来源：雪球App，作者： 一涵笔记，（https://xueqiu.com/7934656604/313276775）
阿里巴巴在今年教师节（也是马云的生日）进入港股通后，受到很多基金经理的关注甚至是重仓买入。比如富国基金的一些经理，以及易方达的几个知名经理，包括张坤，比我预计的更迅速地调整仓位，卖出一些股票（比如美团）重仓了阿里。
然而撇开受宏观和外资情绪影响的股价不谈，阿里的业绩仍一直不温不火，市面上对此已经有很多“专业”解读：
比如说淘天业务（淘宝天猫）营收增长缓慢，且受营销费用增加影响，利润明显下降，让人怀疑阿里的增长是不是靠烧钱烧的。
比如说阿里云虽然是增收又增利的，但目前只有个位数的营收增长，扛不起大梁，且阿里用了大量现金投资了固定资产。
再比如说国际电商，虽然增长明显且减少了亏损，但菜鸟的跨境物流和国际电商实际上是绑定的，如果把这两个加起来看趋势，其实也没怎么减亏。
其他业务，比如文娱和一些小兄弟们，亏损略有扩大，有再投入的迹象。
另外，除了营销费用外，阿里的研发费用和管理费用也出现了不小的增长。
但我觉得市面上这些“专业”解读仅仅浮于数据表面，并没有往深里探究，有误导大家的嫌疑。从以上解读我们可以看到阿里重新进入投入期，但最关键的问题其实是：
阿里重新进入投入期后，是只能靠烧钱增长一时，烧钱一停增长就停了？还是可能会和拼多多一样进入自动增长的印钞机阶段呢？
首先要明确，关注我文章的可能有两类投资者：一类是想要提前知道一些财务上的好消息埋伏进股票里，等消息落地了就撤出。
这类人说得好听点是想跑赢市场预期，说得不好听点就是炒财报，或者说就是在投机。因为股价的影响因素过多，有时候会因为一点政策上风吹草动就大涨大跌，也会因为地缘问题暴涨暴跌。还有时候可能就是市场自己发疯，莫名其妙开始炒作某个概念或者做空某个概念。由于不确定性太大，所以投机者们就像在澳门赌大小，他们的收益总和是归零的。
还有一类投资者，投资股票或股票基金只当自己买了个“商铺”，主要是想收租赚钱（阿里今年的“租金回报率”应该超过8%）。但他们也需要了解一下“商铺”现在的人流如何了，以后收到的租金会变高还是变低？
虽然前一类投资者不是我的目标读者，但我也可以提供一些阿里方面可能“有价值”的短期信息：
淘天、1688和闲鱼从9月初开始收取0.6%的技术服务费，并开始普及智能化广告产品——全站推广，同时开始考核商家的营销投入（影响商家层级并影响流量分配），这些都会提高阿里的变现效率，只是这个过程应该需要6个月左右，后面我会详细说明。
当然，其实前一类投资者甚至不关心以上这些，他们关心的只是股价未来一年时间会不会涨，那我只能说祝他们好运了。
第二类“收租型”的投资者现在应该也不少，因为阿里的股东回报非常高。一个季度股本减少了2.1%（效果相当于给留下的股东分红再投入股票），对应阿里当前市值，股东回报率至少在8%以上，加上现金分红可能在10%以上！在全球打着灯笼也找不到回报如此高的科技公司了。我的历史文章《不懂这指标就别谈投资！》对于这类投资者如何计算投资回报率有详细的阐述，新朋友可自行查看。
然而，“收租型”投资者还是需要担心一个很重要的问题，阿里的营收是否是靠烧钱死撑着？如果烧钱一停营收就拉胯，那么这个“租金回报”就是不可持续的，等阿里账面现金分红光和烧光，就没钱分了。
市值一度超越阿里的拼多多创始人黄铮，曾谈过他如何看待烧钱：“如果把创业过程中的各种决策都当做是投资决策，那么我们得去分辨我们用时间和钱换来的东西哪些是资产（asset）哪些是费用（cost），那些随着时间流逝、对加深生意的护城河有利的往往是“资产”，那些时间越久对自己越不利的可以看成是费用。
在资产的购置上，错误的浪费其实是不太会的，最多只是买贵了一些。而在费用的浪费上则是非常可恶的，往往还有负作用，创业过程中有一类特殊的资产是在某一种文化下团结起来的人，也有一类费用是用来购买劳力或技能的成本。这两者的分辨和转化是很有意思的事儿，也是ROI特别高的事儿。
如果费用都变成了可增值资产，那估计我们的CFO、投资人都要笑得睡不着了。但有意思的是很多时候投资的时候，对这样重大的、差异的分辨又往往是草率且权重远远不足的。”
那黄铮认为什么样的烧钱实际上是买资产呢？
他在2016年就说：“有两种不同类型的烧钱，一种 VC烧钱，一种投资的烧钱。很多电梯广告给投资人看；另外一种打给消费者看， 试图打品牌，消费者心目当中占领一个位置。对于前面一种烧钱烧的越少越好，后面一种烧钱烧的越多越好， 如果是后面一种烧钱，多多益善。”
那么，我们来看看最需要关注的点，阿里烧钱到底烧到哪里去了？
先说淘宝天猫：
1、史上投入最大的一次双11，第一还是要服务好88VIP会员群体，因为它是一个付费会员；第二，在不同群体购买的频次的提升上面，会有相应的预算投入，当然也是为了创造更好的消费体验和价格力。
2、确保用户在这里后，增加收入，接着是变现，同时确保对用户体验的投资有纪律地进行，这是阿里三年的战略，正在正轨上。
所以阿里内部密切关注购买频次、NPS和新用户。这是非常重要的指标，也是阿里的KPI，也与三年战略计划相关。（来源于财报后投资者沟通小会）【一涵注：NPS全称（NetPromoter Score）即净推荐值，是反应客户忠诚度的一个指数。最早由Fred Reichheld写在2003年《哈佛商业评论》，例如：一家公司想要了解客户是否满意，那么，可以在问卷中设置NPS题型——“你有多大可能把我们（或这个产品/服务/品牌等等）推荐给朋友或同事？请从0-10分打分。简单来说，NPS可以更好体现重复购买的预测准确度，以及新增消费金额的预测准确度，抖音电商前期也很看重NPS。】
目前烧钱的效果如何呢？
目前已经看到增加投资带来的初步积极成果，购买频次增长强劲，MAC创下新高，VIP会员增长更快，NPS评分不断提高。（来源于财报后投资者沟通小会）
当然，为了防止烧钱一停下好不容易积累的用户跑掉，阿里还需要做其他投资：
淘天集团（包含1688和闲鱼）未来将投资于
1）价格竞争力的产品，如淘工厂；
2）投资于用户服务，如88VIP；
3）投资于技术生态，改善购物体验。（来源于财报后投资者沟通小会）
阿里目前在一些技术生态上是处于落后的，阿里CEO吴泳铭在6月季度电话会上就表示：“我们在很多新的产品形态，比如直播、百亿补贴，像各类今年我们重点投入的新的产品形态上带来了很高的用户留存以及用户的复购，但这些新的产品和商家的变现以及商业化的产品，是需要一定的时间去推动的，这也是我们后面这几个季度会去逐渐推动。”
我在文章开头提到，阿里赚钱效率提高还需要6个月左右的结论是如何得出的呢？
也是从吴泳铭的这句话：“在广告主这一侧，需要有足够的行业覆盖，以及支持“全站推”的商品需要有足够的市场营销数量。然后再结合可能需要六个月以上的市场营销算法的优化和用户数据的优化。
所以我们认为，全站推广这个工具在 4 月份推出之后，会在推出之后的 6—12 个月内看到明显的效果和进展。”
也就是说，最晚到25年4月，我们应该就可以看到阿里的赚钱效率提高。
可以看到，目前阿里有四个重要业务方向都在烧钱：
1、淘天集团，上文已经讲了很多。
2、阿里云。虽然利润现在看起来不错，但那是因为阿里不少现金变成了显卡服务器等固定资产，反映在自由现金流大幅减少上。吴泳铭在上个季度财报电话会上已经表示：
“我们在后面几个季度关于 AI CapEx 投资会延续现在这个节奏【一涵注：CapEx指资本支出，是指公司为了创造未来更多可能的营收而购买的新资产，也就是为了获得或延长固定资产耐用年限的费用。其实对阿里云来说主要就是购买显卡服务器。】
因为现在我们看到客户的需求非常旺盛，包括客户的 pipeline 现在还是远远没有到满足的阶段。【一涵注：Pipeline是人工智能的机器学习中的一个重要概念，它能够将多个步骤组合成一个流水线，提高数据处理和模型训练的效率】从我们客户对于 AI 产品在训练、推理，以及像通义千问 API 调用，这方面的需求都在快速增长。 ”
但关键是这些投资是不是瞎投资，是否有回报呢？他认为答案是显而易见的：
“从某种程度上，我们这些 CapEx 的投入，从我们内部的角度来看，只要服务器上架，基本上这些服务器就会满载地被客户使用。所以实际上这些 CapEx 的投入在最近的几个季度之内，我们都会看到它们的投资回报率是非常可观的，而且实际上它们的空置率非常有限，现在大部分的算力我们在一 开始上架之后就会产生收入，而且基本上是比较满负荷地产生收入。”
3、国际电商/菜鸟。这一块是新业务，海外的物流和广告费、做AI都需要花钱，或许几年内都很难看到盈利。
4、创新业务，不过主要应该是夸克和钉钉在花钱，盒马大润发银泰零售业务应该是加快赚钱或者准备出售的状态。
最后，关于烧钱与赚钱的关系想跟大家分享一下，阿里回归的CEO吴永铭的看法。他是马云最信任的人创始人之一，帮助阿里搭建了广告平台阿里妈妈，才实现了今天一年赚一千亿人民币，他这样说道：
“我刚才还在开玩笑，各位投资人朋友比我们好像还急着赚钱。
所以我想说得更清楚一点，我们觉得在淘宝这样的平台，用我们投资于商品的竞争力、商品的效率以及客户服务体验，以及用户消费体验的提升带来的 GMV 的增长，以及用户在我们这边消费频次的增长，是我们今年的首要任务。只有这个首要任务获得更好的增长的情况下，后面如何去提升 CMR 是一个水到渠成的过程。
而且也说一下，我们知道淘宝从零开始到现在，占了我们主要收入的阿里妈妈平台，其实也是我最早期参与领导建设的平台。所以我经历了淘宝从零的收入到一亿，到十亿，到百亿收入的阿里妈妈广告平台的变现过程。 所以在这后面如何一步一步稳健地通过我们广告产品的提升，来提升我们的 CMR，我觉得这是一个确定性的过程，只不过我们现在反而是在控制这个过程，让商家的体验更好，让消费者的体验更好。 对于今年来说，我们首要任务还是在消费者的体验提升，以及消费者的体验提升带来的 GMV 增长。”
所以在我的角度来看，其实投资阿里，除了看重商铺高租金回报外，最重要的就是看你是否相信阿里的新管理层回归初心，把钱与人力的投入都回归到纯粹的互联网平台模式上。也就是回归几年前马云说的“自己不买，自己也不卖”、“阿里不是电子商务，而是帮助别人做电子商务，培养更多的京东”的模式，聚焦互联网技术平台“让天下没有难做的生意”，就像拼多多和抖音，做纯粹的平台模式。
自己去做进货卖货的零售，只会让财务数字上的营收增长看起来很漂亮，实际上增收不增利。按照京东披露的数字，做零售的京东“营收”远大于阿里和拼多多，但利润却远低于这两者。而互联网平台+卖广告的模式，是黄铮从阿里、谷歌和Meta身上学去的世界上最好的商业模式之一。
今天的文章内容不少，阅读门槛也不低，不过，互联网股票的投资就是这样，对商业模式和企业文化（管理层）的持续跟踪和审视都很重要。
毕竟它不像白酒股票投资那样，卖酒的几乎不需要投资于技术变革，商业模式可以很长时间不变，即使茅台的管理层前腐后继也挡不住企业的增长。甚至互联网企业的企业文化，在现在AI技术变革时期比商业模式还要更重要一些。
当然了，凡事皆有利弊。虽然互联网股票的投资变革风险更大一些，但互联网的扩张几乎没有边际成本，相比传统行业增长潜力也是巨大的。就像拼多多和Meta，在保证用户黏性和信息技术匹配效率的前提下，调整算法或规则后几个季度的时间就能给投资者带来丰厚的利润回报。
