今年4月份金沙江创投的朱啸虎在一次采访中透露：“要求分红已经成了绝大多数早期VC的共识，在退出不明朗的情况下，他给LP的预期是五年分红拿回本金。” 

一石激起千层浪！尤其是在今年上半年IPO暂停、超过200多家报会企业被否被劝退的背景下。 

马上就有业内大佬出来反驳，一是分红更像是债权投资，根本不是风险投资。如果投资的目的只是把本金拿回来，那还做什么风险投资。二是现金流好的公司为啥要股权投资，愿意分红且靠分红拿回本金的公司太少了，机构很难批量抓住这样的机会。 

但架不住IPO暂停后GP实在是太焦虑了。无论是新募基金还是和老的LP汇报基金进展，都绕不开一个话题：项目如何退出？现在朱啸虎抛出了一个新的议题--分红退出。不少GP像是溺水的人抓住了救命稻草，虽然没操作过，但既然大佬都这么说了，为啥不试一试，万一实现了呢。 

于是很多投资机构开始转向关注那些相对成熟但现金流好的行业，更倾向于寻找能够分红的项目来投资。想着就算上不了市，有分红也是不错的，也算能给LP有个交代。比起纸面财富的IRR，只要能拿到现金，不管多少，都要好得太多。而且这种公司往往有回购能力，等条款触发了让企业回购回来到时项目的DPI可不就过1了么，超过市面上90%以上的基金业绩。再说了，万一公司做大运气好上市了呢。这方式怎么看都是有利无害的买卖呀。 

分红一念起，刹那天地宽，于是市场上似乎出现了不少符合投资标准的“好项目”。有的创始人也很敏锐地捕捉到了投资机构心态的变化，迅速调整BP，以自己的分红能力为卖点进行融资，有的BP甚至煞有其事详细地预测了GP投资后每年分红的金额和回收周期。 

但想要通过分红收回本金，其实是很有难度的。一般需要满足两个条件： 

1、早期投资且项目发展良好； 

2、投资方和创始人有很好的私人交情或对其有极强的约束力。 

第一条的早期投资比较容易理解，在项目早期估值较低的时候投资，随着项目发展通过分红收回本金的可能性相对较大，当然同时也要承担更高的失败概率。一旦当项目相对成熟或有稳定的现金流，估值就相对高了。假设项目5亿元估值投5000万元占10%，不考虑利息的话5年收回投资本金相当于每年回收1000万元。假设公司当年的利润全部拿来分红，持股10%的投资人分红1000万元相当于公司年净利润为1亿元且经营性净现金流超过1亿元。拥有这样财务指标的公司PE估值倍数才5？！如果是10年收回本金，PE倍数是10。现在上市公司并购利润公司一般按15-20倍PE进行估值，比如说2024年6月23日上市公司纳芯微公告以10亿元估值收购麦歌恩，项目公司承诺2024年度净利润为3912万元，2025年度净利润为5154万元，2026年度净利润为7568万元，对赌当年利润的PE25倍，对赌三年平均利润PE18倍。如果有PE倍数5-10的公司请给我来一打，投资机构投完后转手就可以卖给上市公司了，何苦慢慢等公司分红呢。 

第二条的核心是投资方要对创始人有约束力，要么是私人关系特别好的，要么是对其业务开展有极强影响力的，要么是对其人身安全有很强的控制力。本质是要让项目创始人愿意去履行协议中约定的分红义务。 

从事风险投资的人往往是乐观的，他们不仅对技术发展很乐观，对自己所投项目创始人的人品也是乐观的。 

但分红是极其考验人性的！ 

投资人以为的分红是企业做大蛋糕后按股权比例分配大家都能分到更多，是个增量逻辑，是双赢。 

但不少创始人认为的分红是自己和团队好不容易把业绩做起来，你投资人想从我盘子里抢吃的？！这是个存量逻辑，创始人把投资人当做对手盘，在进行零和博弈。 

前段时间有个投资同行给我分享了个故事，他的一个朋友创办的企业现金流很好，他们团队想通过分红来改善下生活（当初在投资协议里约定了工资上限）。但在项目发展早期的时候有投资人以很便宜的价格占了不少股权，那个投资人投完钱之后就没有管过公司，只是定期来询问下公司的情况。他朋友觉得公司这几年的发展和那个投资人没啥关系，不应该享受公司发展的红利，问他是否有只给团队分红且投资人不得拒绝的方案。那人显然是把他当朋友的，所以这么坦诚地和他沟通内心真实的想法。只是这个同行当时心里想的是，还好自己是他的朋友，而不是他的投资人。 

人总是倾向于将成功归因于自己，将失败归因于他人，这很正常。有的创始人会觉得投资人就是投点钱，其他啥都不做，平时也见不到人的，凭啥分我这么多钱。我靠自己的能力忽悠来的投资，为啥要给投资人分红？！ 

当创始人有了这个念头，他可以有上百种方式把钱套出去，让公司没有利润分不了红。有的投资人连财务报表都要不到，更不用说财务明细账和银行流水了。就算拿到了财务报表，投资人敢确定这报表是真实的。投资机构投了那么多项目，真有时间和精力去一家家审计查账么？！ 

为啥企业IPO的时候创始人很积极配合，因为那是把股民的钱圈进来，创始人和投资人的利益是一致的，而且创始人的利益还更大。只有投资人的利益和创始人是高度绑定时，创始人才会努力来保障投资人的利益。我朋友的基金之前投过一些影视类公司，当时准备上市的时候财务数据都很漂亮，等到证监会不让这个行业的公司上市了，这些公司的财务情况就马上变脸。看上去每年的作品并没有减少，但公司的利润却都神奇地消失或缩水了。 

永远不要在制度层面去考验人性！ 

可能有的投资人会说，就算我分不到红，但这样的公司现金流能力不差，我可以让创始人回购，最后基金还是不会亏损。 

这其实忽略了两种情况： 

1、就算投的时候公司盈利能力不错，后续还是会出现亏损或者倒闭的可能性。 

2、当投资的公司没有资本化可能性的时候，创始人可以将利益转移到其他公司上。即使是协议里约定了个人无限连带责任，他也可以将自己的资产转移至他人名下，或是以他人的名义重新设立公司开展业务。投资金额越大，创始人违约的可能性越高。 

在座的各位同行，大家扪心自问下，当出现上面第2种情况时，自己真的会花大量的时间精力咬着那个创始人不放、逼着他把钱还回来，而不是把项目投后交给风控和律师走起诉流程以证明自己的勤勉尽责？ 所以我真的很好奇那些以现金分红为核心退出策略的基金其真实的投资回报率以及退出工作的执行方式。 

对于GP而言，风险投资只能以IPO为目的进行项目投资，如果在这过程中还能获得分红，那是上天对你额外的奖赏。 

好消息是，最近三大交易所IPO受理、上会已经全部恢复，联芸科技、汉朔科技等公司也陆续过会。虽然后续证监会仍然会严控IPO的数量和质量，但至少GP不用担心IPO无限期停摆了。以后GP投资时要做的是按照交易所的要求对项目精挑细选，而不是一头扎进既考验人性又未被验证的商业模式中去。 

本文来自微信公众号“人类群星闪耀进行时”（ID:starrysky-vc），作者：郑华良，36氪经授权发布。