兴证策略认为，根据港股托管机构拆分来看，南下资金或是本轮做多港股的主力资金之一。根据测算，外资或还有1.41/0.24万亿港元的持仓规模提升空间，内地公募基金或仍有700亿以上规模的增量。
今年以来港股引领中国资产，吸引全球投资者关注。那么谁是加仓港股的主力？各类资金主要买卖哪些方向？内外资持仓结构如何？后续还有多少增量资金？详见报告。
一、哪些资金在买港股？
根据港股托管机构拆分来看，南下资金或是本轮做多港股的主力资金之一。1月14日至2月26日，港股通累计净流入1672.1亿港元，而同期国际中介、中资中介和香港本地中介分别减仓787.0亿港元、554.6亿港元、97.7亿港元。
节奏上，春节前后，外资净流入规模抬升，但又于2月中旬止盈，而内地资金持续南下。具体而言，DeepSeek引发了海外资金对于中国资产的重估，代表外资的国际中介自1月27日起转为快速加仓港股，但又于2月17日开始转为净流出。与之相对的是，南下资金为港股持续贡献增量。
此外，相比于过去港股几次反弹，本轮南下资金流入更坚决。和22-24年期间4次由宏观因子驱动的反弹相比，由于本轮的改善更多源自产业趋势迭代和企业盈利修复，叠加港股仓位和估值在大涨后仍较低，因此本轮南下资金净流入节奏逐渐加速，尤其是在近一周震荡调整的市场环境中呈现出了“越跌越买”的特征。
二、各类资金加减仓港股结构有何特征？
行业层面上，春节以来港股的火热行情中，AI和医药等成长板块是资金流入的主要方向，而红利相关板块遭减仓较多。根据测算，2月3日至2月26日，资金主要加仓软件服务、专业零售（主要为 阿里巴巴-W(09988.HK) ）、药品及生物科技、媒体及娱乐和电讯等板块，净流出银行、保险、建筑、纺织及服饰和工业工程等行业较多。
尽管AI板块是南下资金与外资的共识，但具体增配环节有所差异。外资大幅增配以软件服务、资讯科技器材为代表的中上游环节，而南下资金除了增配专业零售、电讯、半导体等环节外，还广泛增配大量“AI+”领域，包括媒体娱乐、医疗医药、汽车等。
并且，值得注意的是，除了“AI+”板块之外，南下资金依然持续流入红利板块，并与部分中资中介和香港本地中介资金形成共振。2月3日至2月26日，南下资金依然持续流入以银行、公用事业、保险为代表的红利板块，并在公用事业和保险上与中资中介资金形成共振。
个股层面上，从四类机构净流入前十的个股来看：
南下资金遵循“科技+红利”的“哑铃型”配置。不仅大幅流入以 阿里巴巴-W(09988.HK) 、中国移动(00941.HK)、 快手-W(01024.HK) 、中芯国际(00981.HK)、黑芝麻智能(02533.HK)等为代表的AI企业，且仍在持续流入以 工商银行(01398.HK) 、 中国银行(03988.HK) 为代表的高股息个股。但是港股通对于腾讯控股(00700.HK)、中国海洋石油(00883.HK)、 美团-W(03690.HK) 和 小米集团-W(01810.HK) 减仓较多。
外资显著青睐具有特色商业模式的科技和消费企业，减仓阿里巴巴和金融行业较多。
一方面，其大幅加仓 腾讯控股(00700.HK) 、 小米集团-W(01810.HK) 、 美团-W(03690.HK) 、 商汤-W(00020.HK) 、金蝶国际(00268.HK)、比亚迪电子(00285.HK)和 黑芝麻智能(02533.HK) 等科技龙头，
另一方面，国际对于一些“新消费”企业，包括老铺黄金(06181.HK)、 名创优品(09896.HK) 也有一定青睐。此外，外资的减仓主要集中于阿里巴巴和友邦保险(01299.HK)、 汇丰控股(00005.HK) 、 招商银行(03968.HK) 等金融股。
中资中介资金持续流入金融和石油等高股息个股，主要减仓近期热门的腾讯控股和阿里巴巴。中资中介区间净流入规模前三的个股为邮储银行(01658.HK)、中国平安(02318.HK)和中国海洋发展(08047.HK)石油，减仓 腾讯控股(00700.HK) 、 阿里巴巴-W(09988.HK) 和汇丰控股(00005.HK)较多。
香港本地中介资金配置更加多元化且“小众”，但同样主要减仓腾讯控股和阿里巴巴。香港本地中介主要加仓中环新能源(01735.HK)、中国儒意(00136.HK)、复星国际(00656.HK)和灵宝黄金(03330.HK)，净流出 阿里巴巴-W(09988.HK) 和 腾讯控股(00700.HK) 的规模较多。
三、内外资持仓结构如何？还有多少增量资金？
（一）外资
外资持有港股规模处于21年以来的中等水平，对港股持仓占比则处于历史低位。截至2月26日，国际中介持股市值为16.30万亿港元，占港股流通市值的比重为45.65%，处于2021年以来11.1%的较低分位数水平。
对标21年2月和23年1月的持股市值来看，外资持股市值或还有1.87/7.70万亿港元的提升空间。对标23年和21年的高点时期的持股市值占比来看，在港股市值不变的假设下，外资或还有1.41/0.24万亿港元的持仓规模提升空间。
行业层面，外资偏好资讯科技、可选消费和金融行业，合计仓位占比近80%。截至2月26日，国际中介前5大重仓行业分别是非必需性消费、资讯科技、金融、地产建筑和工业。并且拉长来看，尽管过去几年外资流出港股较多，但资讯科技和可选消费和的合计仓位占比却持续上升，均与21年2月和23年1月的水平相当。
个股层面，2021年以来，外资前十大重仓股清一色为科技+金融龙头。截至2月26日，国际中介前5大重仓行业分别是 腾讯控股(00700.HK) 、 阿里巴巴-W(09988.HK) 、 小米集团-W(01810.HK) 、 美团-W(03690.HK) 和 友邦保险(01299.HK) 。2021年以来，外资对个股的偏好也较为固定，前十大重仓股较为稳定，尤其是腾讯控股和阿里巴巴长期占据前两大重仓，当前多数重仓股的仓位已经高于21年2月和23年1月的水平。
但值得注意的是，2024年4月以来，国际中介前五/前十大重仓股持仓规模占比飙升，或指向外资持股集中度持续上升、主要拥抱港股科技和金融龙头。
（二）内地公募基金
截至2024Q4，公募港股仓位为11.5%，较历史高点仍有一定提升空间。截至2024年四季度，全持仓口径下，主动偏股基金港股投资市值为3675.58亿元，占全部股票投资市值的比重为11.5%。假设其港股仓位回到历史最高水平的话，根据24Q4的持股规模推算，或仍有700亿以上规模的增量。
行业层面，主动偏股基金长期重仓可选消费和资讯科技。十大重仓股口径下，截至去年四季度，公募的港股前五大重仓为资讯科技、可选消费、医疗保健、能源和工业。
但由于过去几年对红利板块的增配，当前主动偏股基金在科技互联网板块（资讯科技行业+阿里巴巴+美团，全文同）的仓位刚回到23年一季度的水平，距离21Q1的最高点依然有2.86%的仓位提升空间。
个股层面上，公募港股重仓股波动相对较大，但对于腾讯和美团的偏好较稳定。截至24Q4，主动偏股基金前五大重仓股为 腾讯控股(00700.HK) 、 美团-W(03690.HK) 、 中国海洋石油(00883.HK) 、 小米集团-W(01810.HK) 和 阿里巴巴-W(09988.HK) 。
相比较于外资重仓股，公募港股重仓股的行业配置更加多元化且变化更大。此外，对比21Q1和23Q1来看，公募在 腾讯控股(00700.HK) 、 美团-W(03690.HK) 、 小米集团-W(01810.HK) 、 阿里巴巴-W(09988.HK) 等科技龙头的仓位仍有较大提升空间。
（三）非公募港股通
得益于过去几年南下资金的大幅流入，去年四季度，剔除公募基金后的港股通持仓市值超3.4万亿港元。截至24Q4，剔除非QDII公募基金港股投资市值后，其余内地资金通过港股通的持仓市值为30124.8亿港元，占比为87.9%。
假设24Q4险资对港股仓位为10%-30%，按照险资运用余额中股票和基金投资市值估算，则保险持仓占港股通的比重约为13%-40%左右，这也就意味着有港股通中可能有一半及以上的资金可能来自于散户、私募和银行理财等其他投资者。
行业层面上，非公募港股通主要重仓金融、资讯科技和可选消费。截至24Q4，剔除公募后的港股通资金前五大重仓行业为金融、资讯科技、可选消费、电讯和能源业。对比公募基金，其余南下的内地资金对红利板块的配置比例更为显著。非公募港股通对资讯科技+阿里巴巴+美团合计持仓占比为27.19%，低于21Q1和23Q1的水平，后续或还有调仓空间。
个股层面上，非公募港股通更偏好金融、能源和运营商等高股息标的。截至24Q4，剔除公募后的港股通资金前五大重仓股为 腾讯控股(00700.HK) 、中国移动(600941.SH)、 中国海洋石油(00883.HK) 、 建设银行(00939.HK) 和 工商银行(01398.HK) 。
编辑/Somer
