投资要点 事件：5月19日，国家统计局公布2025年4月经济数据。4月社零总额同比5.1%，前值5.9%固投同比4.0%，前值4.2%；规上工业增加值同比6.1%，前值7.7%。 核心观点：4月关税政策虽对预期的扰动明显，工业生产、社零增速均小幅回落，但高于去年中枢；投资端基建以及制造业投资依然稳定，但地产的拖累仍然较深。4月政治局会议做出积极部署，金融一揽子政策落地以及定调均超市场预期，此外日内瓦联合声明标志中美贸易摩擦进入阶段性缓和期。后续来看，由于90天的豁免期，二季度“抢出口”效应有望带动出口保持韧性，生产也将有望收益，对于增量储备政策来说也赢得了空间和时间 “抢出口”减弱，工业生产高位回落但维持韧性。4月规模以上工业增加值增速虽然小幅回落，但仍高于去年中枢水平（5.6%），绝对水平仍然不低。回落的主要原因可能在于一是4月抢出口效应减弱，转出口虽然有贡献，但相对有限，4月出口交货值同比回落至0.9%二是一季度的春节错位效应减弱。高技术制造增速10.0%，高于整体增速3.9个百分点，产业升级依然具有带动作用。分具体产品来看，汽车保持稳定，但集成电路下滑较为明显，反映在内需上的粗钢、水泥也有明显回落。 网下消费回升明显，“以旧换新”效果持续。与工增一样，4月社会消费品零售增速虽然回落，但同样高于去年中枢（3.3%）。分餐饮和商品来看，两者增速均小幅回落。不过，网下消费增速4月回升明显，经测算的当月同比回升至5.4%。另一方面，以旧换新相关品类对整体社零的贡献依然比较明显，家电、办公用品、家具、通讯器材零售增速分别达到38.8%、33.5%、26.9%、19.9%，汽车零售增速虽然回落至7%，但整体以旧换新相关产品对社零增速的贡献率依旧维持在46%，是社零的主要支撑项。此外，4月金银珠宝零售增速25.3%，金价维持高位的情况下，黄金饰品销售依然维持高增速。 投资增速小幅回落。4月固定资产投资增速累计同比及当月同比均小幅回落。边际上来看，虽然制造业、基建投资增速均小幅回落，但支撑仍强，而房地产投资增速仍处于低位。 基建投资支撑仍强。4月当月，广义基建、狭义基建投资增速分别回落至9.6%、5.8%。4月建筑业PMI回落，但土木工程建筑业商务活动指数明显回升，印证基建投资在财政资金下沉的情况下，对投资的带动作用依然明显。同时广义基建与狭义基建增速差收窄，地方投资的约束在化债持续推进的背景下可能也要强于去年，但需关注持续性。 边际上，地产销售以及投资均走弱。商品房销售累计同比降幅虽然继续收窄至-2.8%，但经测算的当月同比以及30城销售增速均为负增长。前期政策推动地产销售持续性改善的动力有所减弱，公积金利率下调或在一定程度上提振地产销售。地产投资增速累计同比-10.3%，经测算的当月同比-11.3%，两者降幅均有所扩大。房企资金来源累计同比-4.1%结构上虽然国内贷款转正，但自筹资金以及按揭贷款的拖累仍然较大，稳地产销售的重要性仍然较高。5月7日国新办新闻发布会上提到，要加快出台与房地产发展新模式相适配的系列融资制度，包括房地产开发、个人住房、城市更新等贷款管理办法，关注后续落实。 制造业投资相对平稳。制造业投资的边际变化相对有限，4月增速即使回落但依旧维持高位。结构上，中游设备制造受益于设备更新政策，同期设备工器具累计同比仍在18%以上 风险提示：政策落地不及预期；关税政策的不确定性；美债引发全球金融市场的风险。
