近年来，A股市场被动型基金发展迅速，其持股市值已超过主动型基金。高盛研究报告深入分析了被动投资的资金流向、持股比例变化、行业影响、市场结构和交易行为等方面，发现被动投资虽然在一定程度上改变了市场结构，但对股票估值和走势的直接影响并不显著。报告指出，被动持股比例在不同行业和公司之间存在差异，大型股的被动持股比例较低，被动持股对标普500指数相关性影响不明显。此外，被动持股并不能解释股票估值倍数的额外变化，高被动持股的股票也没有持续跑赢低被动持股的股票。报告还强调，被动投资工具的交易并不总是反映被动购买，ETF交易量在市场波动期间占比提升。总而言之，被动投资浪潮的兴起对A股市场产生了深远影响，但其影响并非一蹴而就，需要持续关注其发展趋势以及对市场带来的潜在变化。
🤔**被动投资资金流入趋势显著：**过去十年，被动管理的股票基金和ETF累计吸纳了2.8万亿美元资金，而主动管理的基金则流出了3.0万亿美元。这一趋势在过去五年加速，被动基金流入1.6万亿美元，远超前五年的1万亿美元。这表明被动投资正成为市场的主流趋势，资金不断涌入被动型产品，推动了被动投资的快速发展。被动投资的资金规模不断扩大，其在市场中的影响力也逐渐增强，这将对市场结构和投资策略带来深远的影响。被动投资的兴起，也反映了投资者对主动管理能力的质疑，以及对被动投资策略的认可。
📈**被动持股比例行业差异明显：**标普500指数中普通公司的被动持股比例已从二十年前的18%上升到目前的26%，按美元加权计算，标普500指数市值的24%由被动基金持有。不同行业和市值的被动持股比例有所不同，房地产行业的被动持股比例最高，而能源行业最低。尽管能源行业的被动持股比例相对较低，但在过去十年中，其被动持股变化最大，增加了8个百分点。这表明，被动投资策略对不同行业的偏好程度存在差异，某些行业的股票更容易受到被动投资的影响。例如，房地产行业由于其稳定性和收益特性，更受被动投资者的青睐，而能源行业则由于其波动性和风险性，被动投资比例相对较低。
📊**被动持股与市场表现关联性不强：**被动持股对标普500指数股票相关性的影响并不明显。通常，在公司特定基本面决定表现的市场环境中，股票相关性较低，而在宏观经济因素如经济增长以类似方式影响整个股票市场时，股票相关性较高。标普500指数股票相关性的时间序列显示，过去十年呈下降趋势，今年降至0.08的低点。这表明，被动投资对市场整体走势的影响并不显著，其对个股的影响也较为有限。被动投资的策略主要基于指数跟踪，其投资组合的构建和调整主要依据指数成分股的权重，而非个股的具体情况。因此，被动投资对个股的影响主要体现在其持股比例的变化上，而非对个股的估值和走势产生直接的影响。
💡**被动持股对估值影响有限：**在标普500指数中，在控制基本面后，被动持股并不能帮助解释估值倍数的任何额外变化。对标普500指数股票市盈率与收益增长预期、持续期、收益稳定性、利润率和资产周转率等指标进行回归分析表明，基本面指标今天帮助解释了估值倍数变化的50%。如果我们在这个框架中加入被动持股的变化，它并不能帮助解释倍数的任何增量变化。这表明，被动投资对股票估值的影响并不显著，其对股票估值的影响主要体现在其对市场整体估值的影响上，而非对个股的估值产生直接的影响。被动投资的策略主要基于指数跟踪，其对个股的估值影响主要体现在其持股比例的变化上，而非对个股的估值产生直接的影响。
🔄**被动投资工具交易并非完全被动：**被动投资工具的交易并不总是反映被动购买。在股票市场高波动期间，ETF交易量与低波动环境相比，占交易的很大比例。在过去一年中，ETF交易量占交易量的28%。然而，并非所有的ETF交易都是被动的。例如，对冲基金使用ETF作为个别股票空头的对冲。这表明，被动投资工具的交易也可能被用于其他投资策略，例如对冲和套利等。被动投资工具的交易并非完全被动，其交易行为也可能受到市场环境和投资者情绪的影响。
A股掀起被动化浪潮，今年以来被动型基金产品增长迅猛，持股市值超过主动型基金。截至10/25股票型ETF资金流入超过8500亿元，成为市场上不可忽视的一股增量资金力量。
被动崛起将给A股带来什么变化？以美股为鉴，被动投资十年跃升，对标普500影响几何？
高盛在最新的报告中从资金流向、持股比例变化、行业层面，市场结构和交易行为等多方面，对此进行了详细解读。例如，被动持股资金通常涌入房地产行业，大型股的被动持股比例较小，被动持股对标普500相关性影响并不明显。
总的来看，虽然被动崛起在某些方面改变了市场结构，但其对股票估值和走势的直接影响并不显著。
以下是高盛总结的七大要点：
1、资金流向趋势：过去十年中，被动管理的股票基金和ETF累计流入2.8万亿美元，而主动管理的基金则累计流出3.0万亿美元。这一趋势在过去五年里加速，被动基金流入1.6万亿美元，相比之下，前五年仅流入1万亿美元。
2、被动持股比例的变化：标普500指数中普通公司的被动持股比例从二十年前的18%上升到目前的26%。按美元加权计算，标普500指数市值的24%由被动基金持有。
不同行业和市值的被动持股比例有所不同，其中房地产行业的被动持股比例最高，而能源行业最低。尽管与其他行业相比，能源行业的被动持股比例相对较低，但在过去十年中，能源行业被动持股变化最大（+8个百分点）。
3、股票风格与持股类型：大型股的被动持股比例较小。按市值加权计算，标普500指数中最大的7只股票（Mag 7）的被动持股率目前为22%，而指数中剩余的493只股票为25%。在所有标普500指数股票中，市值与被动持股之间的关系似乎略微负相关。此外，只有6%的被动持股比例变化可以通过市值变化来解释。
4、被动持股与市场表现：被动持股对标普500指数股票相关性的影响并不明显。通常，在公司特定基本面决定表现的市场环境中，股票相关性较低，而在宏观经济因素如经济增长以类似方式影响整个股票市场时。标普500指数股票相关性的时间序列显示，过去十年呈下降趋势，今年降至0.08的低点，与1995年、2000年、2006年、2007年、2017年和2018年的低谷相似。
5、被动持股与估值倍数：在标普500指数中，在控制基本面后，被动持股并不能帮助解释估值倍数的任何额外变化。对标普500指数股票市盈率与收益增长预期、持续期、收益稳定性、利润率和资产周转率等指标进行回归分析表明，基本面指标今天帮助解释了估值倍数变化的50%。如果我们在这个框架中加入被动持股的变化，它并不能帮助解释倍数的任何增量变化。
6、被动持股比例高低：高被动持股的标普500指数股票并没有一致地跑赢低被动持股的股票。高盛构建了一个等权重的行业中性因子，以测试高被动持股的股票是否跑赢了低被动持股的对应股票。用于计算被动持股比例的数据每季度发布一次，该因子在每季度开始时根据涵盖相应季度的数据进行再平衡。自2000年以来的表现一直不一致，高被动持股的股票在2014年之前表现优于低被动持股的股票，然后趋于平稳，并随后回吐了大部分2000年代初的收益。
7、市场结构：被动投资工具的交易并不总是反映被动购买。在股票市场高波动期间，高盛期权策略师发现，ETF交易量与低波动环境相比，占交易的很大比例。在过去一年中，ETF交易量占交易量的28%。然而，并非所有的ETF交易都是被动的。例如，对冲基金使用ETF作为个别股票空头的对冲。
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