信用结构性偏弱 当周，信用债收益率跟随利率震荡，其中：（1）3-4年期左右的中长信用表现相对突出，在利率方向难寻、信用供需格局仍利好配置的情况，信用债参与行情逐渐由短及长演绎。（2）资金面整体维持均衡平稳的情况下，短二永收益率窄幅下行，信用利差小幅压缩。（3）超长信用再度转为阴跌，在市场环境不确定性因素仍较多的情况下，机构对流动性诉求较强，超长信用的参与情绪不算强。 超长信用在纠结什么？ 对比历史来看，相似的买入力度却越发难以支撑超长信用债利差的持续压缩，即便当下其已经行至近一年来的高位，为何？ 机构买入力量往往可以带动超长信用债的利差压缩，对应主要买盘净买入趋势和超长信用的利差走势整体呈现负相关，尤其是以基金为代表的交易盘，保险等配置盘则更多是“每调买机”。 但这种相关性在逐步减弱，尤其是在2024年8月以后，赎回扰动下的卖盘（更多以交易盘为主）尚可迅速反映在定价上，回归的买盘（更多时间以配置盘为主）愈发难以主导定价权。 这背后的根源或还是在于超长信用越来越低的票息： 一方面，低于2.4%-2.5%的票息，资本利得空间相对有限，叠加流动性问题，博弈资本利得的难度也在加大； 另一方面，扛跌性还是不足，以截至2025年4月18日的票息静态测算持有一个月的抗跌幅度看，超长信用仅能容忍5bp以内的波动。 短信用在交易什么？ 债市震荡叠加超长信用的“bug”，普信债整体呈现着“加不动”久期的状态，毕竟短端攻守兼备，更有确定性。 此外，短信用下沉在实操中或也面临着困难，更多或系机构“惜券”情绪之下，卖盘少见。 故而短信用即便成交相对活跃也是集中在中高等级，维护账户流动性。 5-3年骑乘可以选哪些？ 从当前曲线形态看，3-5年期仍相对陡峭，继续拉久期之外，5-3年期合意主体或也可考虑博弈骑乘收益。 信用如何参与？ 总结以上，近期市场的纠结叠加机构对流动性的诉求，致使信用走出结构性偏弱行情，然后拉长视角到二季度来看，在理财需求和配置力量的支撑下，我们仍看好信用利差的压缩： 其一，短信用关键在资金端，宽货币若实际落地仍能有一定空间带动；其二，长信用的行情是逐步演绎与蓄力的，可以在震荡调整当中逐步布局一些；其三，折中选择于3-5年区间段，把握票息以及曲线形态变化带来的超额收益。 风险提示：城投口径偏差；样本偏误；区域及平台评价的主观性；成交数据处理及局限性。
