事件：2025年1月2日夜盘，美元指数强势上行，盘中突破109关口，创2022年11月以来新高。截至2025年1月3日15:00，美元指数收至109.08点。 美元自2024年9月底以来持续上涨，主因以下3点： 1、经济视角下，美国经济在高息环境下维持韧性，或是美元指数持续强势的基础条件。在2024.9.15《从股债分歧看当下的美联储降息预期》中，我们论述过疫情之后美国经济的贫富分化导致总量数据指引有效性偏弱；结合更微观的景气数据来看，当下美国经济仍处“软着陆”过程中。结合1月2日公布的首次申请事业救济金人数意外降至近八个月以来的最低点，市场对于美国劳动力市场的担忧进一步缓解。 2、政治视角下，美国大选后“特朗普交易”的延续，也为美元指数的上涨提供助力。通过对资产价格的复盘，我们发现美元更多由通胀预期定价。而当前特朗普“减税+关税”的政策框架预期充分，在此影响下，通胀预期或将显著高于哈里斯组合；此外，从美股2024Q3财报电话会反馈来看，市场对于特朗普上台后的经济预期仍然乐观。这些政策预期共同支撑了美元11月以来的进一步走强。 3、比较视角下，欧洲经济的疲弱是本次美元指数上行的重要推动力。在2024.11.10年度展望《长路漫漫亦灿灿》中，我们曾提示过，考虑到美元指数的结构问题，欧洲经济“缓复苏”或导致美国经济仍存在相对优势，对应美元指数易上难下。而本周三以来，英国及欧元区制造业数据的疲弱及俄罗斯天然气停运带来的新一轮能源危机的可能均导致市场对欧洲经济问题的担忧放大。 往后看，美元指数的强势特征是否会出现逆转？需结合基本面和交易面： 1、拆解本轮美元指数的大涨，可以发现其主升浪阶段的主要推手来自特朗普上台之后的影响（无论是对美元的积极影响还是关税扰动下对其他货币的消极影响）。因此，往后看，特朗普新政府正式上台后的政策推进情况不及预期或成为美元阶段性趋势逆转的触发点。 2、此外，从交易层面来看，美元的流动性较大，其市场动量因素也更明显，继而对资产产生反身性干扰。衡量反身性影响资产价格的节点，取决于对影响资产基本面和交易面因子权重的判断。当下来看，尽管美国经济韧性、特朗普政策预期确为事实，但美元指数短期涨幅过高，或透支交易盘动量。 3、往后看，综合基本面和交易面的考量，我们认为美元的强势特征现阶段已相对充分。结合2000年以来的美元行情，我们发现当美元指数单季度涨幅超7%后，短期强势特征或仍存，但半年维度胜率并不高。 4、对于中国资产而言，新一轮降息周期下，仍应“以我为主”。考虑到海外主动配置型资金的交易习惯，中长线资金的回流需要等到政策预期利好转化为基本面利好+海外风险偏好稳定上行。而这种趋势扭转仍需时日。基于此，我们认为面对国内资产，仍应“以我为主”。 风险提示：政策超预期变动；全球流动性及地缘政治风险。
