面對隱藏在《大漂亮法案》中的第899條稅收條款，大摩警告華爾街面臨史上最大「資本稅」衝擊。

在美國衆議院此前通過的《大漂亮法案》稅收與支出議案中，一條標題爲「針對不公平外國稅收的執法補救措施」的條款提出，對於被美國認定存在「歧視性」稅收政策的國家，將大幅提高該國企業和個人在美投資的稅率。

摩根士丹利分析師Michael Zezas領銜的團隊在最新研報中表示，儘管899條款的立法初衷似乎並非針對固定收益資產，但其模糊措辭已引發投資者對持有美國國債、企業債及證券化產品額外成本的擔憂。

如果參議院未能澄清適用範圍，市場可能面臨美債收益率曲線陡化、美元走弱及信用利差擴大的多重衝擊。

萬億美元級別的稅收「核彈」即將引爆

報告指出，899條款的殺傷力在於其「遞增式懲罰稅」設計：對被認定存在"歧視性"稅收政策國家的投資者，首先提高5個百分點稅率，然後每年再增加5個百分點，最高可達20個百分點的額外稅負。

並且，該條款涵蓋的目標極其廣泛，包括美國被動收入、房地產投資、商業利潤，甚至可能波及外國央行和主權財富基金——這些此前享受免稅待遇的「特權階層」。

儘管目前文本暗示固定收益資產可能不在範圍內，但專家們仍對「金融資產」是否會被納入「實際資產」範疇存在分歧。

報告數據顯示，截至2024年12月，美國對外國實體的總負債高達39.8萬億美元，佔名義GDP的134%。其中，證券持有佔83%，長期證券佔比更是高達96%。

這意味着，外國官方投資者在美國固收市場的佔比遠高於股票市場，任何稅收政策的變化都可能對美債收益率曲線產生直接影響。

899條款可能會帶來哪些衝擊？

第899條款的影響遠超稅收本身。報告指出，該條款有效地爲美國政府「將貿易戰轉變爲資本戰創造了空間」，特別是在法院限制特朗普貿易政策的背景下。

報告顯示，外國官方投資者和私人投資者在美債市場中的持有量大致相當，但外國私人投資者持有較長期限的國債，而官方投資者偏好短期限，一旦稅收成本上升，長期國債可能面臨更大賣壓。

如果美國國債被納入899條款的徵稅範圍，私人投資者將比央行更快做出反應，導致收益率曲線進一步陡化。

而歐洲可能淪爲最大的「受害者」。根據美國商務部數據，截至2023年，美國5.39萬億美元外國直接投資中，3.5萬億美元來自歐洲。TIC數據顯示，歐元區國家是美國固定收益和股票證券的最大持有者。

對美元而言，這是一個明確的利空信號。

報告稱，美國4%的經常賬戶逆差嚴重依賴外國資本流入，而第899條款將使外國投資者在美部署資本變得"不那麼有吸引力"，若政策信號不利，美元可能對G10安全貨幣如歐元、日元和瑞郎進一步走弱。

企業債方面，流動性壓力與利差可能會擴大。報告顯示，外國投資者持有美國企業債的比例約爲25%，若額外稅收成本施加於此，市場可能面臨流動性壓力和短期波動。

而如果美債免稅而企業債被徵稅，信用利差將顯著擴大，投資級債券可能比高收益債券受創更重。

在證券化產品領域，外國投資者對代理債券（Agency Bonds）的需求較對證券化信用的需求更顯著。

報告指出，若稅收政策對非政府擔保資產不利，GNMA抵押支持證券（MBS）可能相對受益。而對於底層資產，商業地產（CRE）中外國買家佔比5-10%，遠高於住宅地產（低於2%），稅收變化可能對CRE估值造成更大沖擊。

此外，報告還特別警告了對沖基金面臨的風險。根據條款定義，非美國公司如果50%以上股權由「適用人員」持有，即使沒有單一持股人達到50%，也可能被歸類爲「適用人員」。

報告指出，稅率上升20個百分點將有效消除任何套戥或相對價值盈利機會，這意味着大量依賴美國市場進行跨境套戥的量化對沖基金，可能面臨商業模式的根本性衝擊。

參議院成爲最後的「救命稻草」？

不過，報告同時補充表示，899條款最壞情景成真的可能性仍不確定。

報告指出，首先，如果該條款真的適用於所有金融資產，國會預算辦公室(JCT)給出的1160億美元的十年期收入預估將「嚴重低估」。數萬億美元的外國持有資產如果全部納入徵稅範圍，收入應該遠超這一數字。

其次，該條款的主要目的是爲美國在稅收和貿易談判中提供「槓桿」，衆議院籌款委員會主席Jason Smith甚至表示「希望它永遠不會生效」。

目前，市場寄希望於參議院能在最終立法中澄清899條款的適用範圍。

報告稱，參議院有政策和程序上的動機對條款進行審查，包括明確收入範圍、調整適用主體及推遲生效日期等。

報告表示，在參議院的細節或指導意見出臺之前，預計那些有較高概率被納入範圍的資產投資者將「越來越感到緊張」。

編輯/joryn