事件：上海证券交易所于2025年3月28日修订《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第3号——审核重点关注事项（2025年修订）》（以下简称“《3号指引》”）。此次修订后，《3号指引》2025年修订版条款数量增加至66条（《3号指引》2023年修订版为56条）。 点评： 新增对贸易类业务的核查要求，杜绝“融资性贸易”。近年来，随着城投公司退平台和隐债化解进程不断推进，为适应市场发展的新阶段，传统城投公司的产业化转型任务迫在眉睫。城投公司依赖其在当地的行业地位，通过整合当地产业资源，开展贸易业务，有助于城投公司快速调整业务结构、扩大营收规模。但由于部分地区城投公司长期从事地方基础设施建设业务，在市场化转型的新形势下缺乏转型动能，财务报表中所体现的贸易业务实质上为“走单不走货”的融资性行为，导致贸易业务成为城投公司虚增收入、粉饰报表的工具。 本次修订新增对发行人贸易业务的核查和信息披露要求，开展“融资性贸易”业务的主体未来债券融资或在交易所审核阶段受阻，有利于杜绝“融资性贸易”，规范引导资金流向实体经济有效领域。（涉及条款：《3号指引》第27条）提出城投类指标信息披露要求，强化主体性质认定界限。国办发〔2023〕35号将地方国企分为融资平台、参照平台管理的地方国企及普通地方国企业三类，在融资政策上进行差异化管理。实际操作中，城建类资产占比、城建类收入占比、财政补贴占比等三个因素通常是交易所对主体性质进行判断的重要参考（即“335”指标：不在名单内的平台在交易所发债，若满足政府性资产占比＜30%、政府性收入占比＜30%、政府补贴占净利润＜50%，则满足新增融资条件，否则仅能借新还旧）。本次修订虽未明确城投类和产业类主体的量化认定标准，但新增了对城投类指标的信息披露要求，或进一步强化主体性质认定的界限，有利于引导发债主体对自身进行重定位。（涉及《3号指引》第31条） 本次修订更加关注主体的偿债能力。相较于2023年修订版本，本次修订新增要求对存货及应收类款项占总资产的比例高于70%的、EBITDA小于报告期末所有有息债务一年利息的、政府性应收款占净资产比例高于30%的、业务多元分散且不存在营收和毛利润占比均超过30%的业务板块的主体，均应当审慎确定公司债券申报方案。通过以上指标的设置对资产流动较差、付息负担较重、业务较为分散的主体债券融资加以限制，有利于加速弱平台在资本市场上出清。（涉及《3号指引》第20、28、34、38条等） 压实中介机构核查责任，倒逼中介机构提升核查质量。本次修订拓宽了中介机构的核查范围，如新增要求主承销商对互保情况、募投项目收益测算合理性、发行人行贿行为发表核查意见，要求律师对募投项目合法性文件、发行人行贿行为发表核查意见，此外，本次修订在中介机构核查责任方面进行了更为细致的拆分，如2023年修订版要求主承销商对特殊会计处理发表意见，本次修订为仅要求申报会计师发表核查意见。拓宽中介机构的责任范围，有利于强化中介机构的“看门人”角色，倒逼中介机构提升核查质量。（涉及《3号指引》第7、12、43、44、51、54、60-62条等） 风险提示：指引修订相关风险、经济环境变化风险、市场情绪波动风险。
