核心结论：始于春节前的上涨，有很大的概率发展成牛市第二波上涨。启动初期由于去年高点的限制，会受到季节性的影响。我们认为上周的调整主要源于两会前交易性资金季节性减仓和局部交易过热（AH股溢价低、TMT交易占比高），大概率会有2周左右的波动。我们认为上周对美国关税政策的担心不是股市调整的核心矛盾，即使后续有变化，也不会对市场冲击太大。而且考虑到1月中旬以来，经济相关类板块涨幅滞后，春季躁动期间经常出现的经济预期躁动还未出现。从花旗中国经济意外指数来看，每年3-4月经济数据往往相比预期会有较大的波动，鉴于现在经济预期偏谨慎，这种波动反而容易带来上涨。从更长视角来看，盈利和增量资金层面显现出更多市场将会向上突破的特征，社融、PMI、地产二手房销售均有改善，利率明显反弹，融资余额快速回升，并创历史新高。不过由于季节性和回升力度还不够强，所以还需要3月中下旬进一步确认。 （1）短期波动原因：季节性和局部短期交易过热。A股每年的季节性规律在Q1往往会比较重要。投资者的经验是春节到两会是季节性最强的阶段。随着接近两会，胜率会略有下降，两会期间胜率只有41%。上周市场的走弱，恰恰是因为越来越接近两会。两会后，高频产业和宏观数据重要性提升，和两会前投资方法会略有不同，此时也容易出现高低切。上周调整的另一个原因是，局部交易热度过热，节后成长股和港股交易热度很高。 （2）经济和盈利预期的躁动还没演绎。至于上周对美国关税政策的担心，我们认为不是股市调整的核心矛盾，即使后续有变化，也不会对市场冲击太大。而且考虑到1月中旬以来，经济相关类板块涨幅滞后，春季躁动期间经常出现的经济预期躁动还未出现。从花旗中国经济意外指数来看，每年3-4月经济数据往往相比预期会有较大的波动，鉴于现在经济预期偏谨慎，这种波动容易带来往上的波动。 （3）指数向上突破的迹象出现，但还未确认。指数最终突破2024年10月以来的震荡区间上沿，需要盈利改善或居民资金流入。最近1个月，这两点均有改善的迹象，但力度还不够强，但有待进一步加强和确认。经济预期层面社融、PMI、地产二手房销售均有改善，但鉴于年初季节性扰动，数据改善是否只是季节性还没法排除。1月以来，融资余额快速回升，并创历史新高，有增量资金的迹象，但ETF份额2月以来有所下滑。这些数据的冲突，导致增量资金还不是很强，不过考虑到各类投资者赚钱效应的回升，后续增量资金流入可期。 风险因素：房地产超预期下行，美股剧烈波动，历史规律可能会失效。
