智通財經APP獲悉，摩根大通發佈研報，重申對 $台積電 (TSM.US)$ 的「增持」評級，目標價爲1275新臺幣。摩根大通在報告中對臺積電投資者近期關注的十大關鍵問題進行了解答。

1.如何看待外匯和美國擴張帶來的毛利率壓力?

在過去一個月的投資者會議上，毛利率仍然是投資者最關心的話題，對臺幣升值影響和海外擴張的擔憂揮之不去。在摩根大通看來，臺幣升值對毛利率的短期影響(第二季度和第三季度初)是明顯的(臺幣升值8%對毛利率的影響約爲300個點子)，但這種影響也被台積電在90天關稅暫停後收到的一些緊急訂單所抵消。因此，儘管臺幣強勁升值，台積電毛利率仍可能保持在指引區間(57-59%)。長期來看，由於尖端晶圓定價可能會繼續上升，台積電仍可將毛利率維持在50%區間的高位。

2.2026年定價趨勢如何?持續漲價是否成常態?

正如摩根大通之前指出的那樣，台積電可能會在2025年再次提高先進製程節點的價格。最初摩根大通預計N3、N4和N5的價格將上漲3-5%，但現在該行認爲價格上漲幅度可能接近6-10%(以美元計算)，以彌補最近幾個月臺幣走強的影響。此外，客戶指定海外工廠生產可能會面臨漲價10%以上，以彌補額外的成本。不過，大多數投資者將此類價格上漲視爲偶然現象，並不認爲這是未來幾年的常態。

3.對臺積電2024-2029年20%的營收復合年增長率指引有多大的信心?

摩根大通發現，一些投資者對臺積電的長期增長指引(2024-29年複合年增長率約20%)持懷疑態度，因爲他們對人工智能(AI)和非人工智能領域的持續增長感到擔憂。然而，台積電在過去15年裏成功兌現了其長期指引。摩根大通認爲，對長期綜合平均售價(ASP)增長潛力認知不足，以及多數設備價值增長與單位增長持續分化的趨勢，可能是投資者保持謹慎的主要原因。

4.N2製程的產能和需求曲線如何?N2晶圓價格是否過高?

最近有一些人擔心，由於晶圓價格過高，台積電已經放慢了2026年的N2建設計劃。但摩根大通並未看到這些跡象，預計N2製程的產能爬坡速度將比N3或N5更快。AMD、蘋果、聯發科、高通和英特爾都可能開始在臺積電生產N2晶圓，到2026年蘋果仍將是主要需求來源。摩根大通預計N2晶圓價格將比N3E高出約20%-25%，移動版N2價格約爲2.6-2.7萬美元，高性能計算版本可能更昂貴。

5.預計台積電2026年的資本支出是多少?何時開始使用高數值孔徑EUV?

摩根大通預計台積電2025年的資本支出將在400億美元左右，2026年預計在450億美元左右。如果台積電與英特爾簽訂大規模N2產能協議，那麼該公司的資本支出還有上行空間。

在高數值孔徑EUV應用方面，摩根大通仍持謹慎態度。該行預計台積電在A16製程中不會使用高數值孔徑EUV，而A14製程可能繼續使用低數值孔徑EUV和雙模式，可能會有一些A14製程會採用高數值孔徑EUV(用於技術成熟度測試等)，2029-2030年A10製程節點才可能開始大批量採用高數值孔徑EUV。

6.美國對中國的EDA限制有何影響?

摩根大通認爲，最近美國針對中國客戶的EDA限制可能會對臺積電的領先中國客戶造成長期負面影響，但消費類客戶可能最終獲得許可或通過設計服務供應商與台積電合作。N4和N3產品可能不會受到太大影響，但基於N2的產品可能會面臨阻礙。另外，供應鏈似乎更積極地認爲英偉達最終將獲准向中國運送一些GPU(如GB202降配版)，預計此類產品的初始需求將強勁，進而支撐N4產能利用率。

7.2026年CoWoS產能擴張能否持續?供應是否平衡?

與業內人士相比，摩根大通對2026年CoWoS產能擴張計劃持更加謹慎的態度，並繼續預計台積電的產能將從2025年底的7.1萬片晶圓(wfpm)增長到2026年底的8.6萬wfpm，2026年的擴張速度將放緩。2026年與AI相關的CoWoS需求預計將大致保持平衡。摩根大通認爲，隨着英偉達、AMD、高通等公司在2026年遷移，CoWoS-L可能成爲主要產能。

8.台積電對N4和N7的產能計劃是什麼?是否將看到更多轉換?

摩根大通預計台積電將在2025年底開始將更多的N5/N4產能轉換爲N3產能，因爲人工智能加速器的需求繼續轉向N3(針對英偉達、AMD和ASIC供應商)。預計N5/N4系列不會像N7一樣面臨產能過剩的挑戰，因爲產能建設似乎更加漸進，而且產能峰值遠低於N7的峰值水平。N7產能利用率不足的情況仍然存在，目前利用率爲70%，且2025年下半年沒有明顯改善跡象。但摩根大通也沒有看到N7/N6產能轉換的任何跡象，因爲台積電未來產品(WiFi7、射頻收發器、SSD控制器等)的產能將在未來兩年內開始增加，並可能填補N7產能過剩。

9. CoWoS訂單是否會削減，是否意味着AI需求已達到頂峰?

一些投資者預計人工智能支出週期將見頂，摩根大通持不同看法。摩根大通認爲，人工智能的需求趨勢繼續保持強勁，從而推動人工智能股票和台積電在下半年走高。鑑於台積電不再是人工智能計算的瓶頸，摩根大通不排除對2025年下半年的CoWoS預測進行小幅調整。2026年英偉達CoWoS出貨量有望健康增長，人工智能需求也將持續強勁增長，因爲人工智能計算的需求可能會遠遠超過供應。

10. 台積電將如何處理不斷增長的現金儲備?

考慮到台積電的現金流一直在快速增長(2024年達到300億美元)，現金餘額已接近市值的10%，投資者一直在詢問台積電是否有可能派發特別股息或進行系統性回購。摩根大通預計不會出現一次性派息或回購的情況，台積電向股東返還現金的主要渠道將是定期派發季度股息。由於資本密集度可能已經達到頂峰，加上未來的現金流增長強勁，台積電未來幾年現金股息有望快速增長。摩根大通認爲，未來幾年每股股息可能會翻倍，同時仍支持營收增長約20%所需的資本支出。

總體而言，摩根大通預計台積電股票將延續近期的優異表現，因爲人工智能需求趨勢更加清晰，2026年增長前景具有良好的可見度，先進工藝的價格將上漲，且因外匯因素和成本上升引發的毛利率擔憂開始消退。

編輯/jayden