原创 杨赤忠 2024-08-25 12:31 广东
叮～您有一份问答待查收～
提问1：请教一个问题，开篇讲我们改开以来几个比较困难的时刻，至少在前三次七十年代、八十年代、九十年代，我的感觉是说，从困难时期往好的方向发展，很重要的一点就是只要拥抱市场，就会从困难里面走出来，那这是一个点。 第二个点的话呢，我们现在讲要调结构、搞新质生产力，其实就是要创新嘛！那创新对应的应该也是要拥抱更加自由和市场化这样一种经济环境。 关于这两个点我想说的是，要让我们的经济更好，增速和质量都更好，其实就应该更多地拥抱市场。那为什么我们现在看到的反而是更加严格管理而非拥抱市场呢？
回答1：那是你的看法。辜朝明先生认为大家对经济的预期不好时，政府应该作为最后借款人来靠投资拉动，而不仅是拥抱市场。就是说拥抱市场是在市场化严重不足的年代最有用，我们现在是不是市场化不够？我反过来讲我们一村现在的发展，难道我们的问题是因为市场化不够吗？
不是的，也许我们市场化足够了。市场化并不是越高越好的，就像激励不是越高越好的。如果激励越高越好，那还有什么问题呢？我们把90%分给个人，10%给股东，但假设我们能把利润做大20倍不就行了吗？其实是不可能。 你这是一种大众的观点，就是说福山认为全世界最好的制度就是美国制度，所以全世界任何制度终将收敛于美式自由资本主义制度，否则就不行，这就是华盛顿共识。事实证明也不是这样！根本上来讲，实际上是遇到困境就需要改革，但并不一定是市场化，如果市场化有效就市场化，市场化无效就要限制市场化。
坦率讲，目前大家讲基金公司的问题，应该就不是市场化的问题，可能市场化也过度了。 我以前在光大证券，卖方研究所是高度市场化的。比如一个人，他只给公司带来10万的佣金，你已经开了他20万的薪酬，但是有人50万挖他，市场化思维是这样的，他认为你就欠了他30万，但你认为你多给了他10万，以个人单独核算上来说，你用他是亏10万。但他不这么想，因为他的机会成本就是50万，虽然他创造的价值只有10万！你假定了市场的充分有效性，市场不一定有效。特别是在个体缺乏各种内在约束的环境中，市场更不能保证有效。
我认为当然不能完全反市场化，但是也不能太迷信市场化。你看我们现在不少显失公允的事情，如果讲市场化，这些一级市场的估值一个降不下来，这就是假市场化，但是呢表面上它是市场化的，但是这种市场化是无效率的。你稍微想一想，就会觉得不对劲，而且金融市场化会带来基尼系数的显著扩大，这是我们这个社会不能容忍的，也是上头不能容忍的。 所以我前面讲说，只提市场化，不一定好。 当然也不是说市场化一定就不好！
第二个部分是讲即使市场化好，领导和老百姓也两头不接受。你看量化，量化是最市场化的，但是不行。当然量化在交易机制设计上有值得优化的地方，但本质上是老百姓不喜欢，领导也不喜欢，所以迷信市场化的人，你首先要想符不符合中国的主流倡导方向，符不符合中国的社会文化精神？文化决定老百姓作为客户的体验，方向决定治理和管理行为。你夹在中间，就不能同时对抗两者。 所以我们不要以为市场化是天然的、绝对的、真理性的东西，我不同意。再以企业为例，市场化大家讲的都是单向的，升职加薪大家都想市场化，有哪个人说“领导，我去年没有什么贡献，能不能把我奖金帮忙减一减？”。 因为它有一个根本性的东西， 就是在所有人的心里，他对自身估值都不公允，于是就只有一个能上不能下。很多人老责怪说行政人员能上不能下，那你有几个公司是能上能下的呢？对不对？有几个公司是副总裁降五级变成普通员工的呢，其实几乎没有，民营企业也没有，不就是这样吗？
提问2：杨总，您最后说的这个西部追赶东部，能够代替被追赶这个问题，您看到有什么迹象吗？因为我觉得最近几年中国实际上它的这个区域化发展，原来我们讲均衡发展，所以不断的修高铁、修公路，但事实上这几年其实是在掉头转向一种叫大国大城，就是交通大学陆铭说的那个大国大城模式。我也发现在请一些原来持有建大都市圈这种概念的教授去海里讲课，所以说就是原来我们讲西部赶东部，实际上可能慢慢是不同城市圈之间的追赶，可能更多看到就是从原来的一种均衡发展，变为一种都市圈的竞争性发展模式了，你怎么看？
回答2：你讲的这个当然是有，但是就是说，一个国家之所以陷入被追赶的经济体，第一是你的成本过高，而人家成本相对你来说有巨大的价格优势。 第二是你的投资，系统性地在剩余项目上，缺乏有价值的投资机会了！那既然都市圈的建设还成立，就说明不会陷入被追赶，你明白吗？如果在被外国追赶，大国大城它就自然不成立，是不是这个道理？但是我是假设如果被（外国）追赶的那一天，首先不仅是东部，连这些都市圈相对于比如印度来说成本都高了，而且西部的这些非都市圈相对印度的总成本来说也高了，才会出现大量的被动的出海，以及系统性的被人家取代。 我并没有说现在已经这样，我是说你说的这个情况，如果西部追赶东部都还没有开启，还在东部都市圈之间你追我赶，就开始说整个中国都已经成本过高了，要被取而代之了，那就还早得很呢。
提问3：杨总，你说全会将投资特别是创投，与金融作了一个划分，是对股权投资这个行业有利的。但另一方面，现在国资管理越来越严，我们作为一个国资投资管理机构，未来需要特别注意的风险，都有些什么呢？
回答3：你要是说我们这个行业未来管理方面的风险点在哪里？我觉得我们这个行业，总体上都要高度重视利益冲突的规避，这方面不仅是合法，而且要避嫌！因为这个点，在未来是很容易被追究和起争议的。
我们现在的环境就是，对于显失公允的东西，上面都会管。现在的利益冲突就显失公允，我不是讲我们公司而是讲整个行业，那比如你看了一个项目，你拿着公司工资，最后你不让公司投，你自己投了，这个用说吗？这当然显失公允啊。 第二种情况，我说我去看一个项目，其实这是我的马甲，或是我朋友的企业，然后价格我不往下谈，我往上谈，这还用说吗？第三种情况，明明这个项目能投10%，我们员工跟投了8%，只给股东投2%，这用说吗？股东养着我们呢！第四种有大LP，也有小LP，好的项目都不放在整个基金里面， 另外组一个基金让关系户投，这用说吗？这些东西都不用说，这个显失公允根本不需要定义，从定性上也是明确的，甚至可以把你看成是违法犯罪行为。
有个证券公司债券的头，有一年拿了好多万奖金，但是他有一笔奖金是通过先发给他的员工，他的下属再转给他的，最后算贪污，把钱退了，再罚了款，判十几年。 这种判例告诉我们要少打擦边球，既要合法也要避嫌！特别是如果是贿赂了领导才给你发这么多奖金，那就说只让你退，都是客气的。
我们有的企业，当初有笔税款没交，就是贿赂了税务局的人，那这还用讲吗？当然我们不存在这种事情，但是有的是企业这么做，你说当初人家给你免税，但给你免这个税是你行贿来的，现在这个领导被抓了，人家追溯取消以前对你的税务优惠，罚你的款让你补税有没有问题啊？
所以这些东西摆在桌面上你并不占理，虽然以法条对照看它似乎也没问题，但你不能确定你未来有没有事。 这个不确定性，本身就是风险！
提问4：杨总，我想再问一个问题，就是说现在我看这些措施的出台，对于机构投资收益也好，对于个人追求美好生活也好，似乎都没有什么帮助。那么应然性也好，实然性也好，我们怎么把这两者结合起来，以便对上面两者才能有所帮助呢？或者说既然从实然中找不到答案，我们是不是应该去更多的关注应然性呢？
回答4：我觉得应然不是投资行业普通人应该重点关注的，到了更上一个阶层应该多考虑，否则要先顺势而为做好自己的事。我们好些人只知道炒股票要顺势，不知道对于时代与时局，更要顺势！更要敬畏！你比如说郭欣他们投软件，人家国家明明支持工业软件，干嘛不搞工业软件，干嘛非要去搞商业软件？筛选项目的时候就要往这个方向靠。你是不知道，比如有家公司投了个教培项目，结果都不用说，但不是他们不行，其实那个项目如果不在那种政策形势下，它是很好的。
所以当你投了一个不符合国家政策的项目，效果很差的时候，你就会知道顺应时势与赚钱有关。以及有可能你投了一个很烂的项目，但在政策的驱使下，风来了，你赚了很多钱。你就会发现，其实赚钱不是靠你是靠等，就会发自内心的庆幸并迷恋自己对时事的精准把握。因为你现在在从宏观上去说这个事，其实中观上也要考虑政策的影响，对吗？
你比如房地产，你总不能现在去搞房地产吧？你比如现在去搞外来文化游戏，非要去搞学科培训，那怎么能好呢？人家讲男怕入错行，女怕嫁错郎，但是你入错入对，不仅取决于市场，也取决于政策。现在很多人讲金融XX，但确实要判断要不要离开金融这个行当。但是我认为大家5年之后来看，金融绝不可能变成二流行业，就是这样，它只是从一流中的一流变成一流中的二流而已，甚至一流中的三流都不会。
金融仅仅是会落后于科技，绝不可能哪天我们做金融的，薪酬反而不如送外卖，那是不可能的，反而不如搞农业，反而不如去纺织厂，怎么可能呢对不对？所以这些讲金融XX的人不是没有常识，就是哗众取宠。搞金融有什么好难为情的，对不对？
提问5：我想问一个问题，想问一下George，就是您觉得在国内的体系和环境下，有没有可能出现美国那样的KKR啊，还有黑石那样的私募巨头？比如说管理几千亿美元。还是说更有可能只是中小型的那种并购机构啊？
回答5：我觉得会出现的，但是现在还没有看到。它要有一个过程，因为第一呢政策并没有限制这个行业的发展，实际上也没有限制它的民营化！而且其实还有一种潮流，是因为现在政府基金搞的太多了，好多地方只允许搞母基金，不允许他直接来做项目投资，就是因为最后投资这个事情，是要有交代的，短期不交代长期也要交代，就像地方政府性债务一样，最后都会来解决这个问题。
政府管理的机制和它的薪酬很难吸引很高端的投资人才，他早晚会意识到这个问题，所以这个事情呢就自然会轮到一些专业机构来做，这些专业机构倒不一定是民营的，但是也不排除是民营的。我不认为它一定是民营，但是我觉得它首先是要专业化和市场化。我们刚讲的市场化是说国家整个经济的市场化，短期不会加强。但是我们讲的一个行业和一个公司的市场化，当然是可以提升的，但是还是需要真正的市场化。而不是说只给钱不管你，就叫市场化！
提问6：我问问题之前，还是建议大家，杨总最新发的一篇朋友圈，确实我觉得值得大家去看，虽然很长。但既有炒股，又有一级市场，还有政府管理的这样一个思路与视角，我觉得对大家可能都有帮助。
回到我的问题，就是说回到中国式并购这样一个话题，回到我们的业务本身，前面讲的可期待的与不可期待的政策，能不能杨总也跟我们分享一下，就是其实投资就是追求高夏普比例。项目有风险，如何来定价？ 比如国家在鼓励一些方向，但是它鼓励的方向可能估值很高，因为大家都冲进去了。那我们怎么去平衡在中国特色下的这种项目追求，以及是不是我们反而要花时间去寻找那些被错杀的、低估的，这我是结合并购角度来考虑的。
回答6：这个问题我们都可以讨论、提炼以后发到我们的公众号上。就是说政策由于它创造了市场，或者是说鼓励了市场，使得它的发展周期快而陡而短，就是迅速会被大家的投资热情打到一个很高的估值上去。
所以在这种时候我们更要坚持这种夏普观点。就是说搞金融本质上就是两个核心技术，一个是定价，一个是风控，所以我们要寻求单位风险的收益最大化。在这种时候呢，就是说我们既要看到政策的力量，我们也要看到市场跟它的交互作用结果是吧？
所以我们要有一个更精确的定价水平和定价能力，我们才能判断它是否高估，因为有可能你觉得高估了是基于传统的工具，那基于发展和增长，可能它又没高估。所以我们不仅要对政策定性，也要对它定量，政策能创造的市场有多大，能带来多大的增长，最终依然还有市场约束。包括对长期增长的合理估计，我都把它贴现回来，它到底值多少估值？
所以我老问一个问题就是说，我们现在这一级市场，基本上的估值大部分时候都没有认真去想，都是一个谈判博弈结果。但你能不能在谈判之前，就有个明确的一个理论去运用到实际。而且你最好是先定估值再去看人家的出价，因为你如果不先对估值有思考的话，就很容易受他的出价影响和锚定，对吧？
比如如果让你先估值，你可能觉得10个亿就行了。但是如果他开的是30亿，你很难敢再提10亿，你很容易就还价20亿了，结果一谈谈成25亿，那项目再好高估这么多也不行！所以我觉得这个就是要这么去想。你说的这个问题确实是一个很深刻的问题，就是我们既要想政策对市场的影响，而且要尽量把它量化，哪怕这种量化不精确，我们也要量化，因为你毕竟牵扯到一个决策依据，所以这个时候你不仅要判断市场的认同度，还要考虑把市场的非理性和无效性给剔除掉。
在二级市里面有一种很典型的观点，就是说筹码集中度不能太分散，也不能太集中，要达到某一个临界，就是它即将爆发的时刻。这就是价值与市场的相互印证！
逻辑上我们也可以这么去思考政策，你就像新能源啊什么双碳这些，第一年是一种状况，第二年是一种状况，到了第三年、第四年，最后变成一个明显高估的东西，而乐观的预期又反复被证明了它的过度乐观，这样从相反理论的角度就归于荒谬了。
第二呢就是我觉得要去想政策的提前量。我就一直有一个观点，包括游戏和教培，凡是你弘扬核心价值观以及弘扬中国优秀传统文化精神的，终将会被鼓励。所以你更多的是在大行业承压的时刻，想想它的子行业有没有未来的机会。
还有一个问题就是说你比如软件，那天我跟团队讨论，包括我面试几个人的时候都问到这个问题，为什么多年前我们觉得只有软件是可以的，所有硬件都不行;现在变成只有硬件是可以的，所有软件都不行，为什么呢？是软件这个东西它历史性的过气了，还是从周期角度需要再等七八年，还是只需要等一两年，如果只需要等一两年，也可能现在就是最好的投资时刻，是还是不是？我不知道。但你要能够回答我，不能说是没想过！
当然也要考虑价格，一级市场最麻烦的一个事情，是它的这种估值基于谈判价格的抵抗性下降，它受制于前一轮的融资估值，所以估值始终下不来。 特别是当二级市场跌了50%的时候，一级市场只能跌10%，那你这个倒挂就需要多少时间才能弥补回来啊？
顺便说说我的那篇文章，我那文章把它分成4部分，特别是你们年轻人，我跟你讲的是人生阶段，我理解第一你首先要明白钱是有用的！有很多90后家里父母钱不够，自己也没钱，我说你有什么资格躺平呢？好吃的东西没吃过，全世界基本上的国家没去过，你躺平什么啊没事吧你？焉知这世界没有意义？你都没有完整领略过，就敢否定整个世界的意义，先挣点钱不香吗？所以第一个部分叫：钱是有用的！
第二个部分是：知识也是有用的！因为既然钱是有用的，如果知识跟钱相关，特别是跟钱强相关的部分，它显然就是有用的。
第三部分叫知识不是一定有用的，因为有些知识是伪知识，包括有人讲现在是无数学不经济，所有的经济学都必须把它数学化，这是可疑的。有些东西显然就是这样，非要做个数学模型，有说经济学就应该向医学学习，大医生看病，为什么没见把它数学化，病就治好了呢？ 其实是数学对看病没用，我一看你这个症状，循证治疗就给你开了药了。所以有人说迷恋数学是对物理学的一种嫉妒，因为物理学证明了所有天体宇宙这些东西都是最终可以验证的。
但是数学这个东西，运用在经济学的领域，那么多人背靠背的复杂环境，你的模型又不够精准，所以非要把它模型化和数据化或许就是不对的，或者多余的。所以我第三个就是说，包括有些伪知识，或者被各种力量洗脑的那些东西，都不一定是有用的，有可能是有害的。至少也是低效而多余的！所谓精确的错误，赶不上模糊的正确嘛。
第四就是钱也不是一定有用的。 到了第四个境界的时候，你的人生基本就完美了。钱不是目的是手段、是工具，用出去才能实现目的，宏观上才能构成消费。用了才能赚，要先用再赚。所以我们讲人生的4个境界，你自己总结一下你到了哪个境界了？如果还没挣钱就先挣钱孝敬父母。第二如果你挣钱了，想想要不要去学点与钱相关的知识来多搞点钱。第三，如果你知识学的差不多了，想想哪些知识是假的，要把它剔除甚至推翻，建立一个新的知识框架体系，简便易行。
第四是钱赚到了，知识也有了，就要有更高的境界，就要能够求善行善，就是要能够谦虚低调。作为一个成功人士，还要对社会作出贡献才行！这就是中国人讲的叫穷则独善其身，达则兼济天下。我一直信奉这句话。
提问7：杨总，我这个问题，听说就是最近领导回来之后，可能会加大金融反腐的力度。 像金融反腐的话，您觉得大概到什么时候可能会到一个相对差不多能结束的这样的一个临界点？ 第二个的话就是在整个金融反腐的这样一些情况叠加下来，会对我们这样一个行业产生什么样的影响？
回答7：第一是少听这些八卦，经常有人跟我讲，他体制内朋友说这说那。我说别扯淡，现在判断时局根本不需要听这么多八卦。中央反腐，前年金融是三大重点行业排第一，去年底中纪委会上正式讲到今年六大反腐败重点领域，金融继续排第一。所以金融反腐完全没有结束的迹象，跟从哪里回来无关，这两天持续有大机构的传言。
基金公司和证券公司都在体检，完全没有结束的迹象，甚至某种意义上可能是不是最严峻的时刻，都还不好说。这是第一点，预测不了什么时候结束，但是按照常理来说，最晚我认为明年底也会结束了，早的话可能也要搞到明年初去，现在没有结束的迹象，甚至还没有到最严厉的时刻。根本上来讲，这对二级市场有很大的干扰，因为这种事情在教科书上没有案例，也没有理论，但事实上你想都想得到，根本不需要建立模型。
既然查办这么多人，那种旧观念旧条件下的那些市场泡沫就会被压缩。对二级市场怎么说呢？应该是一个持续的系统性的影响，我一直觉得这几年二级市场弱于经济的一个主要原因，不是别的，就是这个！所以我去年金融工作会议后讲，我说对经济是正面的，但是对金融是谨慎的，现在依然是这样，全会对经济是正面的，对金融还是谨慎的。包括前几天有领导发表文章，管的财政政策、货币政策没提，却提了两句话：要给资本设置红绿灯，要引导资本市场健康发展！这两句话以前提过，但是那是在另一个时刻！应该说差不多去年下半年以后这句话没有出现过，但现在又出现在发表的文章中，所以我觉得这个事还没结束。
这是这样的，就是说放松管制一定会有一种影响，不管放松是好还是不好，但它都会使得金融市场向上！加强管制就会有一定的金融抑制、创新抑制和价格抑制，对市场也有相应影响。事实上，金融整顿应该从2017年《资管新规》算起，大家还记得吗？当年讲资金空转、监管套利、多层嵌套，现在讲乱创新、伪创新，反对例外论、特殊轮、精英论。言犹在耳，忠岂忘心？
好多年前查银行资金进股市，就单凭这一件事都会导致一个熊市。现在这种事情也类似，但是高于那个影响的整体系统性，所以我觉得这件事情对我们的影响是间接的通过二级市场的价格抑制，来影响到我们一级市场的退出，以及项目的估值定价，但是它并不是主动和直接地作用在我们这个行当上，就像前面我所讲的。
好吧？就这样，谢谢大家！
