核心结论：我们在之前的报告《春节前可能是第二次买点》提示过，2024年9月初是这一轮牛市第一个较好的买点，下一个可以重点关注的时间点可能是春节前。目前处在上涨的早期，主要驱动力是春季前后资金活跃、美国贸易政策低于预期，春节假期，港股表现较强，季节性规律影响下大概率春节后1-2周股市可能偏强，而2月下旬需要验证春节后开工数据情况，这比季节性因素更重要。鉴于各行业的盈利兑现预期较低，我们预计牛市第二波上涨初期速度较慢。DeepSeek强化了AI产业链的长期逻辑，但也让AI产业链的利润兑现更加不确定，短期会增加成长股的波动，春节后，有可能风格和节前会有变化。 （1）DeepSeek对成长股风格的影响：强化了AI产业链的长期逻辑，但也让AI产业链的利润兑现更加不确定。DeepSeek的出现，再一次让我们见识到了技术进步在某些时候往往会有自我强化的加速度，AI的进步速度依然很快，并没有进入瓶颈。所以从长期逻辑的角度，DeepSeek加快了AI技术进步的速度。不过从短期的角度，DeepSeek会让投资者很难找到AI行业哪些环节能够有确定性的利润。之前投资者虽然会对AI商业模式有分歧，但对算力端利润兑现的确定性分歧不大。但现在来看，不管是算力端、还是美国科技龙头，在AI快速的技术进步面前，可能都没有确定性的壁垒或利润。国内的成长股投资者，也大幅超配了算力相关产业链，电子通信等算力相关行业ROE整体偏强，所以公募基金的配置比例也持续上升。 而且之前A股的投资经验，成长股牛市（09-10、13-15、19-21）均伴随成长股更强的ROE，历史上也出现过2000年、2015年上半年，不依赖利润兑现的成长股牛市。但整体来看，时间均比较短。 （2）美国贸易政策变化，对国内资本市场影响较小，中国资产配置正当时。春节期间，美国关税政策是另一个重要关注点，从最终变化来看，对中国关税上调比例好于投资者预期，对墨西哥和加拿大关税政策落地时间和速度比之前投资者预期的更悲观。我们认为，鉴于目前海外投资者对中国资产配置比例较低，中国有充足的经验应对美国贸易政策，而且2018-2019年中美贸易政策调整，并没有趋势性影响中国总的出口总量。所以，美国贸易政策的变化，大概率对中国资本市场的影响会较小。考虑到较好的估值性价比，全球资本市场的波动，甚至可能还会有利于中国资产。 （3）节后1-2周市场可能会偏强。季节性来看，由于春节前后，居民的资产配置行为以及业绩的空窗期，春节前最后一周和节后前两周，股市整体胜率和赔率均不错。节后1-2周股市可能会偏强，2月下旬需要验证春节后开工数据情况。 风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。
