6月5日，美國紐約證券交易所的鐘聲將爲加密金融史刻下新註腳——全球第二大穩定幣USDC發行商 $Circle Internet Corp. (CRCL.US)$ 正式掛牌上市。

而就在上市前夕，Circle向市場傳遞出強烈信心：公司已將IPO融資目標從6億美元提升至8.96億美元，發行價區間上調至27-28美元，計劃發售股票數量增加至3200萬股。

據彭博最新報道，穩定幣巨頭Circle首次公開募股（IPO）的定價可能高於市場定價區間，首次公開募股超額認購超過25倍。

值得注意的是，華爾街巨頭紛紛爭相入場——貝萊德領投10%股份，木頭姐旗下ARK也表達了高達1.5億美元的投資興趣。

那麼這家公司競爭格局如何？到底賺不賺錢？有哪些公司有望受益呢？接下來一一解答。

全球第二大穩定幣USDC發行商

穩定幣競爭格局高度集中，市場份額主要被USDT和USDC佔據。根據rwa.xyz數據，截至2025年6月，全球前三的穩定幣佔據92%的市場份 額 ，前三大穩定幣USDT、USDC和USDS市值爲1512億/590億/75億美元，市場份額分別爲63.89%/25.06%/3.19%。市值前兩大的USDT和USDC佔據市場份額的89%。

其中，Circle則是全球第二大穩定幣USDC發行商。

按網絡分類，以太幣是穩定幣流通的主要市場，也是USDC流通的主要市場。截至2025年6月，約1281億美元的穩定幣發行在以太幣，佔據 所有穩定幣發行量的54%。 以太幣上佔比最高的穩定幣是USDT ，佔比爲 54%，其次是USDC，佔比爲31%。以太幣是USDC流通的最大公鏈， 約391億的UDSC 在以太幣，佔USDC總市值的67%。波場是USDT流通的最大公鏈，約744億的USDT在波場，佔USDT總市值的49%。

公司業務構成如何？賺不賺錢？有哪些公司有望受益？

據天風證券研究，公司營收由儲備資產利息收入主導，增長趨勢明顯。2022-2024 年，公司總收入（含儲備收入）分別爲 7.72 億、14.50 億和 16.76 億美元， 2023 年同比增長 87.9%，2024 年繼續增長 15.6%。其中，儲備收入佔比分別爲 95%、99%、99%，反映出業務主要依賴 USDC 儲備帶來的利息收益。

毛利方面，公司並未披露傳統意義上的毛利率，但由於儲備收入幾乎無直接成本，公司整體業務毛利空間較高。2023 年凈利潤爲 2.71 億美 元，2024 年經營利潤達 1.67 億美元，凈利潤爲 1.56 億美元，首次實現連續兩年盈利。2024 年總運營支出爲 4.92 億美元，同比上升 8.5%。 凈利潤總體仍保持較高水平。

不過，值得注意的是，從成本拆解來看，Coinbase佔分銷成本大頭。

Circle與Coinbase於2018年共同發起成立了CENTRE聯盟，合作建立全球範圍內主流合規穩定幣的治理框架和開放金融標準體系。CENTRE聯盟推出的首個重要成果爲USDC，由Circle負責發行，Coinbase作爲首發合作平台同步上線交易。

最初Circle與Coinbase各持有Centre50%股權，2023年8月，Circle宣佈收購Coinbase持有的Centre剩餘50%股權，同時簽署了分銷合作協議（Collaboration Agreement），明確了雙方在USDC分發過程中的收益分配機制，對Circle的財務結構產生直接影響。該協議明確了收益分成機制和生態激勵模型，主要包括三項關鍵條款：

按USDC流通佔比分成：Circle和Coinbase按各自在平台上分發與持有的USDC數量佔比，按比例共享USDC儲備資產所產生的利息收入。

優先扣除運營成本：Circle作爲USDC的發行方，首先保留一部分收入用於彌補合規、會計、審計等間接發行成本（「發行方保留金」）。

剩餘利潤50%支付給Coinbase：在扣除上述成本後，剩餘利潤的50%將支付給Coinbase，以激勵其支持USDC在全球金融生態的流通增長。

也就是說，

Coinbase平台上的USDC：Coinbase獲得100%的儲備收益。

非Coinbase平台上的USDC：Coinbase和Circle各獲得50%的儲備收益。

從這裏也可以看出來，Coinbase在USDC生態系統中的重要地位，並反映了其作爲主要託管平台的角色。

除了 $Coinbase (COIN.US)$ 近期受益於Circle上市外， $中國光大控股 (00165.HK)$ 近5個交易日飆升39%。據悉2016年，光大控股與IDG資本聯合投資Circle，成爲其全球重要戰略股東。

有何隱憂？

不過，此前《當穩定幣走上風口，「穩定幣第一股」週四要IPO了》一文也寫過，除了高昂的「分銷」成本外，Circle看似"印鈔機"的商業模式存在嚴重缺陷。

首先，Circle營收非常依賴利率的表現。以4.75%回報率計算，600億美元的USDC大約可以收穫28.5億美元，這大約是Circle在不承擔任何風險的情況下能獲得的收益。

但當利率下降時，問題就出現了。維持這些收益的成本（就風險而言）會更高。承擔過度風險可能非常誘人。還有來自競爭對手的壓力，他們可能願意犧牲大部分儲備收入來換取市場份額。

與此同時，Circle的表現還和波動劇烈的更廣泛加密市場息息相關。

由於Terra和FTX平台的崩潰，Circle在2022年虧損7.688億美元；2023年，在Circle 合作伙伴硅谷銀行破產後，USDC拋售壓力上升，直接導致USDC的市值減半（與Coinbase協議簽訂時間點）。

後市怎麼看？

儘管面臨內外各種問題，Circle的IPO時間點可謂「恰逢其時」。

美國迄今爲止最全面的穩定幣法案——由兩黨共同制定的《GENIUS法案》已於5月21日在參議院獲得通過，目前正在衆議院審議。這對於Circle的IPO來說無疑是個絕佳的時機。

此外，天風證券研報表示，收入端，預計2025-2026年公司收入爲24.2和29.9億美元，主要受儲備收入增長驅動。利潤端，預計2025-2026年公司淨利 潤爲4.3和5.9億美元，主要因爲分銷成本佔比以及運營費用相對穩定，收入增長下運營槓桿效應顯著。該行給予公司2026年30X PE， 對應市值目標177億美元。

國盛證券稱，此次Circle若成功上市，將進一步推動美國穩定幣市場的發展，同時加速傳統金融用戶尤其是機構用戶對穩定幣的接受進程。穩定幣市場規模過去幾年獲得了較爲快速的增長，從規模構成來看，USDT和USDC是市場的主力產品。穩定幣自誕生以來，成爲加密貨幣市場參與者重要的工具——提供價值儲備和計價工具，同時作爲各類加密貨幣現貨/期貨交易的按金，是最爲重要的一類加密貨幣工具。若Circle成功上市，對市場將是重要的利好。

編輯/Somer