週四港股震盪下行，恒指、恒科指均跌約0.6%， $阿里巴巴-W (09988.HK)$ 跌2.93%、 $美團-W (03690.HK)$ 跌2.54%、 $京東集團-SW (09618.HK)$ 跌2.11%，三者均跌到4月以來的低位。

目前外賣行業價格戰仍在進行中，淘寶閃購昨日宣佈啓動500億元補貼計劃，這輪價格戰後續將走向何方？最終市場格局如何，高盛在最新的報告中進行了推演。

據追風交易台消息，高盛在最新的報告中表示，這場外賣大戰預計將持續更長時間，並且預警盈利承壓，三者短期內出現盈利下滑。

然而，高盛認爲，短期陣痛可以換取長期收益，本輪價格戰根本目標是通過高頻次的外賣服務獲取用戶流量，交叉銷售至盈利能力更強的電商和旅行業務，中期可能帶來GMV利潤率提升。

此外，高盛推演了三種情景，情景一也就是基本情景，美團將成功捍衛領導地位；情景二是雙寡頭格局，阿里和與美團平分秋色；情景三是「三足鼎立」的碎片化市場。

中國互聯網外賣配送價格戰升級，高盛預警盈利承壓

中國互聯網巨頭在外賣配送領域的競爭已升級至新高度，阿里巴巴、京東與美團三方激戰正酣。

高盛最新研報顯示，三家公司僅在6月單季度的總投資額就達250億元人民幣，這場持續時間將遠超以往的價格戰，正重塑行業格局。

分析師指出，此輪競爭將持續更長時間，預計將在2025年9月達到投資峰值，隨後有望在2025年下半年出現拐點。

與此前電商平台在數個季度內縮減投資規模的做法不同，所有參與公司都在爭奪成爲中國"日常應用"的地位，希望通過高頻次的外賣配送服務，交叉銷售其低頻次的電商和旅行服務。

高盛預警，投資者需爲未來12-18個月的「利潤衝擊」做好準備，在基準情形預測中，阿里巴巴外賣業務在未來12個月將虧損410億元，京東虧損260億元，而美團的EBIT利潤將下降250億元。

具體而言，高盛預計，京東6月單季度外賣虧損預計達110億元，全年虧損300億元，將使集團凈利潤較此前預期減半至60-70億元。阿里的中國電商業務利潤預計將較此前的中個位數增長預期出現下滑。

高盛維持阿里巴巴、京東、美團和拼多多的買入評級，但下調了部分目標價位，反映出短期盈利壓力與長期戰略價值的權衡。

三大情形推演：誰將主導外賣市場？

高盛在最新研報中構建了三種競爭情形，以評估外賣配送和即時零售市場的未來格局。

情形一（基準情形）假設美團成功捍衛市場份額領先地位。基於用戶忠誠度、配送網絡優勢和在低線城市的強勢地位，美團將與阿里、京東形成5.5:3.5:1的市場格局。在此情形下，美團將犧牲短期盈利能力，外賣和即時零售業務的EBITDA單價分別降至0.7元和0元，但長期有望恢復至1.0元水平。

情形二預設阿里巴巴通過持續500億元投資獲得重大市場份額。憑藉淘寶即時商務與餓了麼整合後的協同效應，以及淘寶平台2倍於美團和京東的日活用戶優勢，雙方將形成4.5:4.5:1的雙寡頭格局，京東仍爲第三名。

情形三假設京東憑藉商戶覆蓋改善和15萬全職騎手的投入，實現5:3:2的三方競爭格局。京東的外賣業務EBITDA單價將從2025年的-6.2元改善至長期的0.5元。

戰略意圖：爭奪"日常應用"地位

高盛分析認爲，此輪外賣價格戰的根本目標並非外賣業務本身的盈利，而是通過高頻次的外賣服務獲取用戶流量，交叉銷售至盈利能力更強的電商和旅行業務。

美團在這一模式上已經驗證成功，通過外賣用戶向到店、酒店、旅行業務的交叉銷售，實現了30%-40%的EBIT利潤率。這一成功案例促使電商巨頭重新整合業務架構，將新服務整合到單一應用中。

根據QuestMobile的數據，2025年1月至5月期間，淘寶App的日活躍用戶（DAU）增加了5000萬，達到4.1億以上；京東主應用的DAU也增加了5000萬，達到約1.7億。相比之下，同期拼多多App的DAU趨勢則較爲平緩。這直接證明了高頻業務對主站流量的拉動效應。

京東的參與尤爲引人注目。該公司主應用的日活用戶僅爲淘寶和拼多多的三分之一，2024年470億元營銷支出中三分之二用於客戶獲取。通過外賣服務，京東日活用戶已從此前的100-130萬增長至今年5月的170萬，其中40%的新外賣用戶轉化爲京東電商客戶。

高盛估算，到2030年外賣配送市場規模將達2.4萬億元，即時零售市場達1.5萬億元。新興的集中式出訪模式和供應鏈改善將進一步推動滲透率提升。

短期陣痛換取長期收益

高盛預計，將外賣虧損視爲營銷支出的長期投資策略，將在2025年至2026年上半年給各平台帶來近期陣痛，但可能在中期帶來營銷效率提升。

長期來看，隨着競爭正常化，阿里巴巴和京東有望將用戶獲取營銷支出重新配置至外賣補貼，在2027年實現適度盈利或盈虧平衡，從而提升GMV利潤率。

此外，高盛表示，拼多多因未直接參與外賣競爭而相對受益。隨着美團優選退出18個省份，多多買菜預計將吸收剩餘庫存，推動下半年業務擴張。

高盛維持所有四家公司的買入評級，認爲雖然交易平台將在2025年剩餘時間面臨利潤下滑，但12個月內外賣投資虧損有望見頂，爲下半年股價拐點創造條件。

編輯/rice