近期，港股光伏板塊迎來了久旱逢甘霖的行情。其中， $順風清潔能源 (01165.HK)$ 、 $卡姆丹克太陽能 (00712.HK)$ 、 $信義能源 (03868.HK)$ 分別漲超46%、38%、28%。

光伏板塊整體從2022年見頂之後，持續下跌整整三年之久，期間並沒有什麼特別像樣的反彈行情，整體累計下跌50%以上，多隻龍頭更是慘烈重挫80%以上。對這一次反彈，有人說都跌了三年了，麻木了，未來也很難起來。有人則認爲，這一次可能不一樣了，光伏要觸底反轉了。

那麼，究竟應該如何看待當前的光伏？

01

7月1日，第六次中央財經委員會召開，裏面有一段很關鍵的表述：依法依規治理企業低價無序競爭，引導企業提升產品品質，推動落後產能有序退出。

這段話含金量十足，給接下來（新興）過剩行業產能退出進行了明確定調。

要知道，中央財經委員會的職責是針對經濟領域的頂層設計、總體佈局、統籌協調、整體推進、督促落實。前身是中央財經領導小組，2018年3月改名而來。

早在2015年10月，中央財經領導小組提出「適度擴大總需求的同時，着力加強供給側結構性改革」，拉開了煤炭、鋼鐵等過剩行情供給側的大序幕。

這一次表述有點類似供給側改革的表達。但會是過剩行業全面供給側，還是聚焦在新興過剩行業的結構性供給側呢？

市場也不知道，但已經開始預期交易。7月2日，市場中的光伏、鋰電等公司開始大漲，部分鋼鐵、煤炭龍頭突襲暴漲。在期貨市場，黑色系全面爆發，而與光伏產業鏈密切相關的多晶硅直接強勢漲停。

緊接着，7月3日，工信部主持召開第十五次製造業座談會。

7月4日，21世紀報採訪了一位參會的光伏企業負責人，披露了本次座談會的細節，有如下幾個重點：

第一，李樂成部長傳達了最高層針對光伏行業整治「內卷式」競爭的重要批示（200多字）。

第二，針對多晶硅環節，目前討論的方案是控制總量，到2030年時總量不超過140萬噸（截止2024年末，21家有投產條件的產能高達323萬噸）。這意味着多晶硅未來5年將至少壓降超過56%的產能。

第三，如果後續持續低於成本價銷售，就有可能受到重罰。

從以上細節來看，光伏產業類似2015年黑色系供給側改革已箭在弦上，相信很快有更具體的落地政策出來。

不過，對光伏要進行供給側改革，不少人依然不相信，覺得這又是一次狼來了。

但事實上，光伏產業要進行供給側改革，序幕拉得足夠長。

2024年7月政治局會議，第一次提出要強化行業自律，防止「內卷式」惡性競爭，到年底政治局會議表態要綜合整治「內卷式」競爭，再到今年「兩會」將整治「內卷式」競爭寫入政府工作報告，再到此次中央財經委員會定調退出落後產能。

從提出思路，再到部委調研，再到高層會議定調，步步爲攻，也意味着供給側改革序幕將正式拉開序幕了。那麼，這也意味着 $光伏太陽能股 (LIST1233.HK)$ 將出現重大基本面變化。

02

光伏要如何供給側？供給側力度又會怎樣？

資本市場現在還存在明顯分歧。

有人覺得當前宏觀經濟壓力不小，強制干預落後產能退出將引發一定失業問題。並且，光伏產業鏈主要是以民營企業主導市場格局，難以像2015年鋼鐵煤炭（以國企主導）一紙文件就退出了，因此覺得供給側改革力度不會太大。

那麼，最終結果會怎樣？

一個要麼直接等政策落地，一個要麼從過去新聞事件中去抽絲剝繭，來進行合理推測。

今年5月中旬前後，市場有過一些傳言：多晶硅6家龍頭（通威、協鑫、大全、新特、亞硅、希望）形成類似OPEC的聯盟，計劃成立一隻700億的基金，收購其他家產能，收購後的目的是爲了報廢。對於很多中小硅料廠，這也是一種體面退出市場的方式，比最終破產清算要好得多。

以上傳言得到了垂類媒體趕碳號的證實。並援引知情人的建議報道稱，6家企業每家拿出20-30億元持有劣後份額，其餘資金由金融機構參與並持有優先級份額，然後再去統一收購市場中的其餘產能。

粗略估算，此前每萬噸硅料產能投資成本爲8億元，今年也要6億元，那麼700億如果完全按照投資成本去收購，可以收購100多萬噸產能。目前按照總產能300多萬噸，160多萬噸需求，過剩產能總量大致爲140多萬噸。這與傳聞斥資700億收購過剩產能大致匹配。

如果真要按照700億基金來併購過剩產能實現退出的話，應該也不會導致中小企業的博弈對抗，這總比最後被迫破產退出要好得多。

另外，一部分人基於失業角度來推測力度不大的觀點可能也站不住腳。其實上，多晶硅產能利用率從2024年3月的71%持續下滑至今年3月的31%。目前，除了六家龍頭還維持相對很低的開工率外，大多中小多晶硅廠已經處於停產、停工狀態，員工早已處於「放假」狀態。

在我看來，本次光伏供給側改革的力度應該不會小。2024年，光伏供給側已經射出兩支箭——自律性產業調節機制以及指引性行業規範，但控制產能的效果不算好。這次已經上升至更高層面，將硬性約束產能，效果會很明顯，算是補齊了「第三隻箭」。

這一次政策落地的速度可能會超市場預期。因爲這不是一次提出或整治「反內卷」，其實從去年開始，相關部門已經開始走訪企業，或指定相關政策，這一次也得到了高層的指示批示。

03

從目前來看，本輪光伏供給側改革，受益方最確定亦或是整合難度更小的應該就是多晶硅市場了。

據CRU和Bernreuter Research最新報告，2024年全球97%的多晶硅產能均集中在中國。

從全球市場範圍來看，通威股份排名第一，佔比高達21.5%。其次是協鑫集團、大全能源、新特能源、東方希望、亞洲硅業，分別佔比爲18.5%、14.7%、13.7%、10.8%、4.9%。前六家佔比全球份額已超過80%了。

從市場格局來看，多晶硅整合難度要小得多，且未來價格彈性可能也比較高。

目前，多晶硅主力期貨價格或現貨價格均維持在3.5萬元/噸左右，而2022年最高的時候超過30萬元/噸。如果把時間拉長看，在2007年供需嚴重錯配的時候，一度去到了300萬元/噸。因爲多晶硅下游需求在本輪光伏沒有爆發之前，還包括半導體、光通信等市場，但佔比相對都更小一些。

目前，通威股份多晶硅在內蒙基地最低現金成本降低至2.7萬元/噸，協鑫科技在2024Q4現金成本控制在2.8萬元/噸，大全能源、新特能源等均在3.5萬元以上。

以上數據是優秀的那一部分產能的現金成本，如果要實現硅料龍頭不虧錢（加上其他經營成本等），硅料價格預期應該在4.5萬元-5萬元才較爲合理。

而當前價格僅3.5萬元，回到合理盈虧平衡線還有29%—43%的反彈空間。

多晶硅原材料上游爲工業硅，市場分局則要相對分散一些。

2024年中國工業硅產能佔全球總產能比重爲82.6%，其餘份額還分佈在巴西、美國、挪威、法國、俄羅斯等地。

國內市場來看，合盛硅業、東方希望、新疆大全、新安股份、雲南能投，市場份額爲30.1%、11.1%、8.1%、5.5%、4.7%，合計爲59.5%，集中度要低於多晶硅，整合難度更大一些。

不過，無論如何，只要確定了光伏要進行規模性的供給側改革，那麼也就可以斷定光伏行業將出現困境反轉，也意味着目前光伏頭部龍頭將成爲市場出清後的受益者。

當前光伏板塊整體估值在經過了整整三年狂跌之後，處於歷史相對底部。那麼，在基本面實現真正反轉之前（經營業績體現出來），估值會有修復驅動力。

那麼，你究竟是相信這一次是狼真的來了，還是又一次「狼來了」呢？（全文完）

編輯/joryn