他们对这一关键议题也知之甚少。这正是我开展此项研究并分享成果的原因。
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以宏观投资者的视角研究债务问题
在深入探讨之前，我需要首先阐明我的出发点。我并非以经济学家的身份开展这项研究，而是以一名全球宏观投资者的视角开展这项研究，过去50多年来，我亲身经历了多个国家的多次债务周期，为了对这些周期走向下注，我必须充分理解并准确把握它们。我仔细研究了过去100年中所有重大债务周期，并对过去 500年中的更多案例进行了粗略考察，因此，我相信自己已经掌握了驾驭这些周期的要领。
鉴于当前经济态势令我深感忧虑，我认为我有责任将这项研究公之于众，供各界人士独立研判。
我像医生研究病例那样深入剖析大量案例，探究其背后的运行机制，以深刻理解推动周期发展的因果关系。同时，我通过亲历市场、复盘总结、撰写心得体会并邀请睿智同人审阅指正来实现自我精进。
基于这些认知，我建立投资系统，并获得新的经验。我不断重复这个过程，乐此不疲。由于我的工作就是在市场中博弈，而债务市场几乎主导着一切，几十年来我一直痴迷于研究债务运行机制。我坚信：理解这些机制的人，无论是投资人、企业家还是政策制定者，都能从容应对；反之，不理解这些机制的人终将深受其害。
通过我的研究，我发现存在着一种长期债务周期，这些周期无一例外地催生了重大债务泡沫及泡沫的破裂。据我观察，自1700年以来存在的约750个债务/货币市场中，仅有约20%得以存续，而所有幸存下来的市场都在经过本研究所阐述的机制后出现严重的货币贬值。
我看到这种长期债务周期在《圣经·旧约》中被记载，在中国数干年的王朝更迭中反复上演，并一次次预示着帝国、国家和省份的衰落。
这些大债务周期始终以恒久一致的规律运作，尽管这些规律尚未被充分认知，但其重要性理应得到重视。
在本研究中，我力求清晰解释这些周期的运作机制，以使我的分析框架成为研判货币和债务现状及未来走势的模型。尽管我深知这套大债务周期模型不同于传统模型，但我确信其有效性，因为我凭借它准确判断市场走向并屡获收益。
如今我步入人生新阶段，我愿将这些助我成功的核心方法论公之于众，以期惠及他人。诸君可各取所需，自行运用。
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什么是“整体大周期”
为何我自认为解开了他人未解之谜？究其原因，这可归结为以下几点：其一，长期债务周期通常横跨约80年（上下浮动25年）——接近一个人的一生，这致使我们难以通过亲身经历认知其规律；其二，人类往往沉溺于当下事件的细枝末节，而忽视宏观图景。
与此同时，我认为人们对债务风险的认知存在系统性偏差：大多数人都很喜欢信贷赋予的消费能力，且历史上确实存在大量未应验的债务危机预警。
有关2008年全球金融危机与欧债危机（波及葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊、西班牙）的惨痛记忆已然褪色，世人将这些危机视为已化解的挑战，而非更大风暴的前兆。但无论原因是什么，这些规律被忽视本身已不重要。我将完整揭示债务周期的运作机制，若我的分析框架经得起检验，自会凭自身价值立足。
这让我得出一个原则：若我们对事物运作机制缺乏共识，便无法就现状与未来达成一致。正因如此，在分析当前形势与未来趋势之前，我必须首先阐明我所理解的经济机器运行原理，并与业内专家进行交叉验证。
在当前政府债务高企且快速攀升的背景下，若不研究历史案例就假定“这次会不一样”，这种想法在我看来是危险的懈怠。这就好比因为我们在有生之年未经历过内战或世界大战，所以断言这些冲突永不会再现，进而不去研究其历史成因。（顺带一提，我认为当前世界正同时显现内战与世界大战的动因。）
我将首先构建典型动态模型，继而剖析不同案例的特殊性及其成因，使读者能参照该模型研判当下情势，从而理解现状本质并判断未来走向。通过这种方法，读者既能纵览历史案例全貌，又能窥见未来端倪。根据当前情况与模型的比对分析，我确信我们正面临一个历史反复上演的危险局面——中央政府与中央银行将陷入“破产”境地，这种情况已出现过数百次，并引发了重大的内部政治与地缘政治震荡。
这里需要阐明一个重要观点：大债务周期仅是我所称的“整体大周期”（简称“大周期”）中多个相互关联的驱动力之一。具体而言：（1）大债务周期与（2）国内政治和谐与冲突周期高度同步、相互影响，后者又与（3）国际地缘政治和谐与冲突周期形成双向作用。这些周期又共同受制于（4）自然力量（干旱、洪水、疫情等）和（5）重大技术突破。当这些力量共同作用时，它们便构成了从“旧秩序”向“新秩序”演进过程中，和平繁荣与冲突萧条交替出现的整体大周期。
什么是秩序？秩序是指运作范式。当既有体系崩解时，这些范式便发生更迭。货币秩序决定货币体系的运行规则，内部政治秩序规范国家的治理模式，地缘政治秩序界定国家间的权力格局。大周期的演进本质，就是从一种秩序（运作体系）向另一种秩序的过渡。当这些秩序在重大危机中瓦解时，便是大周期终结之际。
正如我在《原则：应对变化中的世界秩序》一书中所述，这些大周期的崩溃和秩序的剧变，通常在人的一生中仅发生一次，却往往伴随着剧痛。货币体系的更替、国内治理制度的革新与国际治理体系的重建，这三者的演变周期往往同步，因为彼此之间存在着深刻的系统性联动。
这些秩序体系的更迭总是遵循相似的机制和动因，但由于其罕见性而常被世人忽视。然而，它们的演变过程实则具有高度可量化、可追踪的机制性特征。
我在《国家为什么会破产》中系统阐述了驱动大周期的核心力量，并解析了其对未来的意义。通过研读这些内容，你将能清晰把握当前所处的周期方位，并判断未来走向。
若你仅能从本书中获取一个洞见，我希望是这套大周期的分析框架——它能让当今看似不可思议的乱象变得有章可循。这些在数年前还难以想象的事件，一旦置于五大力量的机制性作用下来审视，便会显现其必然性。
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债务大周期视角下，我们处于何种境地？
回到我最初的观点，我不知道的事情远比我知道的多，而在我撰写本文的2025年3月初，我正处于不确定性的最高点。这是因为特朗普政府刚刚上任40天，其改变货币、美国政治和地缘政治世界秩序的重大举措才刚刚开始。
与此同时，我也明白，无论我们看到了什么变化，这些变化都会以与过去多次发生时相似的方式、出于相似的原因而出现，尽管会有当代的独特之处。所以，在我看来，这些秩序的变化很可能会继续遵循我所构建的框架，这个框架是基于过去的规律以及五大力量之间的逻辑关系建立起来的。
展望未来几年的发展趋势，我相信非常强大的技术进步很可能不足以压倒来自其他力量的逆风。我通过观察自1985年以来我们经历的数字/计算机/互联网繁荣，以及当其他4种力量转为消极力量时那些伟大的发现和技术进步（如铁路、蒸汽机、电力、飞行）所带来的影响，得出了这一观点。
我将这些案例作为参考，思考未来30年由于人工智能、机器人技术、量子计算、生物技术等新技术的引入而可能发生的事情，并问自己这些先前的科技飞跃对生产力产生了什么影响。
更具体地说，我估计当今新技术的积极影响将是过去30年的约150%。根据我的衡量标准，这将使今天的技术革命成为对市场和经济状况影响最大的一次。但我的粗略计算也表明，这种积极力量不足以压倒债务、内部冲突、外部冲突、气候变化和人口结构等逆风。
同样有趣的是，当研究其他发明创造高度活跃的时期，如工业革命时期和20世纪20年代时，我发现当大周期的其他力量转为负面时，伟大新技术所能带来的生产力提升通常会被压制。因此，在我看来，未来几年最重要的因素是其他几种力量得到良好管理。
我相信，未来5~10年是所有主要秩序发生巨大变化的时期，从现在到那时将感觉像是穿越时空进入一个非常不同的现实。许多现在处于上升期的国家、公司和个人将会衰落，而那些现在处于低谷的将会崛起。我们的思维方式和行为方式将非常不同，其程度是我们无法预见的。
我也知道，应对这一系列情况有好的方法和不好的方法，而最佳方法是依据概率行事，进行良好的多样化投资，并坚持遵循合理的基本面原则。
至于身处哪些地方最为有利，我认为是那些正确把握这些基本面的国家。也就是说，这些国家能对民众进行良好的教育，让他们掌握技能、具备良好的素养，并且能够身处一个充满大量机会的环境中，从而可以高效地工作和创造价值；这些国家的收人大于支出，因而拥有稳健的国民收人报表和资产负债表；国内秩序井然，而非混乱无序；被卷入国际战争的风险较低；遭遇自然灾害侵袭的风险也较低，并且能够从技术变革中获得最大的益处。拥有优秀的人力资本将是最重要的。
正如我之前所解释的，最重大的力量是人们如何彼此相处。如果人们将面临的问题和机遇视为共同的，并且致力于在不互相伤害的前提下为整体争取最好的结果，那么他们很可能会取得最好的结果。
如今政府领导人完全有能力妥善管理本国的债务和资金（美国可以将其财政赤字削减至GDP 的3%，这将极大地降低政府债券市场和经济危机的风险）。同样，如果那些掌握着权力杠杆的人能够很好地合作，那么国内秩序和世界秩序的维护、自然灾害的应对以及对那些令人惊叹的新技术的管理，都会取得更好的结果。
不幸的是，我认为，客观审视一下这些事情实际发生的可能性就会得出这样的结论：合作共赢的可能性不大。
现实情况是，那些将大周期推至如今这般境地的事件，在大多数派别内部都留下了强烈的信念：对立派别的人正在伤害他们，而且如今已到了要不惜一切代价去战斗并赢得胜利的时候。而对立派别的人同样坚信，他们必须不计代价地战斗以获取胜利。我们从历史中得知，极端的派别主义会带来致命的后果。
但愿这种情形能让人们产生忧患意识，并激励他们做力所能及的事情来改善现状，这让我想到最后一个原则：如果你毫无担忧之心，那就应该感到担忧；而如果你忧心忡忡，那么反倒无须过于焦虑。这是因为，对可能出现的问题保持担忧会让你有所防备，而对这些问题毫不在意则会让你暴露在风险之中。
愿你找到有效原则，应对未来变局。
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