欢迎大家来到海外投资 Blog 专栏，我们会在这里和你聊聊海外市场的近况，解读海外长钱的业绩表现，分享海外投资知识。
这是海外投资 Blog 的第 18 期。本期 Blog ，我们来聊聊海外长钱组合内的海外债基金。
海外市场 & 业绩
首先，依旧回顾下 2025 年 3 月海外市场的表现。
三月的美股市场依旧延续了二月的下跌趋势。标普500指数下跌了 5.75%，纳斯达克100指数下跌了 7.69%，表现较为抗跌的是标普500等权指数，下跌 3.59%。
在不确定的政策预期和对通胀反弹的担忧下，美国消费者信心出现下滑，密歇根大学公布的消费者信心指数连续三个月出现下滑。在三月的议息会议中，美联储依旧按兵不动，暂停降息，后续等待关税政策落地后，结合实质性的经济数据出炉再做考虑。可以说，目前美股市场仍处于政策调整的阵痛期。
对于我们普通投资者来说，无论行情如何演绎，依旧是待在市场里最重要。对于一个长期上涨的机构化市场来说，预测未来永远是困难且胜率低的，我们不建议对美股市场进行择时。在美股市场上，较为「聪明」的做法仍然是，保持投入，忍受波动。在我们可预见的未来短期内，市场波动仍会较大。但从长期来看，例如放到 7 年这个维度上来，此次的调整就像是上涨曲线中的一个下凹，只是航行中的一个波浪。
说完股市的整体表现，我们来看看细分的行业板块。具体十一个行业板块中，三月仅 2 个板块上涨，9 个板块下跌。其中可选消费跌幅最大，单月下跌了 9%。能源与公用事业板块总是与大家反着来，三月里唯二上涨的两个板块。
债市方面，三月美债迎来了小幅上涨。美国十年期国债收益率自月初的 4.25% 下滑至 4.21%，美国十年期国债期货价格上涨了 0.5%。
汇率方面，三月美元兑人民币汇率经历了先降后升的过程。总体来说，无论是人民币汇率中间价还是离岸人民币汇率，变动都不大。
下图展示了海外长钱持仓基金的月度回报，可以发现人民币和美元份额的回报相差不大。值得注意的是，在美债上涨的背景下，摩根国际债却出现了下跌，这主要是因为该基金配置了较大比例的欧洲债券仓位。三月，欧洲发生了较大的政策转向。由于经历了连续两年的经济负增长，加上欧美关系变化，德国宣布财政政策将发生大幅转向，增加债务空间上限，增加国防支出，振兴经济。此举推动了德国 10 年期国债收益率由月初的 2.40% 上行至月末的 2.73%。欧洲各国国债收益率相关性较高，德国的政策转向带动整体欧债出现下跌。
整体来说，在股市下跌的环境下，海外长钱三月下跌 4.19%，同期业绩基准下跌 4.54%。此次下跌开始于 2 月 19 日，自那时以来，海外长钱最大回撤为 -6.22%，更新了去年八月创下的最大回撤 -5.88%。
海外债基金风格、定位和近期表现
最近正值基金年报季，各个基金的年度报告陆续公布。趁此机会，我们一起来看看海外长钱持仓的海外债基金的最新动态和表现。
下图展示了海外长钱持仓的债券基金近两年的收益表现，这四只海外债基金风格都较为鲜明，自身定位有所差别，面对不同的市场环境，展现了不同的业绩表现。
由于基金限额，海外长钱在 2024 年年初调整过几次买入模板，具体调整可见《成分基金限购，海外长钱如何调整？》所以，不同时期买入海外长钱的投资者，具体对这几只债券基金的持仓会有差别。接下来我们会分别介绍这几只债券基金的定位和表现。
QDII债券基金是一个自由度相当高的品类，不少基金合同对基金所能投资的地域没有严格限制。在 2022 年以前，大部分 QDII债券基金出于收益的考虑，其实主要以投资中资地产债为主。2022 年地产债频繁暴雷后，不少 QDII债券基金放弃了过去的策略，转变为投资海外债券。
富国全球债券是较早做出转变的一只 QDII债券基金，在 2022 年更换基金经理后，它从原来以投资中资地产债为主，逐渐过渡为以全球配置为主的策略。目前基金持仓以美国国债为主，有 60% 以上的仓位配置了美国国债。组合久期在 4-4.5 年左右，算作是中长期的海外债基金。
2024 年富国全球债的表现较为一般，落后于其他三只海外债基金。主要原因之一，是中长期美国国债在 2024 年表现整体落后。下图展示了不同久期美国国债 ETF 近年的业绩表现，可以发现自 2022 年美联储加息到2024年末，短期美国国债表现明显优于中长期国债。而今年以来，则是长久期债券表现优于短期债券。
一方面，是因为长久期债券的价格对利率变动更为敏感，2022 年美联储加息直接导致国债收益率飙升，长期国债的下跌幅度会明显大于短期国债；另一方面，虽然美联储已在 2024 年 9 月开启降息，但与短期国债收益率受央行政策利率的直接影响不同，中长期国债收益率更容易受投资者预期的影响。
下图展示了 2020 年至今美国国债收益率的变化。可以发现，1 年期国债收益率明显更加「跟随」着联邦基金目标利率的变动。10 年期国债收益率则更多反映投资者对未来经济增长、通胀及政策利率的预期。虽然美联储已在去年 9 月开启降息，但对于长期国债的投资者来说，他们更担忧的是未来美国通胀会不会回升，降息会持续多久。所以我们能看到，即使在美联储连续降息后，市场仍在担忧特朗普的政治政策对通胀的负面影响，美国 10 年期国债收益率仍然出现了上升，回到了降息前的水平。这就能解释为何 2024 年，美国中长期国债的表现不佳。而今年以来，随着股市下跌，市场对经济衰退的隐忧增加，长端利率下行明显，长期国债表现就比较好。
相比之下，美国短期国债在去年就很有优势。2024 年前三季度，美国联邦基准利率还是维持在高位（5.25-5.5%）。降息开始于 9 月，尽管美联储全年降息 100 基点，但降息后联邦基准利率仍有 4.25-4.5%，这对大部分资金来说仍是非常有吸引力的收益率。加上流动性和避险需求，短期美国国债的需求一直比较旺盛。
海外长钱持仓基金摩根海外稳健配置在 2024 年的表现就比较稳健，原因是它的持仓几乎都是美国短期国债基金和货币基金，整体组合久期在 1 年以下。从下图的净值走势也能看出，它的走势较为稳健，和其他的海外债基金比起来，波动较小。但硬币总有两面，在债市波动的环境下表现稳健，当债券出现大幅上涨时，也会容易跟不上其他久期偏长的基金表现。正如富国全球债虽然在去年表现不佳，但今年由于市场开始担忧美国衰退的风险，股市下跌，债市上涨，开年以来富国全球债的表现就不错。
易方达中短期美元债，是过去一年内组合持仓中表现最好的海外债基金。它的组合久期在 2 年左右，以投资 3 年以下的美元债为主，主要是投资级公司债券。相比前两只基金，该基金投资信用债的比例较高。信用债的静态收益率相比国债更高，在去年市场交易美国经济软着陆的预期环境下，市场对企业盈利的信心增加，中短期投资级美元债表现较为强劲。从基金季度报告里也可以看出，基金经理会根据对市场的判断，小幅调整组合久期以及国债与信用债的占比。该基金为海外长钱组合增加了海外中短期信用债的配置。
最后我们来看看摩根国际债券，这是海外长钱持仓中唯一的香港互认基金。它的波动是四只海外债基金里最大的。原因主要有两个：一是它的久期最长，根据最新一期（2025 年 2 月）的基金月报显示，摩根国际债的组合平均久期为 7.2 年，是一只长久期的海外债基金；二是它采用离岸人民币汇率估值，相比受调控的人民币汇率中间价，离岸人民币汇率更市场化，波动也就更大。2024 年，离岸人民币贬值幅度在 3% 左右，人民币汇率中间价贬值幅度在 1.5% 左右。虽然摩根国际债久期最长，理应波动更大，但基金在 2024 年表现不错的原因，汇率收益是其中很重要的因素，另一方面则是地域配置。
下图摘自摩根国际债2025年2月的基金报告，展示了摩根国际债最新的投资组合分布图，可以发现它不仅配置了美债，也配置了较大比例的欧洲债和新兴市场债。去年欧债表现不错，但美债下跌的环境下，摩根国际债整体表现还可以。今年以来，摩根国际债券的走势与其他三只 QDII债券基金略有不同，主要原因是欧债利率的短期上升对基金表现有所拖累。从长期看，欧债和其他海外债券的配置为海外长钱组合增加了更多地域配置，有利于分散风险。
我们看到，海外长钱持仓的四只海外债基金各自定位都比较鲜明，在不同的市场时期可以起到分散风险的作用。但由于 QDII 基金和香港互认基金的限额等客观因素，大家对这几只基金的配置比例并不完全一样，会优先配置额度较为充足的基金。这确实是现况下进行海外投资所遇到的挑战，但即使只是两两结合，海外债基金也足够具有分散的效果，对组合整体也能起到降低波动的效果。
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我们下期见～
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