文章分析了2017年以来中国金融环境偏紧的根本原因，指出商业银行停止扩表和央行被动缩表导致安全资产供给增速放缓。文章进一步探讨了满足私人部门安全资产需求增加的理想方式，即国债增加和央行扩表，并借鉴了美国经验，强调财政扩张与央行扩表结合的有效性。文章还关注了近期中国货币政策和财政政策的新动向，包括央行公开市场操作买卖国债、降准降息、创设结构性货币政策工具以及财政部加大逆周期调节力度等。文章最后预测未来几年中国大概率处于财政扩张、央行扩表的状态，这将降低对信贷的依赖，有利于发挥规模经济促进创新发展的潜力。

🤔**商业银行扩表停止与央行被动缩表导致安全资产供给减少:** 2017年全国金融工作会议后，商业银行基本停止了资产规模扩张，而央行也持续被动地减少了资产负债表规模，导致市场上的安全资产（如国债）供给增速放缓。这种安全资产供给的减少，是同期中国整体金融环境偏紧的主要原因。安全资产的减少，直接导致了市场上资金供给的减少，从而导致了利率上升，企业和个人的融资成本增加，进而影响了经济的增长。这种现象在2017年后尤为明显，反映出中国经济增长模式的转变，从过去依靠投资和出口拉动转向依靠消费和创新拉动。 此外，在当前的经济形势下，企业和居民的债务负担加重，风险偏好下降，对安全资产的需求也大幅增加。这进一步加剧了安全资产供给不足的问题，导致市场利率持续走高，加大了企业和个人的融资成本，也抑制了投资和消费的增长。这表明，在经济下行压力加大的背景下，维持金融体系的稳定和安全资产的供给，对于稳定市场预期，提振经济信心至关重要。

💰**财政扩张与央行扩表结合满足安全资产需求，提振经济:** 美国在应对重大经济冲击时，通过财政政策而非信贷政策来增加货币投放，即财政扩张与央行扩表结合，有效满足了私人部门对安全资产的需求，并增加了私人部门的净资产。这种做法可以提振消费和投资需求，促进经济复苏。例如，美国在2008年金融危机后，采取了大规模的财政刺激计划，并由美联储实施量化宽松政策，有效地缓解了危机带来的负面影响，并促进了经济的复苏。这表明，在经济下行压力加大的情况下，财政政策和货币政策的协同发力，对于提振经济信心，促进经济增长至关重要。 中国也可以借鉴美国的经验，通过财政扩张和央行扩表相结合的方式，满足私人部门对安全资产的需求。例如，可以通过发行更多国债，增加财政支出，同时由央行购买国债，增加基础货币供给。这样既可以满足私人部门对安全资产的需求，又可以刺激经济增长。这种政策组合，可以有效地降低对信贷的依赖，促进经济结构的调整和优化，推动经济高质量发展。

📈**中国近期货币政策和财政政策新动向，预示未来发展方向:** 近期，中国央行和财政部都采取了一些新的政策措施，预示着未来金融政策的发展方向。例如，央行首次披露了公开市场操作买卖国债，丰富了基础货币投放方式；央行采取了一系列降准降息措施，并创设结构性货币政策工具支持股票市场；财政部加大逆周期调节力度，一次性增加较大规模债务限额以支持地方化解债务风险，并表示中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间。这些政策措施表明，中国政府正在积极采取措施，应对经济下行压力，稳定市场预期，促进经济增长。 这些政策措施也预示着未来中国将大概率处于“财政扩张、央行扩表”的状态，这将降低对信贷（或商业银行扩表）的依赖。这意味着，未来中国经济增长将更多地依靠创新和科技进步，而不是依靠传统的投资和房地产行业。这种发展方向，有利于发挥规模经济促进创新发展的潜力，推动经济高质量发展。同时，也需要关注这种政策组合可能带来的风险，例如通货膨胀风险、资产泡沫风险等，需要采取相应的措施进行防范和化解。

中金：

2017年全国金融工作会议后，商业银行基本停止扩表，而央行的被动缩表继续，安全资产供给的增速放缓，这应该是同期中国整体金融环境偏紧的根本原因。在当前的经济形势下，债务偿还的压力叠加风险偏好下降，私人部门对安全资产的需求大幅增加。国债增加、中央银行扩表是满足安全资产需求增加的理想方式。

美国的经验显示，在应对一些重大冲击时，通过财政而非信贷的方式增加货币投放，也就是财政扩张与央行扩表结合起来，有效满足私人部门的安全资产需求，增加私人部门净资产，能提振消费和投资需求。

近期，中国的货币政策与财政政策有一些新动向值得关注。2024年8月，央行首次披露了公开市场操作买卖国债，丰富和完善了基础货币投放方式。2024年9月，央行宣布了一系列包括降准、降息和下调存量按揭利率等重大举措，央行还创设结构性货币政策工具用于支持股票市场，即证券、基金、保险公司互换便利和股票回购增持再贷款[15]。2024年10月，财政部推出加大逆周期调节力度的措施，尤其是一次性增加较大规模债务限额以支持地方化解债务风险，并宣示中央财政还有较大的举债空间与赤字提升空间。

未来几年，中国将大概率处于“财政扩张、央行扩表”的状态，虽然具体的路径和节奏仍有待观察，但就其作用机制来讲，未来的发展是降低对信贷（或者说商业银行扩表）的依赖，而这背后又是降低土地的规模不经济的作用，有利于发挥规模经济促进创新发展的潜力。