本文深入探讨了风险投资行业面临的挑战与变革，聚焦于早期阶段的投资视角。通过一位硅谷知名基金创始人的观点，分析了当前VC体系内部的张力与裂缝，以及在AI等新兴技术成为主流的背景下，成熟投资人如何坚守“第一轮”的想象力。文章审视了过去二十年间风险投资行业的演变，从资本稀缺到资金泛滥，从IRR到TVPI，探讨了行业回报结构失衡的风险。

💰 基金规模与退出估值的矛盾：文章指出，当一支基金的生死线取决于市场是否愿意为某家公司买单2800亿美元的退出估值时，风险投资的模式是否还能成立。这突显了基金规模膨胀与高额回报之间的矛盾。

🕰️ 风险投资行业的历史演变：回顾了过去二十年间风险投资行业的演变，包括从资本稀缺到资金泛滥，从IRR为王到TVPI驱动，以及从耶鲁模式到主权资本的转变。这些变化正在动摇风投模型的基础假设。

💡 超级独角兽假设的风险：文章提到，许多头部基金依赖于一批超级独角兽以极高估值退出的假设。一旦这个假设无法实现，整个行业的回报结构将面临失衡的风险。例如，如果一支70亿美元的基金，平均每个项目持股10%，想要拿到4倍回报，需要组合公司创造出2800亿的总退出价值，而过去十年美国风险投资全行业的年均退出总额才刚过1000亿。

🤔 投资策略的挑战：基金需要押中、持有足够久、占有足够比例的超级独角兽才能实现回报目标。这给投资策略带来了巨大挑战，增加了投资的不确定性。

原创 有新 2025-06-15 12:04 浙江

本文将从多个维度还原这场深刻对谈，沿着这位硅谷知名基金创始人的视角，重新检视当下 VC 体系内部的张力与裂缝，理解一个成熟投资人如何在喧哗中坚持“第一轮”的想象力原点，特别是在 AI 成为显学......

一家成立于 2000 年代初、专注早期阶段的资深美元基金创始人，最近在一场内部闭门会上抛出这一问题：

“当一支基金的生死线，取决于市场愿不愿为某家公司买单 2800 亿美元的退出估值时，风险投资，还是不是一门能靠模型跑通的生意”？

他带我们回顾了过去二十年间风险投资行业的深层演化：从资本稀缺到资金泛滥，从 IRR 为王到 TVPI 驱动，从耶鲁模式到主权资本，风投模型的基础假设正在一块块松动。

“如果你是一支 70 亿美元的基金，平均每个项目持股 10%，想要拿到 4 倍回报，那你需要组合公司创造出 2800 亿的总退出价值。”他淡淡地说，“可过去十年，美国风险投资全行业的年均退出总额，才刚过 1000 亿。”

听起来像数学题，但这正是现在许多头部基金正在依赖的逻辑——它假设有一批超级独角兽（OpenAI、SpaceX、Stripe、Databricks、Rippling 等）会以极高估值退出，并刚好由你押中、持有足够久、占有足够比例。

一旦这个假设不能兑现，不只是个别基金无法回本，而是整个行业的回报结构会因此失衡。

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