2024年回顾：美国经济循环顺畅，韧性持续显现。24年美国经济在高利率环境下依然维持较强韧性，从结构上看，韧性主要来源于居民消费。尽管超额储蓄于今年一季度已耗尽，但“居民超额储蓄—消费—企业盈利—收入”的传导链条正逐步形成“收入—消费—企业盈利—收入”的正向循环，支撑美国经济持续上行，其中高收入家庭或为循环的主要推手。 2025年展望：美国经济软着陆、再通胀、缓降息，海外政策转向及流动性变化是最大变量，不确定性加剧 展望2025年，我们认为美国经济基准情形为软着陆、再通胀、缓降息，政策组合维持“宽财政”+“宽货币”：1）宽财政为基准情形，将延续高债务长期化趋势，但宽松程度或有限，关键在于特朗普政策实施节奏以及削减财政支出措施的效果；2）预计美联储24年12月再降息25BP，25年上半年或还有2-3次降息，下半年受再通胀等风险的影响将停止降息。 三大宏观主线： 一是全球右翼势力崛起，政策预期转向是最大的变量之一，不确定性加剧。美国方面，预计特朗普执政2.0“逆全球化”、“做多赤字”、“做高通胀”效果或更强，同时地缘政治风险加大。短期视角下，市场风险偏好抬升，“特朗普交易”或延续到其正式上任。中期视角下，特朗普系列政策或推动非美货币贬值及资本流出的压力加大，资金倾向于流入美国，同时强美元+高利率将进一步加强资金流入美国的趋势，或将形成“特朗普大循环”，但循环程度或相对有限。长期视角下，制造业回流持续，全球供应链重构，部分经济体与美国供应链关系或将更紧密，将有所利好，同时中国中端产业出海、高端产业自主可控或迎来结构性机会。欧洲方面，政策连续性以及经济增长下行风险或加剧，避险情绪抬升。 二是全球央行或持续降息+“逆行者”日本央行继续加息，全球流动性或是最大的预期差。在本轮降息周期结束前海外市场可能提前交易反转，即美债利率、美元反弹时间或早于持续降息的时间，则海外流动性未必会在明年出现持续宽松。 三是AI科技创新仍为全球主要增长点。24年AI Agent百花齐放，25年或迎来商用的爆发，将成为下一轮投资热点板块，延续AI投资的火热。 配置建议：特朗普执政2.0时期，强美元+高利率或是大概率事件，美国经济仍将维持强劲，美元偏强运行，美股偏积极，关注信息科技、顺周期板块；日本经济增长可能性加大，或彻底走出通缩，同时通胀与薪资的正向循环或正在形成，日股或维持上涨。 风险提示：1）海外经济衰退风险变化超预期；2）海外货币政策变化超预期；3）国际地缘形势变化超预期；4）历史经验不代表未来。
