平安观点： 9月公布的各项数据显示经济延续弱势。从基本面看，8月的工业生产降速，单月利润降为负增；投资增速继续回落，结构失衡态势延续；消费整体仍低迷，汽车、建筑装潢、家具等消费跌幅继续扩大；仅出口增长保持强劲。就业形势更加严峻，整体及青年调查失业率均进一步走高。价格方面，8月物价仍低迷，CPI同比受食品价格拉动而略有改善，PPI则受大宗商品价格拖累而跌幅扩大。流动性方面，金融数据延续近几个月以来的弱势，实体融资需求不振。政策是9月最大的变量，从9月24日起，中共中央、各金融监管部门、各地方政府密集出台了一系列针对宏观经济、房地产及资本市场的增量政策措施，向市场释放了政策全面转向稳增长以及呵护资本市场的信号。 9月国内资产价格体现了市场对政策转向的积极回应。A股呈现“V”型反弹，在海外降息与月末重磅政策的助推之下，A股主要指数均大涨，各行业板块普涨，成交放量且单日破万亿。债券市场先涨后跌，9.24之前收益率曲线受基本面走弱影响而整体下行，9.24之后则受政策影响加重恐慌情绪，中长端利率快速上行。人民币汇率整体升值，美元走弱叠加企业补偿性结汇是主要因素。 9月份，境外资产价格经历了从“衰退交易”到经济“软着陆”预期强化的切换。从宏观上看，美国经济数据先弱后强，月初衰退预期短暂升温，后伴随部分经济数据超预期以及美联储预防式降息50BP，“软着陆”预期在中下旬逐渐升温，并在10月4日公布的9月非农数据大超预期后明显增强，目前市场预计美联储年内降息2次共计50BP。在这样的背景下，美股先跌后涨，标普500、道指再创新高。长短端美债收益率先下后上，近期在“软着陆”预期明显增强的背景下大幅提升。美元指数在降息交易以及美欧利差扩大影响下区间震荡，10月初快速反弹。港股强势崛起，其受益于外围缓解以及国内政策超预期发力，在月初小幅调整后持续反弹，领涨全球市场。 展望10月，国内部分高频和领先经济指标已出现一定改善。一是工业高频数据显示开工率、产能利用率、钢铁价格等均有不同程度回升，工业增加值增速有望企稳；二是物价高频数据显示，CPI可能在食品价格带动下继续小幅改善，PPI同比跌幅则可能继续扩大；三是9月制造业PMI有所回升，仍处于荣枯线下且低于历史均值，但生产分项已升至荣枯线上方；四是房地产高频数据显示9月30个大中城市成交套数与面积季节性改善，十一期间各地房地产市场也有所回暖。总体而言，政策层面已释放了强烈的转向稳增长的信号，更多增量政策仍可期待。后续应密切关注经济基本面改善的进展；若主要经济指标能够呈现企稳回升的迹象，则有望进一步夯实资本市场走出长牛趋势的基础。在上述背景下，A股短期仍有向上空间。一方面，国内政策协同加码超预期，政策密集落地将对经济和市场预期带来支撑，且增量政策尤可期待；另一方面，经济改善预期也在酝酿前行，三季报窗口下，基本面盈利改善的板块将继续受益。结构上，资本市场继续推进科技培育和并购重组，中期向上弹性风格更偏向于成长，仍建议关注政策支持和产业转型的新质生产力（TMT/国防军工等）、高端制造业（汽车/机械设备/电力设备等）与出海、国企改革等方向。债市Riskon或成阶段性主线，小幅看跌。稳增长政策发力时期，利率债短期整体以控仓位为主要思路；11月前后建议关注宽货币预期发酵带来的交易机会，预计曲线更容易陡峭化。人民币汇率或将重回双向波动。从外因看，美元指数较难持续大幅走弱；从内因看，政策当局并不希望人民币出现非理性的快速升值，预计10月人民币汇率7.0-7.1的区间波动。 展望10月，海外需密切关注美国经济基本面数据的表现，美国大选及中东地缘局势的扰动。一是在基本面上，美国经济数据仍存在冷热不均的现象，市场可能会再度重视通胀目标。11月FOMC会议之前，若就业和通胀数据整体符合预期，则经济软着陆+预防式降息的逻辑有望支撑风险资产表现；若基本面数据表现疲软，则市场对美国经济前景的担忧将对风险资产形成压制。二是在货币政策上，需关注11月前FOMC通胀与就业数据表现，以及美联储官员对后续经济与降息节奏推进的表态。三是美国大选局势仍焦灼，后续需关注选情对资产价格的扰动，可重点关注民调数据以及部分州提前投票带来的选情变化。四是近期中东局势再度紧张，需警惕地缘政治冲突升级的风险。在上述背景下，预计美股短期波动或将加大，基本面预期不明及大选、地缘政治等多重不确定性因素，将加大美股的波动，且考虑到本轮反弹后估值已重回高位，美股短期或高位震荡。但往后看，在经济“软着陆”的基准假设下，对于降息周期开启后的美股走势保持乐观。美债收益率短期下行空间有限，或将以震荡为主，战术上建议“且战且退”。港股十一期间仍维持强劲表现，我们认为国内财政政策仍有加码空间，港股市场风险偏好将继续改善，短期有望继续走强。降息交易持续的背景下，继续看好黄金表现。 风险提示：1）当前市场对于近期一系列政策的落地及后续增量政策的出台给予了积极的预期，若政策后续的表现低于预期，则可能影响资本市场的整体表现。2）在稳增长政策密集出台的背景下，若后续经济基本面并未出现明显改善，A股上市公司企业盈利将相应遭受负面影响，人民币汇率的贬值压力将进一步增大。3）当前货币政策已经明显转向宽松，若后续货币政策再度超预期收紧，A股市场流动性将面临过度收紧的风险，无风险利率上移，对利率债资产形成调整压力。4）国内改革政策落地不及预期，可能引发国内相关资产价格的波动。5）当前市场对于美国经济是软着陆还是衰退的前景存在分歧，如果美国经济显著衰退，则海外资本市场的波动将加大，可能影响境外相关资产的表现，以及加剧国内资产的波动。6）全球地缘政治冲突加剧，中美关系再起波澜，都可能影响相关资产价格的表现。
