原创 陆志炜 2025-01-15 08:01 上海
优秀投资者的自我修养
点击上方蓝字
即刻关注我们
设置?星标
一起做终身学习受益人
■ 12月7日，北京大学光华管理学院《价值投资》课程十周年沙龙在哥伦比亚大学全球中心（北京）举行。
著名投资人、喜马拉雅资本创始人李录先生在沙龙上作了题为《全球价值投资与时代》的主旨演讲。这是李先生十年来第三次在该课程发表演讲。本次演讲将被收入李录先生的《文明、现代化、价值投资与中国》一书的增订本中。
点击图片，阅读《全球价值投资与时代》演讲全文！
为了更好地理解和吸收李先生此次的演讲，1月4日，芒格书院在上海举办了“《全球价值投资与时代》闭门研讨会”，60余名书院会员参与分享和讨论！
本篇推文为芒格书院志愿者陆志炜在上海研讨会的分享内容，由芒格书院编辑整理，分享给大家。全文约9764字，预计阅读时间20分钟。
相信时代，相信未来
我记得廖斌在群里提到，他花了40个小时研读李录先生的《全球价值投资与时代》演讲稿，期间还查阅了大量相关文献，这种专注与投入令人钦佩。确实，这篇演讲稿信息量极为丰富，我个人也反复阅读了4-5遍，每一次都有新的收获，受益匪浅。
点击图片，阅读《价值投资的百年传承》
自从微信推出“划线”功能后，我就养成了一个习惯：每当读到有启发的段落，就会随手划上线。读完这篇演讲稿，我的屏幕上几乎布满了绿色划线。
恍惚间，我甚至以为自己打开了股票行情软件，毕竟在我的印象中，只有行情软件才会出现满屏的绿色。当然，这只是个玩笑，吐槽一下近几年的市场行情。
李录先生的演讲涵盖了四个主题，而我的分享主要围绕第四个主题展开：“全球价值投资人应该如何应对时代的挑战？ ”作为一名年轻的价值投资爱好者和实践者，我想结合自己的阅读体会和思考，谈谈对这一问题的理解。
在分享过程中，我会不时提到沃尔特·施洛斯（以下简称 “施洛斯” ），因为我最近正在研究这位拥有近50年投资业绩，复合年化回报高达20%的“超级投资者”。
Walter Schloss
这让我联想到芒格先生常提到的“铁锤人倾向”——当你手里拿着一把锤子时，看什么都像钉子。对我而言，施洛斯好像成了我的“锤子”。
但我也认为，这些内容确实与本次分享的主题颇为契合。同时，我会尽量标注出引用的来源，以确保信息的准确和完整。
过去时代变化下的投资
李先生在演讲的开头就提到：“价值投资无论在什么地方，都与所处的时代密切相关，这是不可避免的。”
我理解的传统价值投资者主要分为两类：
一类是像巴菲特、芒格这样，专注于购买盈利能力强、具有成长性的价值投资者；另一类则是像格雷厄姆、施洛斯这样，更倾向于购买被低估的资产、注重深度价值的投资者。
过去100年的时代变迁对他们有何影响呢？
对于巴菲特和芒格来说，他们的成功与光芒无需多言，正是他们的成就让我们有机会相聚于此，一起探讨价值投资。
然而，对于格雷厄姆和施洛斯这样的深度价值投资者而言，时代的变迁似乎确实对他们的投资方式产生了一定的影响。
大萧条时代对格雷厄姆的影响
施洛斯在1989年的一次采访中提到，像格雷厄姆这样经历过大萧条的投资者，内心深处始终萦绕着对危机再次发生的担忧。这种心态使他们为了避免潜在风险而错失了许多机会。
1949 年左右，施洛斯曾向格雷厄姆推荐了一只名为哈罗伊德公司（Haloid Company）的股票，当时股价为21美元。这家公司掌握了一项新技术的专利权，前景看好。然而，由于不符合格雷厄姆的买入原则，这一建议被拒绝了。这只股票后来成为了众所周知的施乐公司（Xerox），股价一度涨至50美元，并在拆股前达到了2000美元的高点。
这个故事生动地说明，价值投资确实与时代背景息息相关，而个人的经历也会深刻影响其投资方式。
格雷厄姆直到1956年退休，其投资风格始终未能完全摆脱大萧条时期的阴影。这种对风险的极度规避，虽然保护了他免受重大损失，但也让他错过了许多具有巨大潜力的投资机会。
施洛斯：《杰出投资者文摘》访谈（1989）
过去15年，股市行情非常好，大家都忘了30年代发生过什么。格雷厄姆是从那时候过来的，他记得很清楚，不想重蹈覆辙，所以竭尽所能避免陷入危机。
但是为了避免危机，他也错过了很多机会。这在所难免，亏是亏不了，但也赚不了大钱。我认为，人们不能忘记过去，就算没亲身经历过，也不能忘。
从大萧条里走出来的人，像本·格雷厄姆(BenGraham)、杰瑞·纽曼(JerryNewman)等，他们的问题是，在他们脑海里危机会再次发生的念头挥之不去。
连格雷厄姆也说，总想着很快会再发生1932年的危机做不好投资，他说得很对。
衰退确实会发生，糟糕的时候总会有，但是我们不能总觉得危机会到来，这样的人会错过牛市。
施洛斯：华尔街65年（1998）
我的朋友告诉我，巴泰尔科研中心(Battelle Institute)为哈罗伊德公司(Haloid Company)进行了一项研究。
哈罗伊德公司位于罗彻斯特市(Rochester)，大萧条时都一直分红，这是一家为柯达(Eastman Kodak)生产相纸的小公司。哈罗伊德掌握了一项新技术的专利权，他推荐我们买入哈罗伊德的股票。
Xerox model 914 at a trade show
大萧条时，哈罗伊德的价格在每股13到17美元之间。听到这个消息时，它的股价是21美元。当时大概是1947或者1948年左右，我觉得值得关注，多花4美元，买入成功研发复印机的机会，值得一试。巴泰尔科研中心看好这家公司。
我找到格雷厄姆，对他说:“您看，只要多花4美元，买入这个公司，就有机会获得不错的收益。”他是这么回答我的:“不行，沃尔特，我们不买这样的股票。”
当然了，哈罗伊德就是后来的施乐。你看，他就是这么坚持原则。
在这件事上，唯一让我感到安慰的就是，我几乎可以肯定，就算他们听我的，在21美元买入这只股票，只要涨到50美元，他们也一定会卖掉，因为他们不预测这个产品的潜力。
施洛斯的投资变化
施洛斯的投资方式也随着时代的变迁而不断调整。让我们来看看这一变化的过程：
1934年，大萧条结束后，格雷厄姆在《证券分析》中，首次系统阐述了NET-NET投资法，即买入股价低于营运资金的股票。
这种方法的核心理念是关注资产价值。具体计算方式是：流动资产减去流动负债得到净营运资金，再减去长期负债得到调整后的营运资金，即净-净营运资金。
如果股价仅为调整后营运资金的三分之二，就值得关注；当股价上涨至等于每股营运资金时，投资回报率可达50%。
1955年，施洛斯成立了自己的合伙基金，其投资策略正是基于格雷厄姆的这套方法。（值得一提的是， 1956年格雷厄姆·纽曼基金关闭。巴菲特在1976年写给朋友的信中开玩笑说，这两件事或许有些关联。）
然而，到了1960年之后，除了1973-74年石油危机期间市场跌至谷底外，市场上几乎找不到股价低于营运资金的股票了。
尽管如此，投资仍需继续。于是， 1960年左右，施洛斯将目光转向了净资产，开始寻找股价为净资产一半的公司。如果找不到，就退而求其次，寻找股价为净资产三分之二的公司。到了 1980年代，他们的标准进一步放宽，开始关注股价等于净资产的公司。
施洛斯的儿子埃德温在某次采访时说：“在此之前，他（施洛斯）根本不会考虑以净资产或略低于净资产的价格买入公司 ……我确实觉得他变得更灵活了。不过，我对改变标准总是感到不安。我们遵循这套标准这么多年，取得了如此优异的成绩，真担心会因此毁于一旦。”
在时代的变迁中，施洛斯父子通过不断调整“盖格探测器的刻度”，实现了近50年年化20%的复合回报，这充分证明了格雷厄姆理论体系的卓越性。
点击上图，立购新书！
然而，他们自己也对买入标准的改变心存忧虑，担心可能带来的风险。到了2002年前后，市场上已经完全找不到符合他们标准的便宜股票，施洛斯选择关闭基金，为自己的投资生涯画上了完美的句号。
1989年：《杰出投资者文摘》访谈
问：这么多年来，你的投资理念发生过变化吗？
沃尔特·施洛斯:变过。我觉得变化过，主要是因为市场的情况变了。
过去格雷厄姆-纽曼购买低于营运资金的股票，这个方法好极了。到了1960年，低于营运资金的股票找不到了。除了1974年的市场最底部，根本找不到低于营运资金的股票。
最简单的做法就是查看《价值线》(Value Line)的低于营运资金股票列表，如果回到15年前，这个列表上有一些公司。
现在非常少了，而且列表上出现的公司真是特别差，基本都是高负债的，负债和净资产相比非常高。
低于营运资金的股票没了，我们开始关注净资产。
埃德温·施洛斯:我们过去寻找股价为净资产一半的公司。要是没有，我们就找股价为净资产三分之二的。
现在我们找的是股价等于净资产的。不过除非是特殊情况或者有经济特权，我们几乎不会以高于资产价值的价格买股票。
许多所谓分析基本面的人甚至连净资产都不看了，他们亏掉一半的钱以后就知道了。现在越来越不好做了。
沃尔特·施洛斯:现在似乎所有人都像我们这样做，至少很多人和我们一样，而且许多人资金量很大，我们只能见缝插针。
1985年：真材实料《巴伦全国商业和金融周报》
总的来说，我们的做法是买入价格低于营运资金的公司，以营运资金的三分之二买入，等到股价上涨到等于每股营运资金，我们的投资就赚了50%。
按照这种投资方法，公司的平均收益是每年 20%，是非常赚钱的，只要有这样的股票。当然，到了50年代，这样的股票越来越难找。
Q:能不能先讲讲什么是低于营运资金的股票?
A:假设一家公司的流动资产是1000万美元，流动负债是300万美元，那么营运资金就是700万美元。假设有200万美元的长期负债，减去长期负债，调整后的营运资金就是500万美元。假设有10万股，则每股营运资金就是50 美元。如果现在的股价是30美元，那就值得关注了。
1989年：《杰出投资者文摘》访谈
OID:能概括一下你们的投资方法吗?
埃德温·施洛斯:我们就买便宜的股票。
OID:能再说得稍微具体点吗?
沃尔特·施洛斯:每只股票都不一样，不能一概而论。从前，格雷厄姆研究出了一个非常好的方法，只要买入低于营运资金的股票就行，不用管公司做什么生意，也不用研究管理层、盈利什么的。到了1960年左右，这种方法行不通了。1973-74年大跌时，又能找到符合这个标准的股票了。
埃德温·施洛斯:最近，许多落后股都被筛了一遍又一遍，剩下的那些低于净资产的股票，质地比过去的差远了。因此我们对投资组合进行了升级，我们持有的很多股票更像是先锋基金(Pioneer Fund)的持股，而不是格雷厄姆-纽曼(Graham-Newman)的风格。
OID:暂时从垃圾堆里钻出来了?
埃德温·施洛斯:这话说的，对，一点没错。
1989年：《杰出投资者文摘》访谈
OID:你和你父亲看中的股票有什么不同吗?
埃德温·施洛斯:我父亲是经历过大萧条的人，他在投资中非常重要的一个标准就是净资产。10年前，他根本不会考虑以净资产价值或略低 于净资产价值的价格买入公司。我确实觉得他变得更灵活一些了。
OID:愿意以高一些的价格买入?
埃德温·施洛斯:对。我总是对改变标准有些不安。我们遵循这个标准，这么多年做得这么好，真担心会毁于一旦。
OID:没想到对你和你父亲来说，以净资产价格买入股票竟然这么难。
埃德温·施洛斯:真的不容易。
OID:要是买入的价格不是高于净资产很多，大部分基金经理就觉得自己很了不起了。 大多数人以两倍净资产价格买股票，眼睛都不眨一下。
埃德温·施洛斯:我们是会前思后想的。不管什么股票，我们都不会以两倍市净率买入。这是我们的原则，我们绝对不会违反。我们也考虑许多其他因素。例如，非常重要的是，要把注意力放到市场中被别人冷落的地方。
当下时代应该如何投资
以上是过去时代变迁对不同价值投资者的影响。那么，在当下的宏观背景下，我们应该如何投资呢？这正是李录先生在《全球价值投资与时代》中探讨的核心问题。
首先，李录先生在演讲中提到，他对过去几百年的现代化进程进行了长达四十年的研究，并在《文明、现代化、价值投资与中国》一书中进行了详细阐述。
点击链接，购买《文明、现代化、价值投资与中国》
他认为，3.0经济时代的现代科技文明，标志着人类文明的一次范式转移。
现代化的本质，是市场经济与现代科技的结合所驱动的自动、复利式、持续性的经济增长。尽管这一增长过程中可能存在周期性波动，但长期趋势是单向且持续向上的。
基于这一洞察，讲稿中提出了一个关键问题：财富的本质是什么？李先生认为，财富的本质是你在整个经济体中所占的购买力比例。这一答案跳出了具体事物的局限，更具包容性和总结性。
作为价值投资者，我们的根本目标就是持续保存并增加这一购买力比例。即使经济处于收缩期， 只要我们的购买力比例在所在的经济体是扩大的，那么随着经济周期重回扩张，财富就会进一步增长。
那么，如何才能保持购买力比例呢？正如李先生在演讲中所强调的，长期投资回报的核心在于优秀企业，这些企业通过持续的业绩增长创造价值。
最成功的投资，往往聚焦于那些具备长期竞争力和增长潜力的公司。关键在于，我们要在经济体中识别出最具活力和创新精神的企业，并通过长期持有它们的股票，确保我们的购买力不仅得以维持，还能持续增长。
总结而言，随着文明范式的转变，3.0经济将带来持续、累进且近乎无限的增长。我们要通过投资那些具备长期竞争力的伟大公司，随着经济的不断增长，保持并扩大我们在经济体中的购 买力比例，从而实现财富的保值与增值。
点击图片，阅读《全球价值投资与时代》演讲全文！
优秀公司投资者的自我修养
李先生提出的这个“财富增值的密码”看似简单，逻辑也清晰明了，但在实践中，找到并长期持有这些优秀的公司却并非易事。
正如芒格常说的那样：“反过来想，总是反过来想。”这让我不禁产生了一个 疑问：为什么施洛斯不选择投资那些优秀而伟大的公司呢？在过去的采访中，施洛斯多次回 答了这个问题。以下，我将他的所有回答进行了归纳整理，总结出了四点原因：
1.性格和习惯
如果让施洛斯只重仓持有少数几只股票，尤其是那些相对于资产溢价购买的股票，从心理上他无法接受。相反，分散持有大量价格低廉的股票能让他感到更加安心，而他也早已习惯了这种投资方式。
以下是施洛斯关于这点的相关论述：
我不想改变我们的原则去买盈利，而不是资产。我喜欢买资产这样的做法。我觉得埃德温喜欢更好的公司。我不是不喜欢好公司，只是不愿意花那么多钱。问题是这个好有多好? 我们可能出错。干这行能学会什么是谦卑，因为自己犯了什么错，第二天就会看到。
沃伦喜欢有经济特权的企业、喜欢好生意。我们也喜欢，不过我们不愿意花那么多钱买， 所以我们就不买。我们买的是难做的生意。就像沃伦说的，他喜欢搭顺风车，而我们愿意逆水行舟。
我们追求的是下跌保护。股价为10美元，每股净资产为15美元，这样的股票很安全。以净资产作为衡量标准，我们可以回避下跌风险，不至于遭受太大的损失。
这种投资风格可能赚得没那么多，但只要长期坚持下去，复利的力量会弥补我们与四处拜访管理层的投资者之间的差距。我还喜欢拥有许多只股票。沃伦·巴菲特(WarrenBuffett)愿意拥有几只股票，他是沃伦，这么做没错。如果你不是沃伦，你必须选择适合自己的方式。就我而言，我喜欢晚上睡得安稳。
（巴菲特经常说它的几只重仓股）我们不行。从心理上讲，我做不到。
我们希望买得值。我们买入很多只股票。许多人不喜欢像我们这样分散投资，但我们就是 忍不住这么做。有人在商场或其他地方淘便宜货，我们是在股市里淘便宜货。正如本·格雷厄姆所说，“买股票要像买菜一样买，不能像买香水那么买”，也有人说“买的时候就把钱赚了"，是一个道理。
从根本上说，我们追求的是下跌保护。股价为10美元，每股净资产为15美元，这样的股票 很安全。以净资产作为衡量标准，我们可以回避下跌风险，不至于遭受太大的损失。另外，我觉得以盈利为标准买股票的人要时时刻刻关注盈利情况。他们总是被盈利牵着鼻子 走，被择时左右，我理解不了。
不是所有人都喜欢这种投资方式，对于这些人，我们会说:“很正常，按你喜欢的方式去做吧。” 已有的行为习惯很难改变，就算有更好的做法也是如此，我很喜欢我们的投资方式。总之，要知道自己要做什么、知道自己的优势和劣势，不要骗自己，热爱自己的工作，坚持道德原则。
点击上图，立购图书！
2.对盈利的判断
施洛斯认为盈利很难预测，而且可以被合法地操纵。他对生意的 理解远远不及巴菲特，无法通过盈利进行准确的估值。相比之下，资产价值的波动要小 得多，因此他认为购买资产比依赖盈利预测更让他感到踏实。
以下是施洛斯关于这点的相关论述：
我觉得我做不来。沃伦懂生意，我不懂。沃伦了解保险生意，我就不懂。他还了解银行和出版公司。我们买股票的这种风格，不必对生意很精通，因为有资产的保护。要是你买入一个好生意，你愿意出多少钱？沃伦在报纸上的投资做得这么好，是因为他能分析出各个业务部门的价值。我不知道他对报纸这门生意了解多少，但是他知道一家报业公司各部分 资产都值多少钱。这一点我就做不好。
从根本上来说，我们喜欢买资产。资产没盈利波动得那么厉害。你可以反驳说，资产并不总是值账上那么多。
格雷厄姆在一篇文章中写道，如果美国钢铁(U.SStee1)把它的工厂减值为1美元，它会报告巨额盈利，因为不必再对工厂折旧了。这么做合适吗?格雷厄姆当然认为这么做不对，但是我们从中学到的是，一家公司完全可以虚增报表中的盈利。这只是我和埃德温对盈利不太感兴趣的一个原因。盈利可以被操纵，合理合法地操纵。如果人们只是看盈利，他们的认识可能会被扭曲。埃德温·施洛斯:我想只是看市盈率低就买入股票而遭到亏损的人不 在少数。我们买的股票可能是市盈率低的，也可能是市盈率高的。总的来说，盈利很难预测。
要打折买入资产，而不是买盈利。盈利的短期变化可能非常大，而资产一般变化缓慢。要是按盈利买入，对公司的理解就得深入得多。
有些股票比其他股票好分析。我赞同沃伦的观点，分析要简单，用不着高等数学。在季报出来时，一家公司因为每股盈利是31美分，没达到35美分的预期，股价在一天之内就从25 美元跌到20美元，看到这种情况，我总是觉得好笑。
3.对管理层的判断
施洛斯认为自己并不擅长与管理层打交道，接触管理层可能会影响他的客观判断。此外，他也不愿意为了拜访管理层而四处奔波，认为这太耗费精力。
以下是施洛斯关于这点的相关论述：
（巴菲特经常说它的几只重仓股）我们不行。从心理上讲，我做不到。我说了，沃伦聪明绝顶，他不但善于分析股票，而且善于判断企业，他买入一家公司的话，公司的管理层会卖命地为他工作。我觉得他什么都不用干了。沃伦看人看得很准，看企业看得也很准。沃 伦的风格很好，但我们的风格和他不一样。他可以找到五家能看懂的公司，而且几乎全是金融公司，他游刃有余，我们真的做不来，人要知道自己什么行、什么不行。
埃德温·施洛斯:为了了解公司的管理层在全国各地奔波会浪费大量精力。只有股东大会离 我们的办公室在20个街区以内，我们才去参加。
沃尔特·施洛斯:我赞同本·格雷厄姆的观点。他不愿意和管理层交流，觉得管理层说的话会影响他。另一方面，如果你很聪明的话，沃伦去参加股东大会就没问题，因为他的分析能力很强，也不会受情绪左右，就算对方说得再好听、戏演得再好，他都能不为所动地分析实际情况。他和管理层交流没问题，他非常擅长，我觉得我不行。参加股东大会是好事，但太浪费时间了。我同意这句话，“只有买入以后，才能全面了解一只股票”。
在我们买入一家陷入困境的公司时，我们发现很难和管理层交流，他们总是很乐观。我们 极少听到公司高管说:“我们的表现很差，前景糟糕，我们对未来很悲观”。就算我们联系上 了公司高管，而不是负责投资者关系的工作人员，我们一般也不擅长解读管理层的言语。
我不会像彼得·林奇那样在全国各地奔波拜访管理层，这个我做不来，太消耗精力了。我希望活到一百岁，不想那么累。我的工作就是查看年报、资产负债表，了解公司的背景，看管理层是否持有大量股票，了解管理层的名声好不好。每只股票要逐一判断。只要做到了这些，没必要见管理层。我不怎么关注明年的盈利是多少，我尽量保护自己，尽量不亏钱。
4.个人的乐趣所在
与买入并长期持有少数几只股票相比，施洛斯更享受与儿子一起寻找投资机会的过程。他喜欢不断参与市场竞争，享受这种有事可做的状态，并从中找到 无穷的乐趣。
以下是施洛斯关于这点的相关论述：
埃德温和我都喜欢有点事可做。从逻辑上来说，这可能不太对，但是从情绪上来说有好处。如果我们今后10年就持有同样的5家公司，因为我们相信它们是好生意，我们只能干坐在这里，大眼瞪小眼，太没意思了。那样投资可能会赚很多钱，但无论做什么都要有些乐趣。如果要加入棒球队，只在场边看比赛有什么意思？一定要喜欢自己做的事。我觉得埃德温和我都喜欢有一点竞争。买股票，我们实际上是和市场竞争,而且我们闲不着,有事可做。
OID:就你们每四年周转一次股票这样快速的节奏？
沃尔特·施洛斯:没错，不过 我们有很多股票。如果只有 4、5只股票，每年就买入和卖出一只，有的人这么做会很好，我不喜欢这样。我们喜欢有些事可做，我们喜欢有些乐趣。
我们喜欢买股票，非常刺激。如果我退休了，我想不会有人给我打电话的，因为他们没什么东西可以卖给我。我大概会像归隐了一样。我觉得做生意的人就在生意圈里，生意人离开或者退休了，圈里的人不会再找他们说:“来啊，有值得买的，看看啊?”生意场上的人就是有这样的交情。有些人愿意到佛罗里达享受退休生活。我相信很多人享受那样的生活， 外出就餐、打网球、打高尔夫。我不愿意这么做。
反过来想：我们应该怎么做
如果我们要长期持有那些优秀而伟大的公司，应该具备哪些“ 自我修养”？根据施洛斯的观点，至少需要满足以下四个条件：
1. 遵从自己的性格
我们需要问自己：我的性格是否适合这种投资方式？心理上能否接受只持有少数几只股票，并坦然面对随之而来的市场波动？
2. 对生意有深刻理解，对盈利判断有足够信心
我们是否真正理解所投资的生意？自由现金流是否计算得足够清晰？对潜在风险的认知 是否足够全面？对这些问题的判断是否具有较高的置信度？
3. 能够准确评价管理层的为人
价值最终是由人创造的。除了商业模式，公司能否持续保持竞争力，很大程度上取决于 关键人物的能力与品格。因此，我们是否能够准确地评估管理层？能否做到客观理性， 不受情绪干扰？
4. 具备足够的耐心，长期持有并持续跟踪
真正的投资需要耐心，需要长期持有并持续跟踪公司的经营状况。不能觉得这个便宜， 忍不住参与；那个也不错，又去买一点。
当然，以上四点并非“万事俱备”的全部条件，还有许多其他能力和因素需要考虑。这四点只是施洛斯从自身经验出发，为我们提供的建议。关键在于，了解自己擅长什么、不擅长什么；明白自己懂什么、不懂什么。最终，通过不断的学习与实践，摸索出一条既适合自己、又契合时代的路。
正如施洛斯一样，他深刻理解自己的性格与偏好，始终坚守自己的原则，严格在能力圈内行事。这种清醒的自我认知与坚定的纪律性，正是我们值得学习与借鉴的地方。
《全球价值投资与时代》对我的四点启发
一、找到自己的鱼塘
“投资人不需要过多研究宏观，不需要把明尼苏达的一万个湖都搞清楚，也不需要把中国经济、世界经济都研究透彻。但是要知道哪个湖里有鱼，哪里竞争不充分，而你又非常了解，在那里建立自己的能力圈。”
——李录
投资就像钓鱼，要在有鱼的地方钓鱼。中国是一个规模高达18万亿美元GDP的巨大市场，这个市场足够广阔，充满了不被大家了解，被错误定价的公司，就像一片蕴藏着鱼群的水域。关 键是要找到，在自己能力圈内，属于自己的”那片鱼塘“，去那里钓鱼。而且，我们要去找竞争 不充分的地方寻找，因为竞争不充分是错误定价的一个很重要的原因。
施洛斯也谈到，要把注意力放到市场中被冷落的地方。因此，当某个行业或细分领域让大多数人听了都直摇头时，往往正是潜藏机会的地方，值得我们深入挖掘。
二、便宜才是硬道理
李录先生分享了他投资生涯中的第一个十倍股案例，这一经历令人深受启发。他强调，只有买得足够便宜，才能安心地长期持有，也才有充裕的时间去深入理解生意和企业的本质。
此外，买得便宜有时还会带来意外的惊喜。这让我联想到格雷厄姆投资北太平洋铁路（Northern Pacific）以及施洛斯投资西太平洋铁路（Western Pacific）的案例。他们最初买入这些资产，仅仅是因为价格足够便宜，但结果却常常“东方不亮西方亮”，意外地获得了高额回报。这些例子都印证了一个道理：便宜才是硬道理。
三、学习和收益成正比
年轻时，可以从简单的做起，比如先买最便宜的股票。因为只有价格足够便宜，你才能安心地长期持有，从而有充裕的时间去理解企业和生意。在理解企业的情况下，再去拥有那些真正优秀的公司。长期持有的前提是真正理解，而不是为了长期持有而长期持有。价值投资的核心是理解价值，支付的是价格，购买的是价值，最好去买那种能够不断增长的价值，至少要买在远远低于价值的价格上。能力圈要一点点建立，不必着急。
——李录
相信大家可能都有过类似的经历：当别人强烈推荐某只股票时，我们却不敢买入或重仓持有。
究其原因，往往是因为我们无法真正理解其内在价值。重仓持有的前提是“真明白”，而不是“真勇敢”。如果仅仅依靠“勇气”和“运气”赚到的钱，由于盈亏同源，长期来看终将面临失败。
因此，投资没有捷径可走，必须通过深入研究来提升认知。懂得越多，收获的价值就越大。
只有坚持长期学习，才能做到长期持有，进而获得长期收益。
四、相信相信的力量
人类的情绪就像股价或经济一样，似乎总是带有某种惯性。当下最不缺乏的就是悲观情绪，也不需要我再列举更多理由，来证明情况有多么糟糕。
我想，作为一名价值投资者，越是身处悲观的环境中，越是需要保持乐观的精神。相比于“线性外推”，我更愿意相信的是，“否极泰来”。
所以，阅读数遍讲稿，每次对我触动最大的，都是下面这段话：
“未来并不容易预测，很多时候要选择相信。相信，在3.0文明范式变化中特别有用。为什么呢？因为潮涌之时，众船皆高 (Rising tide lifts all boat)，经济体本身在增长，会奖励那些选择相信的人。所以永不言败是成功的第一步。所有成功的人都具备永不言败、保持乐观、相信未来这些基本的性格。”
因此，我用AI做了下面这张图，在此送给大家：相信自己，相信时代，相信我们的未来！ 祝大家新年快乐，否极泰来！
? 延伸阅读：
