今年 6 月末，M2 余额的同比增速为 6.2%，分别较去年末、今年 3 月末和今年 5月末降低了 3.5 个、2.1 个和 0.8 个百分点。我们认为，M2 增速的下降一方面体现出金融数据中的“水分”正在被挤出，另一方面也是因为部分存款资金流向银行理财等资管产品。
实事求是地讲，过去若干年内货币金融指标增长颇快。例如，2023 年末 M2 存量较 2019 年末增加了 47.1%，年均增速达到 11.8%，体现出这些年金融对实体经济一直提供着有力支持。不过我们也需要看到，这几年里资金沉淀、“低贷高存”空转套利等现象有所增加，令金融总量数据里多出了一些“水分”。近段时间以来，人民银行对一些不合理的市场行为有针对性地加强了规范，例如治理和防范资金空转、整顿手工补息、优化季度金融业增加值核算方式等。
近期 M2 增速的下降体现出金融数据中的“水分”正在被挤出，资金空转套利得到了有效的遏制。例如，在前几年中，有些企业在申请信贷资金时便没有真的打算将其投入生产经营，而是要以更高的利率返存银行，或是购买银行理财等金融产品套利，抑或是融出给其他企业吃利息。
这些行为导致了金融资源的低效占用，无法真正有效地支持实体经济，而且还会引起诸多问题。例如，一旦实体企业沉溺于“钱生钱”的食利行为，那么其对在主业“赚辛苦钱”的积极性便可能受到影响。再如，虚增的这部分规模还会推高宏观杠杆率、降低资金周转率、扰乱信贷和 GDP 等指标的信号作用。
由于被挤掉的这部分金融资源在前期很多也是沉淀或是被低效占用的，并未对实体经济形成实在的支撑，因此“挤水分”所导致的金融指标读数的下降并不意味着金融支持实体力度的减弱。从长远看，“挤水分”还有助于增加金融支持实体经济的质效，进一步畅通经济金融的良性循环。一方面，其可以有效盘活存量贷款，将信贷资源重新释放给资金使用效率高的主体，提升每一单位货币信贷增长对于 GDP 的拉动力。另一方面，其可以在资金链条中移除不必要的“食利”环节，使得真正需要资金支持的企业得到更低成本的信贷资金。
此外，M2 增速的下降也是因为在整顿后存款产品的吸引力降低，部分存款资金流向银行理财等资管产品。银行理财等资管产品投资于企业债券、股票等金融产品是对实体经济的支持，其购买政府债券同样可以经由财政途径支持实体经济，但这些资金供给行为并不一定带来 M2 的增加。也就是说，在现阶段，使用 M2增速评价金融支持实体经济的力度明显不够全面。
鉴于此，我们建议在本阶段更加注重对社会融资规模数据的分析。（注：更详尽的论述烦请参见我们的报告《现阶段应“重社融、轻 M2”——2024 年 7 月 12日利率债观察》。）今年 6 月末社融存量同比增长 8.1%，仅较 5 月末降低 0.3个百分点，降幅明显低于 M2。考虑到“挤水分”等因素的影响，8.1%的社融增速反映出金融对实体经济的支持是稳固的。
而且，尽管近段时间存款向资管产品的转化压低了 M2 的增速，未来资金向存款的回流还会推升 M2 的增长，所以 M2 增速暂时低一些也不是什么了不得的事情。
本文作者：张旭（S0930516010001），来源：光大证券，原文标题：《如何看待 M2 增速的下行？——2024 年 6 月金融数据观察》
